[형사 판결문] 서울남부지방법원 2025고합3 - 가상자산이용자보호등에관한법률위반

 

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서 울 남 부 지 방 법 원
제 1 4 형사부 
판 결
사 건 2025고합3
피 고 인 1. 이○○ 
2. 강○○
판 결 선 고 2026. 2. 4.
<목 차>
범죄사실 ············································································································································ 2
증거의 요지 ······································································································································ 5
법령의 적용 ···································································································································· 12
피고인들의 주장에 대한 판단 ···································································································· 14
1. 공소사실 불특정 주장에 대한 판단 ····················································································· 14
가. 주장의 요지 ························································································································· 14
나. 관련 법리 ····························································································································· 15
다. 판단 ······································································································································· 16
2. 죄형법정주의 위반 주장에 대한 판단 ················································································· 19
가. 주장의 요지 ························································································································· 19
나. 관련 법리 ····························································································································· 20
다. 판단 ······································································································································· 21
1) 가상자산이용자보호법상 시세의 개념 ········································································ 21
2) 가상자산이용자보호법상 시세의 범위 ········································································ 23
3) 죄형법정주의 위배 여부 ································································································ 28
3. 시세조종행위에 해당하는지 여부에 대한 판단 ································································· 30
가. 주장의 요지 ························································································································· 30
나. 판단기준 ······························································································································· 30
1) 가상자산이용자보호법의 제정 경위 및 입법 취지 ·················································· 30
2) 자본시장법상 시세조종행위에 관한 법리 ·································································· 31
3) 가상자산시장의 특수성을 고려한 판단 기준 ···························································· 33
다. 기초사실 ······························································································································· 35
라. 이 사건 거래가 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 
변동시키는 매매에 해당하는지 여부 ············································································ 38
1) Ⓑ(B재단) 코인의 발행 총수와 거래 동향 ·································································· 38
2) 히트매도·매수주문 및 허수매수주문이 시장에 미친 영향 ····································· 40
가) 히트매도·매수주문 및 허수매수주문의 전체적인 태양 ······································ 40
(1) 히트매도·매수주문 ·································································································· 40
(2) 허수매수주문 ··········································································································· 41
나) 시장에 미친 영향 ······································································································ 42
3) 거래의 경제적 합리성 ···································································································· 50
가) 히트매도·매수주문 ······································································································ 50
나) 허수매수주문 ·············································································································· 55
4) 소결론 ································································································································ 56
마. 매매를 유인할 목적이 있었는지 여부 ··········································································· 57
1) 매매를 유인할 목적을 추단할 수 있는 사정들 ························································ 57
가) 이 사건 거래 이전 피고인과 이□□의 대화 ······················································ 57
나) 이 사건 거래 과정에서의 피고인과 이□□의 대화 ·········································· 62
다) 피고인의 ◇◇형, △△과의 대화 ············································································ 70
라) 소결론 ·························································································································· 71
2) 피고인의 주장에 대한 판단 ·························································································· 73
가) 거래소 간 시세 연동 등으로 시세조종이 불가능하다는 주장 ························ 73
(1) 주장의 요지 ············································································································· 73
(2) 가상자산 거래소 간 시세 연동 및 차익거래 구조 ········································· 73
(3) 이 사건의 경우 ······································································································· 75
나) 유동성 공급 목적이었다는 주장 ············································································ 78
(1) 주장의 요지 ············································································································· 78
(2) 판단 ··························································································································· 79
다) 히트매도·매수주문의 목적에 대한 주장 ································································ 84
(1) 주장의 요지 ············································································································· 84
(2) 블랙 등급 달성을 위한 목적이었다는 주장에 대한 판단 ····························· 85
(3) 거래의 편의를 위한 목적이었다는 주장에 대한 판단 ··································· 88
라) 허수매수주문 목적에 대한 주장 ············································································ 90
(1) 주장의 요지 ············································································································· 90
(2) 판단 ··························································································································· 90
4. 피고인 강○○의 공모관계 성립 주장 등에 대한 판단 ··················································· 96
가. 주장의 요지 ························································································································· 96
나. 관련 법리 ····························································································································· 97
다. 판단 ······································································································································· 97
1) 자동매매 프로그램의 제작·운영 ··················································································· 98
2) 이 사건 거래 과정에서의 피고인과 이○○의 대화 ·············································· 101
3) 구체적 판단 ···················································································································· 104
양형의 이유 ·································································································································· 107
1. 법률상 처단형의 범위 ·········································································································· 107
2. 양형기준에 따른 권고형의 범위 ························································································ 107
3. 선고형의 결정 ························································································································ 107
무죄 부분 ······································································································································ 109
1. 공소사실의 요지 ···················································································································· 109
2. 부당이득 부분 ························································································································ 109
가. 관련 법령 및 법리 ··········································································································· 109
나. 검사가 주장하는 부당이득액 및 산정근거 ································································· 113
다. 판단 ····································································································································· 114
1) 재단으로부터 받은 Ⓑ(B재단) 코인의 매수단가 ····················································· 114
2) 인과관계 있는 이익을 구체적으로 산정할 수 있는지 여부 ································ 116
가) 조aa 계정주문 부분 ································································································ 117
나) 수익실현주문 부분 ·································································································· 117
다) 실현이익 산정 가능 여부 ······················································································ 118
라) 미실현이익 산정 가능 여부 ·················································································· 120
3. 약 122만 개를 순매도하였다는 부분 ················································································ 121
4. 결론 ·········································································································································· 121
별지 주문제출내역 ······················································································································ 123
- 1 -
서 울 남 부 지 방 법 원
제 1 4 형사부
판 결
사 건 2025고합3 가상자산이용자보호등에관한법률위반
피 고 인 1. 이○○ (90년생, 남) 기타
2. 강○○ (96년생, 남) 기타
검 사 박**(기소), 안**, 박**, 최**(공판)
변 호 인 법무법인(유한) ***, 담당변호사 양**, 김**, 김**, 김**, 권**, 이
**, 박** (피고인 이○○을 위하여) 
법무법인 *, 담당변호사 권**, 김** (피고인 이○○을 위하여)
법무법인(유한) **, 담당변호사 김**, 심**, 박**, 유**(피고인 강
○○을 위하여)
판 결 선 고 2026. 2. 4.

주 문
[피고인 이○○]
피고인을 징역 3년 및 벌금 500,000,000원에 처한다. 
피고인이 위 벌금을 납입하지 아니하는 경우 1,000,000원을 1일로 환산한 기간 피고인
을 노역장에 유치한다. 
- 2 -
피고인으로부터 846,563,000원을 추징한다. 
위 벌금 및 추징금에 상당한 금액의 가납을 명한다.
[피고인 강○○]
피고인을 징역 2년에 처한다. 
다만, 이 판결 확정일부터 3년간 위 형의 집행을 유예한다. 
이 유
범 죄 사 실1)
[피고인들의 신분]
피고인 이○○은 ㈜A블록(이하 ‘A블록’이라 함)을 운영하면서 가상자산 발행재단이 
소유한 가상자산을 넘겨받은 다음 가상자산 거래소에서 매매한 뒤 그 수익을 재단과 
나누는 가상자산 위탁판매업자이고, 피고인 강○○은 전 A블록 직원으로서 ‘자동매매 
프로그램’을 개발·운용하면서 피고인 이○○의 지시에 따라 거래주문을 제출해 온 사람
이다.
[범죄사실] 
누구든지 가상자산의 매매를 유인할 목적으로 가상자산의 매매가 성황을 이루고 있
는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동 또는 고정시키는 매매 또는 그 위탁이나 수
1) 공소장에는 ㈜A블록을 ‘가상자산 시세조종 등을 전문으로 하는 업체’로, 피고인 이○○을 ‘가상자산 
발행재단이 보유한 가상자산을 대량으로 넘겨받은 다음 가상자산거래소에서의 시세조종을 통해 처분
하여 그 수익을 재단과 나누는 이른바 가상자산 시세조종업자’로, 피고인 강○○을 ’시세조종 주문을 
위한 자동매매 프로그램을 개발·운용하면서 시세조종 거래주문을 제출해온 자‘로 기재되어 있으나, 피
고인들이 이 사건 외 시세조종행위를 하였다거나 A블록이 가상자산 시세조종을 전문으로 하는 업체
라고 단정하기는 어려우므로, 피고인들의 방어권을 침해하지 아니하는 범위 내에서 공소사실을 적절
히 수정하였다.
- 3 -
탁을 하는 행위를 하여서는 아니 된다. 
피고인 이○○은 해외 가상자산 발행재단과 국내 가상자산 시세조종업자 등을 연결
하는 브로커인 이□□(같은 날 기소중지 처분)으로부터 ’B 재단이 발행한 B(Ⓑ) 코인
(이하 ‘Ⓑ(B재단) 코인’이라 함)을 D거래소에서 시세조종을 통해 매도한 후 Ⓑ(B재단) 
코인 판매대금의 55%는 B 재단, 45%는 피고인 이○○과 이□□이 분배받는 조건(피고
인 이○○과 이□□ 사이는 5:5 비율로 분배)의 시세조종 작업’을 제의받자, 위 Ⓑ(B재
단) 코인을 매매가 성황을 이루고 있는 것처럼 오인하게 하고 시세를 상승시킨 뒤 매
도하여 수익을 취득하기로 마음먹고 이를 수락하였다.
이에 이□□은 B 재단과 협의를 통해 재단의 요구 사항 및 시세조종에 사용될 Ⓑ(B
재단) 코인을 피고인 이○○에게 전달하고, 피고인 이○○은 B 재단의 요구에 따라 시
세조종 계획을 세워 그 작업을 피고인 강○○에게 지시하거나 직접 자동매매 프로그램
을 이용하여 시세조종 주문을 내고, 피고인 강○○은 피고인 이○○의 지시에 따라 자
동매매 프로그램을 통해 시세조종 주문을 내는 역할을 담당하기로 순차 공모하였다.
피고인 이○○은 이□□을 통하여 B 재단으로부터 2024. 7. 15.경부터 2024. 8. 15.
경까지 매도 의뢰받은 Ⓑ(B재단) 코인 약 201만 개를 C 거래소의 피고인 이○○ 계정
을 거쳐 D거래소의 피고인 이○○ 계정으로 입고 받았다.
피고인들은 2024. 7. 22.경부터 2024. 10. 25.경까지 서로의 역할 분담에 따라 피고
인 이○○의 계정으로 자동매매 프로그램을 이용하여 5,000원의 지정가 매수주문 및 
3,500원(시세가 그 이하로 하락한 경우에는 2,500원)의 지정가 매도주문을 제출하는 등 
별지 주문제출내역 기재와 같이 지정가 매수주문 총 198,160건(매수량 19,239,817개), 
지정가 매도주문 총 195,737건(매도량 18,947,509개)을 제출하여 Ⓑ(B재단) 코인을 시
- 4 -
세로 매수 및 매도하는 매매계약을 반복적으로 체결함으로써 D거래소 내 Ⓑ(B재단) 코
인의 거래횟수 및 거래량을 대폭 늘렸다.
계속하여 피고인들은 2024. 7. 28.경부터 2024. 10. 14.경까지 위 계정으로 직전체결
가보다 낮은 가격의 매수주문(체결가 대비 3%, 5%, 7%, 9%, 11% 낮은 5단계 매수주
문, 2024. 8. 5.부터는 체결가 대비 5%, 10%, 15%, 20%, 25% 낮은 5단계 매수주문)을 
제출하였다가 체결가가 변동하면 이를 즉시 취소한 다음 다시 같은 방식으로 매수주문
을 제출하는 등 별지 주문제출내역 기재와 같이 허수매수주문 총 5,357,893건(주문수
량 26,804,194,917개)을 반복적으로 제출하였다.
이와 같이 피고인들은 2024. 7. 22.경부터 2024. 10. 25.경까지 사이에 시세로 매수 
및 매도를 반복하는 방법으로 거래량을 부풀리고 대량의 허수매수주문을 제출하는 방
법으로 매수세 유입을 가장함으로써, 마치 Ⓑ(B재단) 코인의 매매가 성황을 이루고 있
는 듯이 잘못 알게 함과 동시에 그 시세를 상승시키면서 B 재단으로부터 전달받은 Ⓑ
(B재단) 코인을 매도하였고, 그 과정에서 액수불상의 부당이득을 취하였다. 
결국 피고인들은 이□□과 공모하여 가상자산의 매매를 유인할 목적으로 가상자산의 
매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매를 하였다.
증거의 요지
생략
[피고인 이○○은, 변호사와의 대화내용을 증거로 사용하는 것은 변호사의 조력을 
받을 권리를 중대하게 침해하는 것이므로 증거로 사용할 수 없다는 취지의 주장을 
한다. 형사절차에서 변호인의 조력을 받을 권리는 헌법에 그 근거를 두고 있을 뿐
만 아니라 공정한 재판을 받을 권리의 측면에서도 두텁게 보호되어야 한다. 그러나 
- 5 -
형사절차와 무관하게 이루어진 변호사와의 일상적인 대화나 법률적 상담까지 변호
인의 조력을 받을 권리에 포함되어 압수의 대상이 되지 않는다거나 임의제출의 대
상이 되지 않는다고 단정하기는 어려우므로, 해당 증거에 대한 증거확보절차에 위
법사유가 있는지 여부를 기준으로 판단함이 타당한데, 피고인 이○○이 주장하는 
위와 같은 사유만으로는 영장 발부나 영장 집행에 위법이 있다고 보기 어렵고, 달
리 해당 증거의 확보절차에 어떠한 위법이 있음도 발견되지 않으므로, 이 법원에서 
적법하게 채택되어 조사된 해당 증거는 증거로 사용할 수 있다.]
생략
법령의 적용 
1. 범죄사실에 대한 해당법조 및 형의 선택
○ 피고인 이○○: 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제19조 제1항 제3호, 제5
항, 제10조 제3항, 형법 제30조(판시 범죄사실 가상자산이용자보호등에관한법률
위반의 점, 포괄하여, 징역형 선택, 벌금형 병과)
○ 피고인 강○○: 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제19조 제1항 제3호, 제10
조 제3항, 형법 제30조(판시 범죄사실 가상자산이용자보호등에관한법률위반의 점, 
포괄하여, 징역형 선택) 
1. 노역장유치
○ 피고인 이○○: 형법 제70조 제1항, 제2항, 제69조 제2항(위 피고인에게 선고하는 
벌금이 5억 원 이상 50억 원 미만이므로, 노역장 유치기간을 500일 이상에 해당
하도록 정함) 
1. 집행유예 
- 6 -
○ 피고인 강○○: 형법 제62조 제1항(아래 양형의 이유 중 유리한 정상 참작) 
1. 추징
○ 피고인 이○○: 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제20조 제2항, 제19조 제1
항 제3호 
[추징금 산정근거]
- 검사는 피고인 이○○이 이 사건 범행을 위하여 제공하려고 한 20,272,232원과 
범행에 제공한 Ⓑ(B재단) 코인 202만 5,000개의 가액 합계 850,965,750원의 추징을 구
한다. 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제20조 제2항은 같은 법 제19조 제1항 제
3호에 해당하는 자가 해당 행위를 위하여 제공하였거나 제공하려 한 재산은 몰수하며, 
몰수할 수 없는 경우에는 그 가액을 추징한다고 규정하고 있다. 피고인 이○○은 
2024. 7. 13.부터 2024. 8. 14.까지 B 재단 측으로부터 202만 5,000개의 Ⓑ(B재단) 코
인을 피고인의 C(거래소) 지갑으로 입고 받았다. 피고인 이○○은 위 코인을 자신의 
D(거래소) 계정(주소: A****090A)으로 입고 받기 전, 위 D(거래소) 계정에 있던 Ⓑ(B재
단) 코인을 자신의 C(거래소) 계정으로 모두 송금한 뒤 잔고를 0으로 만들었고, 위 D
(거래소) 계좌에는 원화 20,272,232원만 남아있는 상태에서, 위 피고인의 C(거래소) 지
갑에 있던 Ⓑ(B재단) 코인 202만 5,000개 중 2,014,523개를 위 D(거래소) 계정으로 입
고하였다(순번 25. 152, 153쪽, 순번 38, 순번 624, 순번 625). 
- 피고인 이○○이 자신의 D(거래소) 계정으로 입고 받은 Ⓑ(B재단) 코인 
2,014,523개는 이 사건 범행에 제공하였거나 제공하려 한 재산이므로 이를 추징하며, 
Ⓑ(B재단) 코인의 이 사건 변론종결일 당시 일평균 시세 420.23원을 반영하여, 추징액
은 846,563,000원(= 2,014,523개 × 420.23원, 원 미만 버림)으로 산정한다.
- 7 -
- 그 밖에 검사가 제출한 증거들만으로는, 피고인 이○○이 자신의 D(거래소) 계
정에 남아있던 20,272,232원과 자신의 C(거래소) 계정에서 D(거래소) 계정으로 입고하
지 않은 Ⓑ(B재단) 코인 10,477개(= 2,025,000개 – 2,014,523개)가 이 사건 범행에 제공
하였거나 제공하려 한 재산이라고 보기에 부족하고, 달리 이를 인정할 증거가 없으므
로, 이에 대하여는 추징을 선고하지 않는다. 
- 검사는 피고인 이○○의 이 사건 범행으로 인한 부당이득액 7,144,220,516원의 
추징을 구한다. 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제20조 제1항은 같은 법 제19조 
제1항 제3호에 해당하는 자가 해당 행위를 하여 취득한 재산은 몰수하며, 몰수할 수 
없는 경우에는 그 가액을 추징한다고 규정하고 있다. 위 몰수, 추징의 대상인 ‘취득한 
재산’은 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제19조 제1항의 ‘위반행위로 얻은 이익’
과 같은 개념으로, ‘위반행위로 얻은 이익’이란 그 위반행위와 관련된 거래로 인한 이
익을 말하는 것으로서 위반행위로 인하여 발생한 위험과 인과관계가 인정되는 것을 의
미한다(대법원 2009. 7. 9. 선고 2009도1374 판결, 대법원 2012. 1. 27. 선고 2011도
14247 판결 등 참조2)). 그런데 아래 무죄 부분에서 보는 바와 같이 이 사건에서 피고
인 이○○이 가상자산이용자보호등에관한법률위반 범행으로 얻은 이익을 산정하기 곤
란하므로, 위 피고인에 대하여 가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률 제20조 제2항에 
따른 추징을 명하지 않는다. 
1. 가납명령
○ 피고인 이○○: 형사소송법 제334조 제1항 
피고인들의 주장에 대한 판단
2) 위 대법원 판결은 구 증권거래법위반 및 자본시장과금융투자업에관한법률위반 사건에 관한 판결이나, 
이 사건 가상자산이용자보호등에관한법률위반 사안에도 동일하게 적용된다고 봄이 타당하다. 
- 8 -
1. 공소사실 불특정 주장에 대한 판단 
가. 주장의 요지 
이 사건 공소사실은, 피고인 이○○이 피고인 강○○, 이□□과 공모하였다는 취지
의 내용만 기재되어 있을 뿐, 공모의 일시, 장소, 방법 및 내용이 전혀 기재되어 있지 
않거나 불명확하게 기재되어 있다. 
또한 이 사건 공소사실은, 피고인들이 별지 주문제출내역 기재와 같이 지정가 매
수·매도주문을 제출하는 방식과 허수매수주문을 제출하는 방식으로 시세조종행위를 하
였다는 취지로 기재되어 있고, 위 별지에는 일자별로 주문 건수와 수량이 포괄적으로 
기재되어 있을 뿐, 각 주문(호가)별로 공소사실이 특정되어 있지 않다.
따라서 피고인들에 대한 공소사실이 방어권 행사에 지장이 없을 정도로 특정되지 
아니하였으므로, 형사소송법 제327조 제2호에 따라 공소기각 판결이 선고되어야 한다
[2025. 4. 2. 자 변호인의견서(3) 3쪽, 2026. 1. 22. 자 변론요지서(2)]. 
나. 관련 법리
1) 형사소송법 제254조 제4항에서 범죄의 일시·장소와 방법을 명시하여 공소사실
을 특정하도록 한 취지는 법원에 대하여 심판의 대상을 한정하고 피고인에게 방어의 
범위를 특정하여 그 방어권 행사를 용이하게 하기 위한 데 있다고 할 것이므로, 공소 
제기된 범죄의 성격에 비추어 그 공소의 원인이 된 사실을 다른 사실과 구별할 수 있
을 정도로 그 일시·장소·방법·목적 등을 적시하여 특정하면 족하고, 공모의 시간·장소·
내용 등을 구체적으로 명시하지 아니하였다거나 그 일부가 다소 불명확하더라도 그와 
함께 적시된 다른 사항들에 의하여 그 공소사실을 특정할 수 있고, 그리하여 피고인의 
방어권 행사에 지장이 없다면 그와 같은 이유만으로 공소사실이 특정되지 아니하였다
- 9 -
고 할 수 없고, 공소제기의 효력에는 영향이 없다(대법원 2007. 6. 14. 선고 2004도
5561 판결, 대법원 2023. 6. 29. 선고 2020도3626 판결 등 참조).
2) 범죄의 특성에 비추어 부득이한 예외적인 경우라면 형사소송법이 공소사실을 
특정하도록 한 취지에 반하지 않는 범위 내에서 공소사실 중 일부가 다소 개괄적으로 
기재되었다고 하여 위법하다고 할 수는 없는 것이므로(대법원 2003. 1. 24. 선고 2002
도6103 판결 등 참조), 그 공모 또는 모의의 판시는 모의의 구체적인 일시, 장소, 내용 
등을 상세하게 판시하여야만 할 필요는 없고 의사합치가 성립된 것이 밝혀지는 정도면 
되고(대법원 2006. 8. 25. 선고 2006도3631 판결 등 참조), 포괄일죄에 있어서는 그 일
죄의 일부를 구성하는 개개의 행위에 대하여 구체적으로 특정되지 아니하더라도 그 전
체 범행의 시기와 종기, 범행방법, 피해자나 상대방, 범행횟수나 피해액의 합계 등을 
명시하면 그로써 범죄사실은 특정된 것으로 보아야 한다(대법원 2005. 11. 10. 선고 
2004도1164 판결 등 참조). 
다. 판단
이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정되는 다음과 같은 사실
과 그로부터 추론되는 사정들에 비추어 보면, 이 사건 공소사실에 일부 다소 개괄적으
로 기재된 부분이 있다고 하더라도 법원의 심판대상이 한정되지 않았다거나, 피고인들
의 방어권을 침해할 정도로 공소사실이 불특정 되어 그 공소제기의 절차가 법률의 규
정에 위반된다고 볼 수는 없다. 따라서 피고인들의 이 부분 주장은 이유 없다. 
1) 이 사건 공소사실은, 피고인 이○○이 이□□으로부터 Ⓑ(B재단) 코인의 시세조
종 작업을 제의받고 이를 수락한 뒤, 이□□을 통하여 B 재단으로부터 Ⓑ(B재단) 코인
을 전달받은 후 시세조종 계획을 세워 그 작업을 피고인 강○○에게 지시하거나 직접 
- 10 -
자동매매 프로그램을 이용하여 시세조종 주문을 내고, 피고인 강○○은 피고인 이○○
의 지시에 따라 자동매매 프로그램을 통해 시세조종 주문을 내는 역할을 담당하기로 
순차 공모하였고, 서로의 역할 분담에 따라 피고인 이○○의 계정으로 자동매매 프로
그램을 이용하여 지정가 매수주문 및 매도주문으로 매매계약을 반복적으로 체결함으로
써 D 거래소 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래횟수 및 거래량을 대폭 늘리고, 직전체결가보다 
낮은 가격의 매수주문을 제출하였다가 체결가가 변동하면 이를 즉시 취소한 다음 다시 
같은 방식으로 매수주문을 제출하는 허수매수주문을 제출함으로써, 마치 Ⓑ(B재단) 코
인의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 함과 동시에 그 시세를 상승시키는 
거래를 하였다는 것이다. 위 공소사실에는 피고인 이○○이 이□□으로부터 시세조종 
작업을 의뢰받고, 피고인 강○○에게 역할을 지시하고 서로 역할을 분담한 다음 구체
적인 시세조종행위를 하였다는 등 공모의 내용이 기재되어 있다. 
비록 피고인들과 이□□이 서로 공모한 일시나 장소 등이 구체적으로 기재되어 
있지 않고 다소 불명확한 측면이 있다 하더라도, 공모의 내용과 범행일시 및 구체적인 
시세조종행위의 태양 등 위 공소사실에 기재된 다른 사항들을 종합하여 보면, 피고인
들이 이□□과 함께 시세조종범행을 공모한 후 그 실행행위에 나아갔다는 공소사실을 
충분히 특정할 수 있다. 
2) 한편, 동일 죄명에 해당하는 수개의 행위를 단일하고 계속된 범의 하에 일정 
기간 계속하여 행하고 그 피해법익도 동일한 경우에는 이들 각 행위를 통틀어 포괄일
죄로 처단하여야 한다(대법원 2002. 7. 26. 선고 2002도1855 판결 등 참조). 뒤에서 보
는 바와 같이 피고인들은 공모하여 2024. 7. 22.경부터 2024. 10. 25.경까지 Ⓑ(B재단) 
코인의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 함과 동시에 그 시세를 상승시키려
- 11 -
는 목적으로 Ⓑ(B재단) 코인을 지정가로 매수·매도하거나 허수매수주문을 제출하였는
바, 이는 동일 죄명에 해당하는 수 개의 행위를 단일하고 계속된 범의하에서 일정 기
간 계속하여 반복한 범행에 해당한다. 따라서 피고인들의 이 사건 범행은 모두 가상자
산 이용자 보호 등에 관한 법률(이하 ‘가상자산이용자보호법’이라 한다) 제10조 제3항 
위반의 포괄일죄가 성립한다.3) 
3) 이 사건 공소사실에서는 전체적인 범행의 시기 및 종기가 기재되어 있고, 별지 
주문제출내역에는 각 거래일별로 이상주문의 유형(지정가 매수·매도주문, 허위매수주
문), 주문횟수와 체결량 등 시세조종성 주문의 내용을 특정하고 있다. 비록 위 주문들
의 각 수량과 가격 등이 주문 및 호가별로 일일이 특정되어 있지는 않으나, 전체 범행
의 시기와 종기, 범행방법, 범행횟수와 피해액의 합계 등이 기재되어 있는 이상 포괄일
죄인 이 사건 공소사실은 특정된 것으로 보아야 한다. 나아가 이 사건 범죄는, 가상자
산의 매매를 유인할 목적으로(주관적 요건), 그 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 
알게 하거나 그 시세를 변동 또는 고정시키는 매매 등의 행위를 한 경우(객관적 요건)
에 성립되는 범죄로, 공소사실에 위 구성요건의 해당사실을 다른 사실과 구별할 수 있
을 정도로 기재하면 족하고, 피고인들의 주장과 같이 개별 시세조종주문별로 시세에 
어떠한 영향을 주었는지가 공소사실에 각각 특정되어야 한다고 볼 수는 없다[2025. 2. 
24. 자 변호인의견서 (1) 8쪽]. 
4) 이 사건 기록에는 위 범죄일람표의 각 일시에 해당하는 지정가 매수·매도의 각 
주문가와 수량, 체결가와 수량, 상대호가 등이 기재되어 있는 거래내역(순번 575)과 허
3) 대법원은, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(이하 ‘자본시장법’이라 한다) 제176조와 제178조에 해
당하는 수개의 행위를 단일하고 계속된 범의 아래 일정 기간 계속하여 반복한 경우에도, 시세조종행
위 및 부정거래행위 금지 위반의 포괄일죄가 성립한다고 판시하였다(대법원 2011. 10. 27. 선고 2011
도8109 판결 등 참조). 
- 12 -
수매수주문의 각 주문별 가격과 수량 등이 기재된 거래내역(순번 574)이 제출되어 있
어서, 별지 주문제출내역을 구체적으로 확인할 수 있는 자료도 충분히 확보되어 있다. 
이 사건 공소제기 된 범죄의 성격과 각 주문별 거래내역을 정리한 자료들의 물리적인 
양이 상당한 점 등에 비추어 보면, 이 사건 공소사실을 개괄적으로 표시하는 것이 다
소 부득이 한 측면도 있다.
5) 나아가 위 거래내역들은 피고인들이 직접 제작한 자동화된 매매 프로그램(API 
기반 자동매매 봇)에 주문가격, 주문제출 시간 간격, 주문량, 직전체결가와의 범위 등
을 직접 세팅한 뒤 자동적·반복적으로 주문을 제출한 것인바, 거래의 주체였던 피고인
들은 그 누구보다도 이러한 거래내역을 잘 알고 있었다고 보아야 한다. 또한 피고인들
은 이 법정에서 공범과의 공모관계 여부 등에 관하여 다투는 방법으로 적정한 방어권
을 행사하였고, 위 거래내역에 해당하는 주문 및 거래들이 시세조종행위에 해당하는지 
여부에 대하여 충분히 변론하고 공방을 거쳤다. 따라서 비록 공소사실에 각 주문별·호
가별로 해당 수량과 가격 등이 일일이 특정되어 있지 않다고 하더라도, 이 사건 심판
의 대상이 불분명해진다거나, 피고인들의 방어권 행사에 실질적인 불이익이 초래되었
다고 보기는 어렵다. 
2. 죄형법정주의 위반 주장에 대한 판단 
가. 주장의 요지 
가상자산이용자보호법 제10조 제3항에서는 시세를 변동시키는 매매 등의 행위를 
하여서는 아니 된다고 규정하고 있고, 제19조에서는 이를 위반할 경우 형사처벌하는 
규정을 두고 있으나, 자본시장법과 달리 '시세'의 정의에 대하여 어떠한 규정도 두고 
있지 않다. 특히 가상자산시장은 단일한 통합 거래소가 존재하는 증권시장과 달리 국
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내외 수많은 거래소 및 탈중앙화거래소(DEX) 등에서 가격이 각각 형성됨에도 불구하
고, 가상자산이용자보호법은 그 '시세'가 해외 거래소나 다른 거래소의 가격을 포함하
는지 등에 관하여 아무런 규정을 두고 있지 않다. 시세조종을 금지하고 이에 대한 형
사처벌을 정하고 있는 가상자산이용자보호법의 규정들은 수범자로 하여금 금지되는 행
위가 무엇인지 예견할 수 없게 하므로 죄형법정주의의 명확성 원칙에 반하고, 시세에 
관한 아무런 정의 규정이 없음에도 위 ‘시세’를 ‘해당 거래소’, 즉 ‘피고인이 거래한 D
(거래소)에서의 시세’로 한정하여 해석하는 것은, 형벌법규를 피고인에게 불리하게 해
석하는 유추해석 및 확장해석에 해당하므로, 죄형법정주의에 반한다. 
나. 관련 법리
형벌법규는 문언에 따라 엄격하게 해석·적용하여야 하고 피고인에게 불리한 방향
으로 지나치게 확장해석하거나 유추해석하여서는 아니 되나, 형벌법규의 해석에 있어
서도 가능한 문언의 의미 내에서 당해 규정의 입법 취지와 목적 등을 고려한 법률체계
적 연관성에 따라 그 문언의 논리적 의미를 분명히 밝히는 체계적·논리적 해석방법은 
그 규정의 본질적 내용에 가장 접근한 해석을 위한 것으로서 죄형법정주의의 원칙에 
부합한다. 또한 죄형법정주의에서 파생되는 명확성의 원칙은 법률이 처벌하고자 하는 
행위가 무엇이며 그에 대한 형벌이 어떠한 것인지를 누구나 예견할 수 있고 그에 따라 
자신의 행위를 결정할 수 있도록 구성요건을 명확하게 규정하는 것을 의미하나, 처벌
법규의 구성요건이 명확하여야 한다고 하여 모든 구성요건을 단순한 서술적 개념으로 
규정하여야 하는 것은 아니다. 다소 광범위하여 법관의 보충적인 해석을 필요로 하는 
개념을 사용하였다고 하더라도 건전한 상식과 법감정을 가진 사람이면 통상의 해석방
법에 의하여 당해 처벌법규의 보호법익과 금지된 행위 및 처벌의 종류와 정도를 알 수 
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있도록 규정하였다면 처벌법규의 명확성에 배치되지 않는다. 그리고 어떠한 법규범이 
명확한지 여부는 그 법규범이 수범자에게 법규의 의미 내용을 알 수 있도록 공정한 고
지를 하여 예측가능성을 주고 있는지 여부 및 그 법규범이 법을 해석·집행하는 기관으
로 하여금 자의적인 해석이나 집행을 하지 못하게 하는지 여부, 다시 말하면 예측가능
성 및 자의적 법집행 배제가 확보되는지 여부에 따라 이를 판단할 수 있다. 나아가 법
규범의 의미 내용은 그 문언뿐만 아니라 입법 목적이나 입법 취지, 입법 연혁, 그리고 
법규범의 체계적 구조 등을 종합적으로 고려하는 해석방법에 의하여 구체화하게 되므
로, 결국 법규범이 명확성의 원칙에 위배되는지 여부는 위와 같은 해석방법에 의하여 
그 의미 내용을 합리적으로 파악할 수 있는 해석기준을 얻을 수 있는지 여부에 달려 
있다고 할 것이다(대법원 2023. 5. 18. 선고 2022도10961 판결 등 참조). 
다. 판단
1) 가상자산이용자보호법상 시세의 개념 
가) ‘시세(時勢)’4)란 ‘때 시(時)’와 ‘기세 세(勢)’의 합성어로서, 문언상 특정 시기
에 형성된 세력을 뜻하고, 사전적으로 ‘일정한 시기의 물건값’을 뜻한다.5) 만약 물건 
등의 매매나 교환이 이루어지는 ‘시장’을 전제로 할 때, 시세란 특정한 시점에 해당 시
장에서의 물건값, 즉 그 시장의 거래질서와 매매구조 등에 따라 형성된 가격을 뜻하는 
개념으로 해석함이 타당하다. 
나) 구 증권거래법은 유가증권시장 또는 코스닥시장에서의 유가증권의 매매를 
4) 자본시장법이 2007. 8. 3. 제정되면서 폐지된 구 증권거래법 제188조의4 제2항 제1호에서는, ‘누구든
지 유가증권시장 또는 코스닥시장에서의 매매거래를 유인할 목적으로, 단독으로 또는 타인과 공모하
여 유가증권의 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 “時勢”를 변동시키는 매매
거래 또는 그 위탁이나 수탁을 하는 행위를 하지 못한다’고 규정하고 있다.
5) 국립국어원 표준국어대사전 참조.
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규율하면서 그 시세를 조종하는 행위를 규제하였고, 자본시장법은 금융투자상품, 즉 증
권(상장증권 및 비상장증권)과 파생상품(장내파생상품 및 장외파생상품)의 발행 및 유
통, 거래를 규율대상으로 하면서, 그중 상장증권과 장내파생상품의 시세조종행위를 규
제하고 있다. 구 증권거래법과 자본시장법 모두 ‘시세’의 정의를 명문으로 규정하고 있
지는 않으나, 위 각 법에서 말하는 시세는 각 법이 규율하는 시장에서 형성된 특정 시
점의 가격을 의미한다고 보아야 한다. 가상자산이용자보호법은 가상자산시장의 투명하
고 건전한 거래질서를 확립하는 것을 하나의 목적으로 하고(제1조), ‘가상자산시장’이란 
가상자산의 매매 또는 가상자산 간 교환을 할 수 있는 시장을 말한다고 규정하며(제2
조 제4호), 가상자산의 매매를 유인할 목적으로 가상자산의 매매가 성황을 이루고 있
는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동 또는 고정시키는 매매를 금지하고 있다(제
10조 제3항). 그렇다면 가상자산이용자보호법에서 말하는 시세 역시 가상자산의 매매 
또는 교환이 이루어지는 가상자산시장에서 형성되는 특정한 시점의 가격을 뜻한다고 
할 것이다.
다) 구 증권거래법 제188조의4 제2항 제1호는 유가증권시장 또는 코스닥시장에
서의 유가증권 시세조종행위를 규제하였고6), 현행 자본시장법 제176조 제2항 제1호는 
상장증권시장 또는 파생상품시장에서 형성된 상장증권과 장내파생상품의 시세 및 다자
간매매체결회사7)가 상장주권의 매매를 중개함에 있어서 형성된 시세의 조종행위를 금
지하고 있다. 구 증권거래법 하의 유가증권시장과 코스닥시장, 자본시장법상의 상장증권
6) 구 증권거래법 시행 당시에도 야간 거래 등을 위한 전자적 중개 시스템[구 한국○○○증권㈜ 등]은 
존재하였으나, 이는 정규시장의 종가 등을 기준으로 매매를 단순 중개하는 역할에 그쳤을 뿐, 다수의 
매수·매도주문이 경쟁적으로 체결되어 독자적인 시세를 형성하는 기능을 갖추지는 못하였다. 
7) 구 증권거래법이 폐지되고 제정된 구 자본시장법에서는 ‘전자증권중개회사가 상장주권의 매매를 중개
함에 있어서 형성된 시세’로 규정하였으나, 위 제도가 실질적인 시장으로서 기능하지 못함에 따라, 
2013. 5. 28. 전자증권중개회사를 ‘다자간매매체결회사’로 개정하였다.
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시장과 장내파생상품시장에서는, 다수의 매수·매도주문이 가격과 수량을 달리하여 제출
되고, 가격우선·시간우선의 원칙8)에 따라 상호 경쟁적으로 체결되는 구조이고, 이 과정
에서 거래 가격은 시장 내부의 수요와 공급의 균형에 따라 자연스럽게 형성된다. 이러
한 가격 형성 원리는 자본시장법상 다자간매매체결회사(ATS)에서도 마찬가지이다.9) 
라) 대법원은 "자본시장법 제176조 제2항 소정의 매매를 유인할 목적이라 함은 
인위적인 조작을 가하여 시세를 변동시킴에도 불구하고, 투자자에게는 그 시세가 증권
시장 등에서의 자연적인 수요·공급의 원칙에 의하여 형성된 것으로 오인시켜 증권 등
의 매매에 끌어들이려는 목적을 말한다.“라고 판시하고 있다(대법원 2011. 10. 27. 선
고 2011도8109 판결 등 참조). 즉, 자본시장법상 '시세'란, ‘수요와 공급원리에 따라 자
연적으로 형성되는 가격’을 의미하고, 시세조종행위를 금지하는 주된 목적은 ‘인위적 
요인이 배제된 자유경쟁 가격, 즉 시장의 수요·공급 원리에 따라 자유롭고 공정하게 형
성되어야 할 가격의 결정 및 형성 기능’을 보호하는 데 있다고 보아야 한다. 
마) 가상자산시장 또한 유가증권시장이나 파생상품시장과 마찬가지로, 다수의 이
용자가 가격과 수량을 달리하는 매수·매도주문을 제출하고, 이러한 주문들이 상호 경쟁
적으로 체결되면서 해당 거래소 내부에서의 수요와 공급 관계에 따라 거래 가격이 형
성된다. 따라서 가상자산이용자보호법에서 말하는 ‘시세’ 역시 ‘가상자산시장에서 자연
적인 수요·공급의 원칙에 의하여 형성된 가격’을 의미한다고 봄이 타당하다.
8) 가격우선 원칙은, 매수는 더 높은 가격의 주문이, 매도는 더 낮은 가격의 주문이 먼저 체결되는 원칙
을 뜻하고, 시간우선 원칙은, 같은 가격의 주문 사이에서는 먼저 접수된 주문이 먼저 체결되는 원칙을 
뜻한다.
9) 다자간매매체결회사(ATS)란, 다수의 매수자와 매도자가 제출한 주문을 단일한 전자적 시스템에 취합
한 뒤, 미리 정해진 규칙에 따라 상호 경쟁적으로 체결되는 거래 구조를 말한다. 특정 매수자와 매도
자를 일대일로 연결해 주는 단순 중개 방식이 아니라, 불특정 다수의 투자자가 제출한 복수의 호가
를 취합하여 이를 대응시켜 경쟁시키는 ‘다자간 경쟁매매’ 구조로서, 운영자의 자의적 개입 없이 가
격우선·시간우선 등 기계적 알고리즘에 따라 자동적으로 이루어진다. 
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2) 가상자산이용자보호법상 시세의 범위 
가) 다음과 같은 사정에 비추어 보면, 가상자산이용자보호법에서 말하는 ‘시세’는 
거래가 이루어진 해당 가상자산시장, 즉 ‘해당 거래소에서 형성된 가격’을 뜻하는 것으
로 봄이 타당하다. 
(1) 앞서 본 바와 같이 구 증권거래법은 유가증권시장과 코스닥시장을 서로 
구분된 시장으로 전제하고, 상장주권과 등록주권에 대하여 각 해당 시장에서 형성되는 
시세의 조종행위를 금지하였다. 자본시장법 또한 시세를 추상적이고 단일한 가격이 아
니라, 상장증권시장 또는 파생상품시장, 다자간매매체결회사(ATS)로 시장을 구분하여, 
시세조종행위를 해당 거래를 한 시장 내에서의 가격 형성 기능을 인위적으로 왜곡하는 
행위임을 명확히 하고 있다. 
(2) 가상자산시장에 관하여 살펴보건대, 증권시장이 R거래소(KRX)라는 단일한 
중앙 시장에 모든 주문이 집중되는 구조인 것과 달리, 가상자산시장은 통합된 중앙 시
장이 존재하지 않는다. 각 가상자산거래소는 서로 분리된 전산망 아래에서 독립적인 
주문장부(Order Book)를 운영하고 있고, 해당 거래소에 제출된 매수·매도주문은 오직 
해당 거래소 내부에서만 체결되며, A 거래소의 매수주문이 B 거래소의 매도주문과 직
접 매칭되어 거래가 성립되는 것은 기술적으로 불가능하다. 각 거래소는 서로 연결되
지 않은 상태에서 자체적인 수요와 공급 관계에 따라 거래가 체결되고, 그 결과 동일
한 가상자산이라 하더라도 거래소별로 서로 다른 시세가 형성된다. 가상자산이용자보
호법 제9조 및 같은 법 시행령 제13조 제2호 (라)목에 의하면, 가상자산사업자는 가상
자산거래의 내용을 추적·검색·확인·정정할 수 있는 가상자산거래기록을 거래 관계가 종
료한 때로부터 15년간 보존하여야 하는데, 위 가상자산거래기록에는 이용자의 주문정
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보(가상자산거래기록의 보관 주체가 가상자산거래소인 경우만 해당함)가 포함된다. 이
는 주문정보와 거래기록이 각 거래소별로 독립적으로 생성·보관됨을 전제로 한 것으로 
볼 수 있다. 
(3) 또한 가상자산이용자보호법 시행령 제27조 및 별표 1의 제1항 (사)목은 
“위반행위로 발생한 이익이 가상자산인 경우에는 제2호에 따른 부당이득액 산정 대상 
시점의 해당 가상자산 시세(부당이득이 발생한 가상자산거래소의 해당 가상자산 시세
를 말한다)를 기준으로 산정한다.”라고 명시적으로 규정하고 있다. 이는 부당이득이 발
생한 바로 그 가상자산거래소에서 형성된 시세로 특정하고 있다는 의미이다. 뒤에서 
보는 바와 같이 해당 거래는 다른 거래소의 수요, 공급에 직접적인 영향을 미치지 못
하고, 모든 거래소를 포괄하는 추상적·통합적인 가상자산의 시세 또한 상정하기 어려운 
점 등에 비추어 보면, 위 규정에서 말하는 ‘부당이득이 발생한 그 가상자산거래소’란 
‘거래를 한 해당 거래소’를 뜻하는 것으로 봄이 타당하다. 가상자산이용자보호법 제12
조10)에서도 ‘가상자산시장을 개설·운영하는 가상자산사업자’에게 가상자산의 가격이나 
거래량이 비정상적으로 변동하는 이상거래에 대한 감시의무를 부과하면서, 감시의 주
체와 범위를 각 가상자산사업자가 개설·운영하는 개별 가상자산시장으로 명확히 한정
하고 있다. D 거래소의 시장감시실 실장인 장aa 또한 이 법정에서 ‘D(거래소) 내부의 
적출기준에 따라 D(거래소) 내 이상거래를 감시하고 있다’는 취지로 진술하였다(장aa 
10) 제12조(이상거래에 대한 감시) 
① 가상자산시장을 개설·운영하는 가상자산사업자는 가상자산의 가격이나 거래량이 비정상적으로 변동
하는 거래 등 대통령령으로 정하는 이상거래를 상시 감시하고 이용자 보호 및 건전한 거래질서 유
지를 위하여 금융위원회가 정하는 바에 따라 적절한 조치를 취하여야 한다.
② 제1항의 가상자산사업자는 제1항에 따른 업무를 수행하면서 제10조를 위반한 사항이 있다고 의심되
는 경우에는 지체 없이 금융위원회 및 금융감독원장에게 통보하여야 한다. 다만, 제10조를 위반한 
혐의가 충분히 증명된 경우 등 금융위원회가 정하여 고시하는 경우에는 지체 없이 수사기관에 신고
하고 그 사실을 금융위원회 및 금융감독원장에게 보고하여야 한다.
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녹취서 13쪽). 
(4) 피고인들은, 가상자산이 복수의 거래소에 동시에 상장될 수 있고, Ⓑ(B재
단) 코인 역시 국내 D 거래소뿐만 아니라 C(거래소) 등 56개의 해외 거래소에 동시 상
장되어 있기 때문에, 다른 거래소에서의 시세를 무시하고 해당 거래소에서의 시세로만 
특정하는 것은 부당하다는 취지로 주장한다[2025. 11. 13. 자 공소사실에 대한 변호인
의 기본입장 18쪽, 2025. 12. 26. 자 변론요지서 (3) 24쪽]. 그러나 특정 코인이 여러 
거래소에 상장되어 있고, 국내 거래소의 가격이 다른 거래소, 특히 C(거래소)에서의 가
격에 연동되어 결국 동조화되는 현상이 나타난다 하더라도, 이는 각 거래소마다 독립
적으로 가격이 형성되어 차익거래(Arbitrage)에 의해 사후적으로 조정되는 현상일 뿐, 
다른 거래소의 수요, 공급에 직접적인 영향을 미쳤다거나 거래소 간 주문이 통합되어 
단일한 시세가 형성되기 때문이 아니다. 즉, 해당 코인이 여러 거래소에 상장되어 있고 
다른 거래소의 가격에 영향을 받는다는 사정은, 오히려 특정 거래소에 제출된 매수·매
도주문이 그 거래소 내부의 수요와 공급에만 직접적인 영향을 미쳐 거래소마다 별개의 
시세가 형성된다는 점을 전제로 한 것이라 볼 수 있다. 
(5) 해당 거래소에서의 거래가, 수요와 공급의 균형에 따른 정상적인 매매였다
면, 그로 인해 거래량이 증가하거나 가격이 상승하였다 하더라도 이를 시세조종행위로 
평가할 수는 없으므로, 위 거래로 인하여 다른 거래소의 시세에 간접적인 영향을 미쳤
다고 하더라도, 그 사정만으로 다른 거래소에서의 시세를 조종한 행위로 인정할 수는 
없다. 설령 가상자산이용자보호법에서 규정한 시세의 범위를 해외 거래소 등 다른 거
래소의 시세까지 포함된다고 가정해 보더라도, 이는 어디까지나 해당 거래소에서의 행
위가 시세조종행위에 해당함을 전제로, 그 시장의 범위를 어디까지 확장할 것인가의 
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문제에 불과하다. 따라서 시세 및 시장의 범위를 어디까지 볼 수 있는지의 문제와 관
계없이, 직접 거래가 이루어진 해당 거래소에서 형성된 시세가 가상자산이용자보호법
상 시세에 해당한다는 점은 분명하다고 판단된다. 
나) 가상자산이용자보호법 제10조 제3항은 ‘누구든지 가상자산의 매매를 유인할 
목적으로 가상자산의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변
동 또는 고정시키는 매매 또는 그 위탁이나 수탁을 하는 행위를 하여서는 아니 된다’
고 규정하고 있고, 제2조 제2호 및 제4호는11), ‘가상자산시장’을 ‘가상자산의 매매 또는 
교환이 가능한 시장’으로, ‘가상자산사업자’를 ‘가상자산의 매매·교환 또는 그 중개·알선 
등을 영업으로 하는 자’로 정의하고 있다. 비록 가상자산이용자보호법에서 가상자산사
업자만이 가상자산시장을 개설할 수 있다고 명시적으로 규정하고 있지는 않으나, 가상
자산시장을 개설·운영한다는 것은 불특정 다수 간의 가상자산 매매·교환을 지속적·반복
적으로 중개·알선하는 영업 행위에 해당한다고 보아야 하므로, 가상자산이용자보호법에
서 정한 가상자산시장은 가상자산사업자가 개설·운영하는 시장을 전제로 한 개념으로 
해석함이 타당하다. 
또한, 가상자산이용자보호법 제4조는 ‘가상자산 및 가상자산사업자에 관하여 
다른 법률에서 특별히 정한 경우를 제외하고는 이 법에서 정하는 바에 따른다’고 정하
11) 제2조(정의) 이 법에서 사용하는 용어의 뜻은 다음과 같다. 
2. “가상자산사업자”란 가상자산과 관련하여 다음 각 목의 어느 하나에 해당하는 행위를 영업으로 하는 
자를 말한다.
가. 가상자산을 매도·매수하는 행위
나. 가상자산을 다른 가상자산과 교환하는 행위
다. 가상자산을 이전하는 행위 중 대통령령으로 정하는 행위
라. 가상자산을 보관 또는 관리하는 행위
마. 가목 및 나목의 행위를 중개·알선하거나 대행하는 행위
4. “가상자산시장”이란 가상자산의 매매 또는 가상자산 간 교환을 할 수 있는 시장을 말한다.
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고 있고, 특정 금융거래정보의 보고 및 이용 등에 관한 법률 제7조는, 국내 금융기관을 
통한 ‘실명확인이 가능한 입출금 계정 확보(제3항 제2호)’, ‘국내 법령에 따른 정보보호 
관리체계 인증 획득(제3항 제1호)’ 등을 가상자산사업자의 필수적 신고 수리 요건으로 
하여, ‘상호 및 대표자의 성명’, ‘사업장의 소재지, 연락처 등을 금융정보분석원장에게 
신고하여야 한다(제1항)’고 정하고 있으며, 이러한 신고 요건 등을 충족하지 못한 경우 
금융정보분석원장이 위 신고를 직권으로 말소할 수 있다(제4항)고 정하고 있다. 
이러한 규정에다가 가상자산이용자보호법 제3조가 ‘국외 행위에 대해서는 그 
효과가 국내에 미치는 경우에 한하여 예외적으로 적용된다’라고 규정하고 있는 점을 
종합하여 보면, 국내에서 특정 금융거래정보의 보고 및 이용 등에 관한 법률에 따라 
적법하게 신고를 하고 감독을 받는 가상자산사업자가 개설·운영하는 가상자산시장이 
가상자산이용자보호법에서 말하는 가상자산시장에 해당함은 분명하므로, 피고인들이 
거래한 가상자산시장인 D 거래소가 가상자산이용자보호법의 적용을 받는다는 점은 의
문의 여지가 없다. 
다) 피고인들은 가상자산이용자보호법에서 규정하는 ‘시세’가 해외 거래소나 탈중
앙화거래소(DEX)에서 형성되는 가격까지 포함하는지 알 수 없을 정도로 그 개념이 불
명확하다는 취지로 주장한다[2025. 12. 26. 자 변론요지서 (3) 25쪽]. 
가상자산이용자보호법은 ‘가상자산시장’에 해외 거래소나 탈중앙화거래소까지 
포함되는지 여부, ‘가상자산시장에서 금지되는 시세조종’에 해외 거래소나 탈중앙화거래
소에서 형성된 시세를 조종하는 행위까지 포함되는지 여부에 관하여 명시적인 규정을 
두고 있지 않고, 국내 거래소뿐만 아니라 해외 거래소나 탈중앙화거래소에서 형성되는 
시세까지 가상자산이용자보호법상 ‘시세’의 범위에 포함해야 한다는 여러 논의가 있는 
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것도 사실이나, 이는 가상자산시장 및 시세의 범위를 어디까지 확장할 것인가의 문제이
다. 현행 가상자산이용자보호법 체계 아래에서는 적어도 거래행위를 한 국내 해당 가상
자산시장에서 형성된 시세가 가상자산이용자보호법상의 시세에 해당함은 분명하고, 이 
사건 역시 국내 거래소인 D(거래소)에서 이루어진 거래가 시세조종행위에 해당하는지가 
문제되는 사안인바, 시세의 개념에 해외 거래소나 탈중앙화거래소에서 형성된 시세까지 
포함하여야 하는지 여부는 이 사건 범죄 성립 여부와 아무런 관련이 없다. 
3) 죄형법정주의 위배 여부 
가) 결국 가상자산이용자보호법 제10조 제3항에서 규정한 ‘시세’란, 가상자산이
용자가 가상자산의 거래를 한 해당 국내 가상자산거래소에서, 다수의 매수·매도주문이 
제출되어 수요와 공급의 원칙에 따라 형성된 가격을 의미한다고 해석함이 타당하다. 
나아가 건전한 상식과 법감정을 가진 사람이라면 통상의 해석방법에 의하여, 가상자산
이용자보호법 제10조 제3항 및 제19조에서 금지하는 행위의 내용이 ‘가상자산의 거래
가 이루어진 해당 거래소에서 형성되는 시세, 즉 그 거래소 내부의 수요와 공급 관계
에 따라 형성된 가격을 인위적으로 변동 또는 고정시키는 행위’라는 점을 충분히 이해
할 수 있도록 규정되어 있다고 판단되므로, 위 규정이 명확성의 원칙에 반한다거나 위
와 같이 해석하는 것이 유추해석 금지의 원칙에 반한다고 볼 수는 없다. 
나) 피고인 이○○은 ‘신정제지 사건’의 판결(대법원 1994. 10. 25. 선고 93도
2516 판결)을 원용하며, 이 사건 역시 위 사안과 같이 시세의 정의를 규정하지 않아서 
죄형법정주의에 위배된다는 취지로 주장한다. 그러나 위 판결은, 최초 상장되는 주식에 
관하여 상장 이전에 수요·공급의 경쟁에 따라 형성된 기왕의 시세가 존재하지 않으므
로, 상장 당일의 거래가 상장기준가에 영향을 미쳤다고 하더라도 이를 곧바로 ‘기존에 
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형성된 시세를 인위적으로 변동시킨 행위’로 평가할 수 없다는 취지에서 시세조종 성립
을 부정한 사안이다. 즉, 위 판결은, 애초에 시세조종의 전제가 되는 ‘시장에서 형성된 
가격’ 자체가 존재하지 않았던 사안으로서, 이미 거래가 지속되어 수요 공급에 따라 형
성된 가격이 존재하나 이 가격을 가상자산이용자보호법에서 말하는 ‘시세’로 볼 수 있는
지가 문제 되는 이 사건과는 사안을 달리하여 그대로 원용하기에 적절하지 않다.12) 
다) 따라서 시세조종을 금지하고 이에 대한 형사처벌을 정하고 있는 가상자산이
용자보호법의 규정들이 죄형법정주의에 위반된다는 피고인들의 주장은 받아들이지 않
는다. 
3. 시세조종행위에 해당하는지 여부에 대한 판단13) 
가. 주장의 요지
피고인이 공소사실 기재와 같이 지정가 매도·매수(이하 ‘히트매도·매수’라 하고, 허
수매수주문과 함께 지칭하는 경우 ‘이 사건 거래’라 한다) 및 허수매수주문을 제출한 
것은, D(거래소) 내 블랙 등급 달성 및 매도 슈팅(급하락)시 낮은 가격에 매수하기 위
한 목적이었을 뿐 거래횟수와 거래량을 늘려 매매를 유인하거나 시세를 상승시키기 위
한 목적이 아니었다. 따라서 피고인의 행위가 ‘가상자산의 매매가 성황을 이루고 있는 
12) 자본시장법 제176조 제2항 제1호는 ‘그 밖에 대통령령으로 정하는 시세’를 규정하였고, 자본시장법 
시행령 제202조에서는 ‘대통령령으로 정하는 시세란 상장되는 증권에 대하여 증권시장에서 최초로 
형성되는 시세를 말한다’라고 규정하게 되었다.
13) 피고인 강○○은, 피고인 이○○과의 공모관계 성립 여부를 다투는 것 외, ‘이 사건 공소사실 기재 
행위가 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매에 해당하지 
않는다’거나, ‘매매를 유인할 목적이 없었다’는 취지로 주장하지 않고, ‘D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인
이 C(거래소) 등에 연동되어 시세조종이 불가능하다’는 점을 주된 근거로 ‘시세조종에 대한 인식이 
없었다’는 취지로 주장한다[2025. 12. 24. 자 변호인의견서(7) 25 내지 35쪽]. 따라서 ‘3. 시세조종행
위에 해당하는지 여부에 대한 판단’에서는, 주로 피고인 이○○의 주장에 대하여 판단하고(위 3항에
서는 피고인 이○○을 ‘피고인’, 피고인 강○○을 ‘강○○’이라 한다), 피고인 강○○의 주장은 ‘4. 피
고인 강○○의 공모관계에 대한 판단’에서 판단한다. 
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듯이 잘못 알게 하거나, 그 시세를 변동시키는 매매’에 해당한다고 볼 수 없고, 피고인
에게 ’매매를 유인할 목적‘이 있었다고 보기도 어렵다(구체적인 주장에 대한 판단은 아
래 각 해당 부분에서 살펴본다). 
나. 판단 기준
1) 가상자산이용자보호법의 제정 경위 및 입법 취지
가상자산이용자보호법은 2023. 7. 18. 법률 제19563호로 공포되어 2024. 7. 19.
부터 시행되었다. 종래 자본시장법은 금융투자상품의 거래질서를 규율함으로써 자본시
장의 공정한 가격 형성과 투자자 보호를 도모하는 것을 목적으로 제정되어, 시세조종 
등 불공정거래행위를 금지하도록 규율하여 왔다. 그런데 가상자산시장이 단기간에 급
격히 성장함에 따라 투자 피해와 각종 불공정거래행위가 발생하였고, 그럼에도 가상자
산이 자본시장법상 금융투자상품에 해당하는지 여부 및 그 적용 범위가 명확하지 않
아, 기존 자본시장법만으로는 이를 효과적으로 규율하는 데 한계가 있다는 문제가 지
속적으로 제기되어 왔다. 이에 가상자산 이용자의 권익을 보호하고 가상자산시장의 투
명하고 건전한 거래질서를 확립하기 위하여, 우선 1단계 입법으로서 가상자산이용자의 
자산 보호와 불공정거래행위 규제 등에 관한 사항을 중심으로 이 법이 제정되었다.
2) 자본시장법상 시세조종행위에 관한 법리 
가) 가상자산이용자보호법 제10조는 가상자산의 불공정거래 유형을 ’미공개중요
정보 이용행위, 허위거래행위, 매매유인목적의 현실거래로서의 시세조종행위‘ 등으로 
구분하고 있는데, 그 규율대상과 유형에 있어 자본시장법 제174조, 제176조, 제178조
의 내용과 체계를 기초로 하고 있고, 특히 가상자산이용자보호법 제10조 제3항14) 매매
14) 제10조(불공정거래행위 등 금지) ③ 누구든지 가상자산의 매매를 유인할 목적으로 가상자산의 매매
가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동 또는 고정시키는 매매 또는 그 위탁
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유인 목적의 시세조종행위 금지규정은 자본시장법 제176조 제2항15)을 대부분 그대로 
차용하고 있다. 두 법률은, 매매유인목적 시세조종행위의 규제 내용과 형식이 실질적으
로 유사하고, 시장의 공정한 가격 형성과 투자자 보호를 목적으로 한다는 점에서 그 
취지와 보호법익이 유사한바, 가상자산이용자보호법상 시세조종행위의 성립 여부를 판
단함에 있어서는, 구 증권거래법16)과 자본시장법상 시세조종행위에 관한 법리를 일응 
그 기준으로 삼는 것이 타당하다. 
나) 대법원은 구 증권거래법 제188조의4 제2항 및 자본시장법 제176조에서 정
한 ’매매거래를 유인할 목적’과 ‘유가증권의 매매거래가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 
알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매거래’의 의미 및 판단 방법에 관하여『‘매매거
래를 유인할 목적’이라 함은, 인위적인 조작을 가하여 시세를 변동시킴에도 불구하고 
투자자에게는 그 시세가 유가증권시장에서의 자연적인 수요·공급의 법칙에 의하여 형
성된 것으로 오인시켜 유가증권의 매매에 끌어들이려는 목적으로서, 다른 목적과의 공
존 여부나 어느 목적이 주된 것인지는 문제되지 아니하고, 목적에 대한 인식의 정도도 
미필적 인식으로 충분하다. 그리고 ‘그 증권 또는 장내파생상품의 매매가 성황을 이루
고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매’라 함은 본래 정상적인 수
요·공급에 따라 자유경쟁시장에서 형성될 시세 및 거래량을 시장요인에 의하지 아니한 
이나 수탁을 하는 행위를 하여서는 아니 된다.
15) 제176조(시세조종행위 등의 금지) ② 누구든지 상장증권 또는 장내파생상품의 매매를 유인할 목적으
로 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 행위를 하여서는 아니 된다. 
1. 그 증권 또는 장내파생상품의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세(증권시
장 또는 파생상품시장에서 형성된 시세, 다자간매매체결회사가 상장주권의 매매를 중개함에 있어
서 형성된 시세, 그 밖에 대통령령으로 정하는 시세를 말한다. 이하 같다)를 변동시키는 매매 또
는 그 위탁이나 수탁을 하는 행위
16) 자본시장법 제176조 제2항은 구 증권거래법상 제188조의4 제2항 제1호의 내용과 형식과 유사하다
[각주 6) 참조].
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다른 요인으로 인위적으로 변동시킬 가능성이 있는 매매를 말하는 것으로서, 그로 인
하여 실제로 시세가 변동될 것까지는 필요하지 아니하고, 일련의 행위가 이어진 경우
에는 전체적으로 그 행위로 인하여 시세를 변동시킬 가능성이 있으면 충분하다. 이상
의 각 요건에 해당하는지 여부는 당사자가 이를 자백하지 않더라도 그 유가증권의 성
격과 발행된 유가증권의 총수, 가격 및 거래량의 동향, 전후의 거래상황, 거래의 경제
적 합리성과 공정성, 가장 혹은 허위매매 여부, 시장관여의 정도, 지속적인 종가관리 
등 거래의 동기와 태양 등의 간접사실을 종합적으로 고려하여 이를 판단할 수 있다.』
라고 판시하였다(대법원 2007. 11. 29. 선고 2007도7471 판결, 대법원 2018. 4. 12. 선
고 2013도6962 판결 등 참조).
3) 가상자산시장의 특수성을 고려한 판단 기준
가) 가상자산시장은 중앙화된 단일 거래소가 존재하는 자본시장법상의 증권시장
과 다른 기술적·구조적인 특수성이 있다. 가상자산은 기업의 재무구조, 공시된 재무정
보 등 내재가치 평가 요소를 전제로 하여 가격이 형성되는 유가증권과 달리, 거래소 
내에서 형성되는 수요와 공급, 시장 참여자들의 매수·매도 의사에 따라 가격과 거래량
이 더욱 직접적이고 즉각적으로 형성되는 특성을 가진다. 또한 가상자산시장은 24시간 
365일 운영되고, 상한가 및 하한가와 같은 가격제한폭이 존재하지 않는다. 이로 인하
여 가상자산시장은 상대적으로 증권시장보다 가격 변동성이 크고, 단시간 내에 급격한 
가격 변동, 이른바 ‘슈팅’ 현상이 발생하는 경우도 적지 않다. 
나) 특히 가상자산시장에서는 자동화된 매매 프로그램(API 기반 자동매매 봇)을 
이용한 거래17)나 알고리즘 트레이딩이 일반화되어 있고, 단기적인 매매 차익실현 등을 
17) API(Application Programming Interface)를 이용한 주문은, 일정한 조건을 충족할 경우 주문을 제출 
또는 취소하도록 프로그래밍하여 자동으로 매매주문을 하는 것으로서, 24시간 동안 초단기, 고빈도 
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위하여 반복적이고 고빈도의 매매(High Frequency Trading)가 이루어진다. 이로 인하
여 거래량이 급격하게 증가하거나 호가창을 통하여 외관상 거래가 활발히 이루어지고 
있는 것처럼 보이게 하는 효과를 수반할 수도 있다. 이러한 프로그램을 이용한 거래는 
경우에 따라 호가의 공백을 메꾸어 시장에 유동성을 공급하고 거래 체결을 원활하게 
하는 기능을 수행하기도 한다. 또한 가상자산시장은 거래소별로 가격이 다르게 형성되
는 분절된 시장 구조여서, 가격이 낮은 거래소에서 매수하여 높은 거래소에서 매도하
는 ‘차익거래(Arbitrage)’ 유인이 항상 존재하고, 이러한 차익거래 과정에서 단시간 내
에 대량의 매수·매도주문이 수반되어 거래량이 급증하거나 시세가 변동하는 외관이 형
성되기도 한다. 
다) 더욱이 가상자산이용자보호법은 자본시장법 제178조의2와 달리 시세조종의 
목적이 입증되지 않더라도, 거래 성립 가능성이 희박한 호가를 대량으로 제출하거나, 
호가를 제출한 뒤 해당 호가를 반복적으로 정정·취소하여 시세에 부당한 영향을 주거
나 줄 우려가 있는 행위 등의 ‘시장질서 교란행위’를 제재하는 규정을 두고 있지 않다. 
따라서 설령 피고인의 행위가 시장의 건전성을 저해할 우려가 있다 하더라도, 오로지 
‘매매를 유인할 목적’이 입증된 경우에 한하여 가상자산이용자보호법 제10조 제3항 위
반으로 처벌할 수 있다.
라) 이러한 가상자산시장 및 가상자산 거래의 특성과 가상자산이용자보호법의 
규정 등에 비추어 보면, 프로그램에 의해 기계적·반복적으로 이루어진 거래로 인하여 
단순히 거래량이 증가하거나 다량의 주문이 제출되고, 그로 인하여 시장관여율이 높다
는 외관 등의 사정만으로, 곧바로 가상자산이용자보호법에서 금지하는 ‘매매가 성황을 
거래가 가능하다. 
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이루고 있는 듯이 잘못 알게 하는 행위’ 또는 ‘시세를 변동·고정시키는 매매’에 해당한
다거나 매매를 유인할 목적 또는 시세조종의 고의가 있었다고 단정하기는 어렵다. 
마) 따라서 가상자산이용자보호법 제10조 제3항에서 정한 매매유인 목적의 시세
조종행위에 해당하는지는, 해당 거래가 이루어진 주문제출 방식과 자동매매 프로그램의 
설정 내용 및 로직 등에 비추어 그 거래가 경제적 합리성을 가지는지 여부, 전체 거래
량 대비 해당 거래가 차지하는 비중과 그로 인하여 시세 또는 거래량의 형성에 미친 영
향의 정도, 거래의 반복성과 지속성, 빈도 등이 자연스러운 수요·공급에 따른 거래로 볼 
수 있는 범위를 현저히 일탈하는지 여부, 나아가 다소 경제적 합리성이 결여되거나 체
결 가능성이 낮아 보이는 주문을 제출하였다고 하더라도 구체적인 사정에 비추어 그러
한 방식의 거래를 할 합리적인 이유가 존재하는지 여부, 통상적인 투자 전략이나 위험 
관리 행위로 평가될 수 있는지 여부, 그러한 거래로 인하여 일반 투자자로 하여금 해당 
가상자산의 거래가 활발히 이루어지고 있거나 시세가 정상적인 수요·공급에 따라 형성
되고 있는 것으로 오인하게 할 위험성을 충분히 예상할 수 있었는지 여부, 실제로 체결
할 의사가 아니라 거래의 외관을 형성·유지하기 위한 목적으로 이루어진 거래인지 여부 
등 거래의 동기와 태양, 거래 전후의 사정 및 가상자산시장의 구조와 특성을 포함한 제
반 사정을 종합적으로 고려하여 신중하게 판단하여야 할 것이다. 
다. 기초사실 
1) A블록은 경영컨설팅업, 소프트웨어 개발 및 공급업 등을 영위할 목적으로 
2022. 8. 11. 설립되었고, 피고인은 위 회사의 대표이사이다(순번 2. 36쪽). 강○○은 
전 A블록 직원으로서 ‘자동매매 프로그램’을 개발·운용하는 자이다. 
2) ‘Fusion Interactive ◎◎◎.LTD’(설립자는 중국 국적의 I** T***이다)는 B(재단) 
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게임을 개발하고 Ⓑ(B재단) 코인을 발행한 회사이고(이하 ‘B 재단’ 또는 ‘재단’이라 한
다)18), Ⓑ(B재단) 코인은 2개의 블록체인, 즉 B(재단)에서 자체 개발한 메인넷인 
Endurance에서 기축통화로, Ⓒ(C(거래소) 블록체인)에서 토큰으로 각 거래되고 있다. 
Ⓑ(B재단) 코인은 2023. 1. 28. 약 1억 4,700만 개가 발행되어, 2023. 12. 18. C(거래
소)를 비롯한 L(해외거래소), M(해외거래소) 등 해외 거래소에 상장되었고, 국내 거래
소에는 유일하게 ‘D(거래소)’에 상장되었다(순번 49. 508, 509쪽). 
3) 이□□은 이 사건 범행 전인 2024. 2.경 피고인에게 Ⓑ(B재단) 코인의 판매를 
위탁하였고, 전체 매도대금의 55%는 재단 측이, 나머지 45%는 피고인과 이□□이 나
누어 가지기로 하였다(증인 이○○ 증인신문 녹취서19) 5, 6쪽). 피고인은 이□□이 소
개한 재단으로부터 자신의 D(거래소) 계정에 약 84억 원 상당의 Ⓑ(B재단) 코인을 입
고 받은 뒤 2024. 2. 15.부터 같은 해 2. 24.까지 약 214억 원 상당의 코인을 매수하고 
약 297억 원 상당의 코인을 매도하였다(이하 ‘1차 매매’라 한다. 순번 25. 151쪽). 
4) 피고인은 2024. 7.경 이□□으로부터 또 다시 Ⓑ(B재단) 코인의 판매를 위탁받
았고, 1차 매매와 같이 전체 매도대금의 55%를 재단 측이, 나머지 45%는 피고인과 이
□□이 나누어 가지기로 하였다(이○○ 녹취서 5, 6쪽). 피고인은 2024. 7. 13.부터 
2024. 8. 14. 사이에, B 재단의 C(거래소) 계정(아이디: 0x*****ca2fca*ee83e2dcf****58
f******c855f7)으로부터 약 151만 개, 재단 측 관계자로 추정되는 C(거래소) 계정(주
소: *****0592 등 3개20))으로부터 약 51만 5,000개 합계 약 202만 5,000개의 Ⓑ(B재단) 
18) D(거래소)의 거래지원서에는 Ⓑ(B재단) 코인의 발행법인이 Endurance Network ◎◎◎.LTD(CEO는 
중국 국적의 ‘Fang, T***-Y**’이다)로, 운영법인이 Fusion Interactive ◎◎◎.LTD로 기재되어 있으
나, Fusion Interactive ◎◎◎.LTD가 Ⓑ(B재단) 코인의 실질적인 발행자로 보인다(순번 49. 505쪽).
19) 이하 ‘○ 녹취서’라 줄여 쓴다. 
20) 3개 계정의 주소는 아래와 같고, 그중 ‘*****0592’ 계정의 경우 재단으로부터 ‘2024. 3. 8. Ⓑ(B재단 
코인) 53만 개를 입고 받은 이력이 확인되며, 계정주의 국적은 모두 중국이다.
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코인을 자신의 C(거래소) 계정(아이디: 0xe21e***e3c***e*c*****d*****2f3ba1c2a*ce*beaacb)으
로 입고 받았고, 위 과정에서 피고인이 그 대금을 지급한 바는 없다. 피고인은 위 C(거
래소) 계정에서 자신의 D(거래소) 계정 지갑(주소: A****090A)으로 2,014,523개의 Ⓑ(B
재단) 코인을 입고하였다(순번 25. 152, 153쪽). 
5) 구체적으로 피고인은 2024. 7. 14. 자신의 D(거래소) 계정에 남아있던 Ⓑ(B재
단) 코인 14,370개를 자형인 조aa D(거래소) 계정(주소: A****213A. 이하 ‘조aa 계정’
이라 한다)으로 송금한 뒤 코인 잔고를 비워두었고, 그때부터 피고인이 Ⓑ(B재단) 코인
을 히트매도·매수하기 시작한 2024. 7. 22. 이전까지 합계 1,029,982개, 그 후부터 
2024. 8. 15. 사이에 6회에 걸쳐 나머지 수량 984,541개의 코인을 입고 받았다. 한편, 
2024. 7. 22. 기준으로 피고인의 D(거래소) 계정에는 원화 20,272,232원이 남아있었다. 
6) 피고인은 2024. 7. 22.부터 2024. 10. 25.까지 지정가 5,000원의 매수주문과 지
정가 3,500원(2024. 8. 5.부터는 2,500원)의 매도주문21)을 ’히트봇(P봇)‘을 통하여 반복
해서 제출하였고, 위 기간 Ⓑ(B재단) 코인의 시세는 3,500원 이상 5,000원 미만(2024. 
8. 5.부터는 2,500원 이상 3,500원 미만)이었으므로, 위 매도·매수주문은 전량 체결되었
다. 위 기간 동안 제출·체결된 매수 횟수와 수량은 198,160건, 19,239,817개22)이고, 매
도 횟수와 수량은 195,737건, 18,947,507개이다(별지 주문제출내역, 순번 575). 
계정 국적 이름 생년월일 메일 이체 수량 송금 일자
83****592 CN 芳○ 1970-09-20 mo********@*******.com 80,000 7. 16.
85****074 CN 郭○○ 1994-06-04 yu*********@*******.com 85,000 7. 15.
86****447 CN 胡○○ 1982-01-12 pe********@*******.com 350,000 7. 13.~7. 15.
21) 지정가 주문은, 주식이나 코인 등을 거래할 때 투자자가 원하는 가격을 직접 지정하여 매도·매수주
문을 내는 것을 말한다.
22) 피고인은 별지 주문제출내역과 순번 575. ‘범죄일람표(히트주문)B(재단)’에 2024. 9. 15. 조aa 계정으
로 체결된 36건의 거래(매수수량 3,146개)가 포함되어 있다고 주장하나, 순번 575. 엑셀파일의 ‘회원
번호’란에 조aa 계정(A****213A)이 기재되어 있는 것은, 매매장(순번 578)에서 위 순번 575 엑셀파
일로 옮기는 과정에서 발생한 오기로 보이므로, 위 36건의 거래는 피고인의 히트매수 내역에 포함하
는 것이 타당하다. 
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7) 피고인은 2024. 7. 28.부터는 위 고가매수주문과 더불어 ’월봇‘을 통하여 직전가 
대비 3%, 5%, 7%, 9%, 11% 낮은 가격의 매수주문을 제출하였다가 약 5초 후 취소하
는 방식의 주문을 제출하였고, 2024. 8. 5.부터 2024. 10. 14.까지는 직전가 대비 5%, 
10%, 15%, 20%, 25% 낮은 가격의 매수 및 취소주문을 반복적으로 제출하였다. 피고인
이 위 기간 동안 제출한 주문횟수와 수량은 5,357,892건, 26,804,194,911개이고[순번 
574. 범죄일람표(허수매수)B(재단) 참조]23), 그중 실제 체결된 수량은 별지 주문제출내
역 기재와 같이 25,005개(= 26,804,194,917개 – 26,804,169,912개)에 불과하다. 
8) 피고인이 주문을 마지막으로 제출한 2024. 10. 25.경 피고인의 D(거래소) 계정
과 조aa 계정에는 합계 783,244개의 Ⓑ(B재단) 코인이 남아있었다.24) 
라. 이 사건 거래가 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 
변동시키는 매매에 해당하는지 여부
이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정할 수 있는 다음과 같
은 사실과 그로부터 추론되는 사정들을 위 법리에 비추어 보면, 피고인의 이 사건 거
래는 가상자산이용자보호법 제10조 제3항에서 규정한 ‘매매가 성황을 이루고 있는 듯
이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매’에 해당한다고 봄이 타당하다.
1) Ⓑ(B재단) 코인의 발행 총수와 거래 동향
가) D(거래소)에 제출된 거래지원 심사자료 중 분배계획서에 의하면(순번 48-2
825)), Ⓑ(B재단) 코인은 2023. 1. 28. 약 1억 4,700만 개가 발행된 뒤 21,969,520개가 
23) 순번 574. 범죄일람표(허수매수)B(재단)의 순번 1. 항목은 조aa 계정으로 제출이 된 것이므로 이를 
제외하였다(이 부분은 공소사실에는 이미 제외되어 있다).
24) 검사가 제출한 부당이득 산정근거(순번 573. 추가혐의기간_부당이득(10.25.종기)의 미실현이익란에는 
보유수량 783,244개, ‘A****090A, A****213A 계정 대상’이라고 기재되어 있다. 
25) ‘1. [재단] 제출자료_4. 가상자산 세일 및 분배계획서, 유통량 확인서’ 폴더 내 ‘[BITHUMB] Token 
Distribution Plan_Fusionist’ 엑셀 파일의 ‘2. Foundaiton(Write Here)’ sheet 참조. 
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유통되었고, 나머지 125,030,480개는 락업(Lock-up)26)되었으며, 2023. 12.경부터 매월 
베스팅(Vesting)27)하여, 2024. 7.경까지 약 3,570만 개, 2024. 8.경까지 약 3,735만 개28)
가 순차적으로 유통된 것으로 보인다. 따라서 피고인이 2024. 8.경 재단으로부터 입고 
받은 뒤 자신의 D(거래소) 계정으로 입고한 2,014,523개의 코인은, 당시까지 Ⓑ(B재단) 
코인 전체 유통량의 약 5.39%(= 약 201만 4,000개 ÷ 3,735만 개 × 100%. 소수점 셋
째 자리에서 반올림. 이하 같다)를 차지하는 적지 않은 물량이다. 
나) 또한 피고인이 2024. 7. 14. 재단으로부터 받은 Ⓑ(B재단) 코인 중 7만 개를 
처음으로 D(거래소) 계정에 입고하였을 당시, D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 전체 보
유량(D 거래소 내 Ⓑ(B재단) 코인을 보유한 자들의 총 수량)은 3,931,778개였고, 피고
인이 2024. 7. 22. 히트매도·매수주문을 제출하기 전까지 합계 1,029,982개의 Ⓑ(B재단) 
코인을 입고 받음으로써 Ⓑ(B재단) 코인의 보유량은 5,018,023개가 되었다(순번 635). 
즉, 피고인이 2024. 7. 22.까지 입고 받은 Ⓑ(B재단) 코인 1,029,982개는, 그전까지 D
(거래소) 내 피고인을 제외한 나머지 이용자들의 전체 보유량 대비 약 25.83%[= 
1,029,982개 ÷ 3,988,041개(= 5,018,023개 – 1,029,982개) × 100%]에 해당하는 물량이
며, 2024. 7. 22. 기준 D(거래소)의 전체 Ⓑ(B재단) 코인 보유량의 20.53%(= 1,029,982
개 ÷ 5,018,023개 × 100%)에 이른다.
다) 한편, 2024. 7. 1.부터, 피고인이 히트매도·매수주문을 제출한 전날인 2024. 
7. 21.까지 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 일(日) 거래량은 최소 64,353개(2024. 7. 
26) 코인을 일정 기간 팔거나 옮길 수 없도록 잠가두는 것을 뜻한다.
27) 프로젝트의 전체 공급량 중 일정량을 일정 기간 락업 하였다가, 특정 조건이 충족되면 락업을 해제
한 뒤 유통하는 프로세스를 뜻한다. 
28) 위 자료에 따르면, 2023. 12.경까지 유통되는 25,215,400개에 2024. 7.경(1,657,206개) 및 2024. 8.경
(1,657,206개)까지 유통예정인 코인 개수를 합산하면 2024. 7.경 35,699,481개, 2024. 8.경 37,356,687
개로 확인된다.
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13.), 최대 477,074개(2024. 7. 8.), 평균 약 16만 3,000개였는바(순번 642, 643), 비교적 
거래량이 적은 종목이었다. 반면, 피고인이 보유하게 된 Ⓑ(B재단) 코인의 수량 
1,029,982개는, 위 월평균 거래량의 6배를 초과하는 규모이다. 나아가 Ⓑ(B재단) 코인
은 C(거래소) 등 해외 거래소에도 상장되어 있으나, 국내 거래소 중 유일하게 상장된 
D(거래소)에서의 거래비중이 17% 내지 44%에 이르러, 국내 거래 비중이 큰 종목이었
던 것으로 보인다(순번 25. 158쪽). 
라) 위와 같이 피고인 개인이 Ⓑ(B재단) 코인 전체 유통량의 약 5%를 입고 받았
고, 특히 D(거래소) 내에서 피고인 개인이 보유한 Ⓑ(B재단) 코인의 비율이 20%를 넘
었으며, 위 피고인이 보유하고 있던 Ⓑ(B재단) 코인의 수량은 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 
코인을 보유한 모든 투자자가 하루 동안 평균적으로 매도·매수하는 양의 6배가 넘었다. 
이는 일반적인 개인 투자자의 거래 규모를 현저히 상회하는 것으로서, 피고인의 매도·
매수 여부에 따라 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 공급량 및 단기적인 가격 형성에 상
당한 영향을 미칠 가능성이 높은 수준이라고 봄이 타당하다. 
2) 히트매도·매수주문 및 허수매수주문이 시장에 미친 영향
가) 히트매도·매수주문 및 허수매수주문의 전체적인 태양
(1) 히트매도·매수주문
(가) 피고인이 히트봇(‘P봇’)을 이용하여 처음 히트매도·매수주문을 제출하기 
시작한 2024. 7. 22. 3:24:20경 직전체결가는 4,135원, 상대호가는 4,173원이었고, 피고
인은 5,000원의 주문가로 63.194개의 매수주문을 제출하여 전량 체결되었으며, 3:24:50
경 직전체결가 4,180원, 상대호가 4,178원인 상황에서 5,000원의 주문가로 65.0043개의 
주문을 제출하여 전량 체결되었다(순번 575. ‘1. 히트매수’ sheet, 순번 639). 이어서 피
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고인은 3:24:53경 직전체결가 4,178원, 상대호가 4,156원인 상황에서 주문가 3,500원, 
주문수량 363.6932개의 매도주문을 제출하였고, 전량 매도되었다(순번 575. ‘2. 히트매
도’ sheet). 같은 날 피고인이 D(거래소) 내에서 Ⓑ(B재단) 코인을 매수할 당시 Ⓑ(B재
단) 코인의 상대호가는 최소 4,138원에서 최대 4,535원이었는데, 피고인은 4,279건의 
매수주문을 모두 상대호가보다 높은 5,000원으로 제출하여 전량 매수하였고, Ⓑ(B재단) 
코인을 매도할 당시 상대호가는 최소 4,126원에서 최대 4,522원이었는데, 피고인은 
4,377건의 매도주문을 모두 상대호가보다 낮은 3,500원으로 제출하여 전량 매도하였다.
(나) 피고인이 히트매도·매수주문을 제출하기 시작한 2024. 7. 22. 3:24:20경 
직전체결가는 4,135원이었는데, 그 후 시세가 지속적으로 상승하여 2024. 7. 27. 
22:08:03 및 22:34:37경 5,000원에 이르렀다. 2024. 8. 4. Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 
4,000원 이하로 다시 하락하였고, 그 후부터 시세는 4,000원 미만에서만 형성되었는데
(체결된 주문 중 최저가는 2024. 9. 4.경 2,551원이다), 피고인은 2024. 7. 22.부터 
2024. 10. 25.까지(이하 ‘이 사건 시세조종기간’이라 한다) 4일29)을 제외한 나머지 기간
에 모든 히트매수주문을 5,000원으로 지정하여 제출하였고, 시세가 5,000원 이상으로 
높아진 2024. 7. 27. 일부 시기를 제외하고, 위 매수주문은 모두 주문한 양대로 체결되
었다[순번 575. ‘히트매도’ 내역에 의하면, 직전체결가가 5,000원을 초과하였던 경우는 
2024. 7. 27.(최고 5,250원), 2024. 7. 28.(최고 5,025원) 2일뿐이었다]. 또한 Ⓑ(B재단) 
코인의 시세는 2024. 8. 5. 이전까지 3,500원 이하로 떨어진 적이 없었는데, 같은 날 
직전체결가가 3,500원 이하로 하락하자 피고인은 10:40:47경 주문가를 2,500원으로 지
정하여 매도주문을 제출하기 시작하였고, 그 후부터 2024. 10. 25.까지 위 주문가를 기
29) 2024. 9. 13, 2024. 9. 21., 2024. 9. 22., 2024. 10. 24. 총 4일. 
- 35 -
존 3,500원 등으로 다시 변경하지는 않았다(순번 575. ‘히트매수’ 내역에 의하면, Ⓑ(B
재단) 코인의 최저가는 2024. 9. 4.경 2,551원이었는바, 피고인이 2,500원으로 지정하여 
제출한 매도주문은 대부분 체결되었던 것으로 보인다). 
(2) 허수매수주문 
(가) 피고인은 2024. 7. 28. 00:37경부터는 월봇을 이용하여 직전체결가를 
기준으로 일정한 비율(직전체결가 대비 3%, 5%, 7%, 9%, 11% 낮은 금액) 낮은 가격으
로 매수주문을 제출하고, 약 5초 뒤 주문을 취소한 후 다시 직전체결가 대비 위 비율
로 낮은 금액의 매수주문을 제출하였다. 피고인은 2024. 8. 5.까지 위 매수주문 및 취
소주문을 반복하여 제출하였다.
(나) 피고인은 2024. 8. 5.부터는 직전체결가 대비 5%, 10%, 15%, 20%, 25% 
낮은 비율로 변경하여 매수 및 취소주문을 제출하였고, 2024. 10. 14.까지 위와 같은 
주문을 반복하여 제출하였다. 
나) 시장에 미친 영향 
(1) 히트매도·매수주문은 시장에 형성된 최우선 매수·매도 호가보다 현저히 불
리한 가격, 즉 상대호가보다 고가에 매수하고 저가에 매도하는 가격으로 반복 제출되
어 대부분 즉시 체결되었고, 이러한 거래가 짧은 시간 내 반복적으로 이루어지는 경우 
거래량 자체가 단기간에 비정상적으로 확대될 수 있다. 또한 주문제출과 동시에 체결
이 이루어지고, 짧은 시간 간격으로 연속적인 주문이 반복되기 때문에, 시장에는 상시 
거래 상대방이 존재하고 유동성이 충분한 것처럼 보이는 외형이 형성되고, 모바일 또
는 PC의 D 거래소 화면의 호가창에는 체결 표시가 지속적으로 갱신되는 이른바 ‘깜빡
깜빡’하는 양상이 나타나, 거래가 끊임없이 이루어지고 있는 것처럼 보이는 외관이 형
- 36 -
성될 수 있다. 
(2) 실제로 피고인은 2024. 7. 22. 하루에만 히트매도·매수주문으로 약 217만 
개의 Ⓑ(B재단) 코인을 매도·매수하였고, 이는 2024. 7. 1.부터 7. 21.까지의 D(거래소) 
내 Ⓑ(B재단) 코인의 일평균 거래량 약 16만 개의 약 13.5배(= 217만 ÷ 16만)30)를 넘
는 수준이다. 이러한 거래 규모는, 피고인 한 명이 2024. 7. 22. 하루 동안, 그전까지 
D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인 보유자들의 일평균 거래량의 13.5배가 넘는 규모의 거래
를 하였다는 것을 의미한다. 피고인의 이 사건 시세조종기간 동안 히트매도·매수의 일
별 거래량이 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 일별 전체 거래량에서 차지하는 비율은, 
아래 [표] 기재와 같이 최고 88.69%(2024. 7. 22.)이고, 일평균 33.39%(= 38,187,326개 
÷ 114,358,751개 × 100%)에 이른다(순번 64031)). 
나아가 피고인을 제외한 나머지 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량 역
시 아래 [표] 기재와 같이 2024. 7. 22.경 277,156개로 급증한 이후, 최대 4,206,121개
까지 증가하였으며, 이 사건 시세조종기간 96일 동안의 일평균 거래량은 793,452개(= 
76,171,425개 ÷ 96일)로, 시세조종기간 이전의 평균 거래량에 비하여 약 4.87배(= 
793,452개 ÷ 163,000개) 증가하였다. 
30) 이는 2024. 7. 1.부터 2024. 7. 21.까지 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 최소 거래량 약 6만 5,000개의 
약 33배(= 245만 개 ÷ 6만 5,000개), 최대 거래량 약 48만 개(= 245만 개 ÷ 48만 개)의 약 4.5배에 
해당한다. 
31) 순번 640[20. 히트 주문 통계 자료(‘24. 7. 22. ~ 10. 25.) 출력물 1부]에 기재된 ’27.2%‘는 계산 착오
로 보인다.
히트매도·매수주문
일자
피고인의 거래량 거래소 전체
거래량
피고인 제외
거래량
피고인의 거래량이 
차지하는 비율(%)매수 매도 합계
07-22 1,073,291 1,100,088 2,173,379 2,450,535 277,156 88.69
[표] 단위 (개) 
- 37 -
07-23 341,749 373,984 715,733 1,130,659 414,926 63.30
07-24 359,648 360,623 720,271 892,191 171,920 80.73
07-25 374,655 373,972 748,627 1,053,400 304,773 71.07
07-26 222,771 232,972 455,743 868,732 412,989 52.46
07-27 315,405 354,639 670,044 2,345,920 1,675,876 28.56
07-28 482,050 465,550 947,600 2,206,640 1,259,040 42.94
07-29 271,346 265,277 536,623 1,256,392 719,769 42.71
07-30 28,595 31,627 60,222 900,916 840,694 6.68
07-31 28,048 25,484 53,532 1,057,224 1,003,692 5.06
08-01 1,396 1,471 2,867 710,038 707,171 0.40
08-02 1,470 1,400 2,870 1,170,926 1,168,056 0.25
08-03 1,478 1,389 2,867 2,232,574 2,229,707 0.13
08-04 193,635 195,682 389,317 3,207,202 2,817,885 12.14
08-05 399,489 257,538 657,027 4,863,148 4,206,121 13.51
08-06 216,454 230,205 446,659 2,174,471 1,727,812 20.54
08-07 7,270 7,003 14,273 1,258,562 1,244,289 1.13
08-08 7,122 7,173 14,295 921,382 907,087 1.55
08-09 7,157 7,127 14,284 981,226 966,942 1.46
08-10 7,071 7,233 14,304 483,651 469,347 2.96
08-11 7,158 7,135 14,293 664,145 649,852 2.15
08-12 7,105 7,212 14,317 931,388 917,071 1.54
08-13 355,587 301,963 657,550 1,693,177 1,035,627 38.84
08-14 251,947 254,028 505,975 1,275,712 769,737 39.66
08-15 247,223 258,682 505,905 876,407 370,502 57.72
08-16 187,016 194,063 381,079 1,143,281 762,202 33.33
08-17 283,990 294,330 578,320 1,020,708 442,388 56.66
08-18 305,517 275,177 580,694 1,521,682 940,988 38.16
08-19 286,377 301,877 588,254 1,406,865 818,611 41.81
08-20 292,410 298,864 591,274 1,310,091 718,817 45.13
08-21 328,382 315,238 643,620 1,519,931 876,311 42.35
08-22 506,116 511,500 1,017,616 1,437,628 420,012 70.78
08-23 466,123 472,028 938,151 2,121,099 1,182,948 44.23
08-24 497,987 482,976 980,963 1,643,458 662,495 59.69
08-25 661,564 668,500 1,330,064 1,941,005 610,941 68.52
08-26 794,466 793,157 1,587,623 2,074,721 487,098 76.52
08-27 644,075 653,241 1,297,316 1,823,292 525,976 71.15
08-28 163,206 146,828 310,034 1,941,010 1,630,976 15.97
08-29 1,401,246 1,417,906 2,819,152 3,472,626 653,474 81.18
08-30 1,109,808 1,114,478 2,224,286 2,979,572 755,286 74.65
08-31 1,469,318 1,477,828 2,947,146 3,726,625 779,479 79.08
- 38 -
09-01 74,558 79,738 154,296 619,173 464,877 24.92
09-02 3,393 3,423 6,816 608,558 601,742 1.12
09-03 3,453 3,702 7,155 421,830 414,675 1.70
09-04 3,558 3,588 7,146 456,104 448,958 1.57
09-05 3,268 3,860 7,128 453,772 446,644 1.57
09-06 3,527 3,650 7,177 315,361 308,184 2.28
09-07 3,768 3,442 7,210 378,235 371,025 1.91
09-08 3,686 3,437 7,123 288,193 281,070 2.47
09-09 2,173 2,297 4,470 648,857 644,387 0.69
09-10 43,761 47,339 91,100 710,167 619,067 12.83
09-11 37,452 43,280 80,732 861,807 781,075 9.37
09-12 44,180 40,895 85,075 1,175,038 1,089,963 7.24
09-13 0 0 0 740,069 740,069 0.00
09-14 102,234 96,657 198,891 600,912 402,021 33.10
09-15 166,209 179,363 345,572 590,387 244,815 58.53
09-16 139,620 144,688 284,308 716,482 432,174 39.68
09-17 172,640 175,444 348,084 667,030 318,946 52.18
09-18 126,049 124,620 250,669 1,465,640 1,214,971 17.10
09-19 202,754 207,023 409,777 1,336,163 926,386 30.67
09-20 150,894 145,608 296,502 1,288,935 992,433 23.00
09-21 0 0 0 283,768 283,768 0.00
09-22 0 0 0 955,298 955,298 0.00
09-23 56,409 50,842 107,251 1,130,723 1,023,472 9.49
09-24 262,279 250,667 512,946 1,224,929 711,983 41.88
09-25 247,199 243,023 490,222 1,067,721 577,499 45.91
09-26 257,567 256,336 513,903 1,345,367 831,464 38.20
09-27 255,114 258,987 514,101 1,289,311 775,210 39.87
09-28 260,072 247,247 507,319 1,452,730 945,411 34.92
09-29 252,968 243,265 496,233 787,231 290,998 63.04
09-30 247,946 244,023 491,969 1,395,797 903,828 35.25
10-01 259,067 257,270 516,337 1,164,920 648,583 44.32
10-02 253,534 255,029 508,563 1,574,325 1,065,762 32.30
10-03 179,707 184,798 364,505 1,135,934 771,429 32.09
10-04 40,853 41,639 82,492 906,185 823,693 9.10
10-05 41,378 41,199 82,577 958,311 875,734 8.62
10-06 41,029 41,573 82,602 465,081 382,479 17.76
10-07 42,210 40,493 82,703 719,435 636,732 11.50
10-08 133,509 132,133 265,642 977,259 711,617 27.18
10-09 42,090 40,469 82,559 564,876 482,317 14.62
10-10 41,024 41,306 82,330 519,569 437,239 15.85
- 39 -

(3) 또한 피고인이 처음 히트매수주문을 제출한 2024. 7. 22. 시세는 4,135원
이었는데, 같은 날 최대 4,534원까지 상승하였고, 2024. 7. 23. 4,130원에서 4,599원, 
2024. 7. 24. 3,993원에서 4,330원, 2024. 7. 25. 3,650원에서 4,123원, 2024. 7. 26. 
3,647원에서 4,197원, 2024. 7. 27. 4,171원에서 5,000원32), 2024. 7. 28. 4,393원에서 
4,997원에 이르는 등 Ⓑ(B재단) 코인의 시세는 전반적으로 상승하는 흐름을 보였다. 
(4) 이에 대하여 피고인은 2024. 7. 22.부터 2024. 7. 27.까지 피고인의 히트매
도·매수주문이 Ⓑ(B재단) 코인 전체 주문의 0.26~2.68%에 불과한 점에 비추어 볼 때 
전체 시장 거래에 미치는 영향은 극히 미미한 수준이었다는 취지로 주장한다[2026. 1. 
23. 자 변론요지서(3) 28 내지 30쪽]. 그러나 위 기간에 피고인의 주문이 전체 주문에 
약 3%를 미치지 못하는 정도였음에도, 위 주문은 주문 즉시 대부분 체결되었고, 그 체
32) 히트봇의 매수주문 지정가를 5,000원으로 설정되어 있었기 때문에, 그 이상의 금액은 매수되지 않았
다. 한편, 피고인은 2024. 7. 28. 장aa에게 ‘Ⓑ(B재단 코인) 지금 3,800원인가였는데, 어제 5,200원까
지 올렸거든요’라고 말한 바 있다(순번 473. 4,217쪽 이하). 
10-11 41,576 40,919 82,495 714,777 632,282 11.54
10-12 40,666 41,418 82,084 600,385 518,301 13.67
10-13 40,648 41,267 81,915 533,327 451,412 15.36
10-14 23,911 30,136 54,047 555,012 500,965 9.74
10-15 35,897 41,328 77,225 1,162,076 1,084,851 6.65
10-16 29,817 22,640 52,457 671,944 619,487 7.81
10-17 2,651 0 2,651 715,705 713,054 0.37
10-18 1,211 0 1,211 365,922 364,711 0.33
10-19 2,385 0 2,385 541,078 538,693 0.44
10-20 2,395 0 2,395 1,155,871 1,153,476 0.21
10-21 98,851 0 98,851 788,039 689,188 12.54
10-22 2,076 0 2,076 406,706 404,630 0.51
10-23 109,751 0 109,751 2,175,818 2,066,067 5.04
10-24 0 0 0 670,951 670,951 0.00
10-25 129 0 129 349,448 349,319 0.04
합계 　 　 38,187,326 114,358,751 76,171,425 33.39
- 40 -
결량이 전체 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량에서 차지하는 비율이 위 표 기재와 같이 28.56% 
내지 88.69%였다. 피고인의 거래는 주문 ‘횟수’의 비율과 달리 실제 거래량 측면에서는 
시장에서 지배적인 비중을 차지하였고, 그 과정에서 거래량의 급증과 시세 상승이 함
께 나타났다. 따라서 피고인의 거래가 전체 시장에 미친 영향이 미미하다고 보기는 어
렵고, 오히려 거래량 확대와 가격 형성에 결정적인 영향을 미쳤다고 봄이 타당하다. 
(5) 피고인은 2024. 7. 27.경 트럼프 미국 대통령의 연설과 이더리움 현물 
ETF 관련 이슈 등 외부 요인으로 인하여 Ⓑ(B재단) 코인의 시세와 거래량이 함께 상
승한 것이라는 취지로 주장한다[2026. 1. 23. 자 변론요지서 (3) 31쪽]. 그러나 Ⓑ(B재
단) 코인의 거래량은 앞서 본 바와 같이 피고인이 거래를 시작한 2024. 7. 22.경부터 
현저히 증가하기 시작하였고, 이후 2024. 7. 28.경 Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 다시 하락
하였음에도 불구하고 거래량은 오히려 더욱 증가하였다. 일반적인 시장 상황에서 외부 
호재에 따라 시세가 상승할 경우 거래량이 함께 증가하고, 시세가 하락할 경우 거래량 
역시 감소하는 흐름이 통상적인 점에 비추어 보면, 2024. 7. 22.부터 Ⓑ(B재단) 코인의 
거래량이 증가한 것이 피고인이 들고 있는 사정에 의한 것이라 보기 어렵고, 이 사건 
시세조종기간 동안 외부 시장 환경이나 일시적인 호재에 기인하여 거래량이 증가하였
다고 볼 만한 사정은 발견되지 않는다. 
(6) 한편, 허수매수주문은 직전체결가를 기준으로 일정 비율 낮은 가격대에 다
수의 매수주문을 반복적으로 제출한 뒤 단시간 내 취소하는 방식으로 이루어졌다. 이
러한 주문은 체결로 이어지지 않더라도, 주문이 존재하는 동안에는 호가창 하단에 매
수주문 물량이 지속적으로 표시되고, 그 결과 일정 가격 구간에 매수 대기 물량이 두
텁게 ‘매수벽’처럼 형성되어 가격 하방에 안정적인 매수수요가 존재하는 것처럼 외관이 
- 41 -
형성된다. 
(7) 위와 같은 히트매도·매수주문 및 허수매수주문의 객관적인 특징, 즉 히트
매도·매수로 인한 거래량의 급격한 증가와 체결의 연속성, 그리고 허수매수주문으로 인
한 매수벽 형성을 통한 견고한 매수수요의 존재 형성 등을 종합하여 보면, 피고인의 
인위적인 주문으로 인하여 Ⓑ(B재단) 코인의 거래가 성황을 이루고 시장 참여가 활발
해진 것처럼 보이는 외관이 형성되었다고 봄이 타당하고(피고인의 매매를 유인할 목적 
등 주관적인 요소에 대하여는 뒤에서 살펴본다), 나머지 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량 증가
가 피고인의 거래와 무관하게 정상적인 수요·공급에 따라 자유경쟁 시장에서 형성된 
것이라 보기는 어렵다. 
(8) 피고인은 ‘직전체결가보다 3% 내지 11% 낮은 가격으로 제출한 매수주문은 
스프레드(간격)가 넓어 일반 투자자들에게 현출되지 않고, 이를 확인하기 위해서는 별도
의 “모아보기” 기능을 사용하여야 하나, 일반 투자자들은 위 기능을 통상적으로 사용하
지 않는다. 또한 Ⓑ(B재단) 코인은 해외 거래소와 연동되어 거래되기 때문에, 현재가 아
래 매수주문의 규모를 보여주는 모아보기 기능을 사용할 이유가 없다. 따라서 위 주문으
로 거래가 성황을 이루는 듯한 외관을 형성하거나 시세에 영향을 미칠 수 없다’는 취지
로 주장한다[2026. 1. 23. 자 변론요지서(3) 23쪽, 강○○ 녹취서 12쪽, 이○○ 녹취서 
51쪽]. 
그러나 D(거래소) 모바일 앱 화면에는 ‘주문’ 창과 ‘호가’ 창이 있고, 각 가
상자산별로 정해진 기본 호가 단위(1원 또는 5원 단위. Ⓑ(B재단) 코인은 1원 단위이
다)로 표시되는 호가가 나와 있으며, 스크롤을 아래로 내리면 최대 30개의 호가를 볼 
수 있다. ‘모아보기’는 기본 호가 단위를 기준으로, 화면에 표시된 ‘x10’, ‘x100’ 등의 버
- 42 -
튼을 통해 각 배수 단위로 모아서 표시하는 것으로, 현재가와 차이가 나는 가격대까지
의 매수·매도 잔량을 누적 형태로 확인할 수 있도록 하는 기능으로서, 주문창과 호가창 
하단에 위치하여 한 번의 터치로 쉽게 모아보기로 전환할 수 있다. 예컨대 Ⓑ(B재단) 
코인의 현재가가 4,000원인 경우, 기본 호가 단위에서는 피고인이 제출한 직전체결가 
대비 3%, 5%, 7%, 9%, 11% 낮은 가격대(3,880원, 3,800원, 3,720원, 3,640원, 3,560원)
의 주문을 즉시 확인하기 어려우나, 모아보기를 ‘x10’ 단위로 설정하면 3,880원, 3,800
원, 3,720원의 가격에 제출된 매수주문을 확인할 수 있고, ‘x100’ 단위로 설정할 경우 
위 가격대에 제출된 주문의 수량을 모두 확인할 수 있다. 이처럼 모아보기를 통해 단
위를 묶어 호가를 확인할 경우, 현재가보다 상당히 낮은 가격대에까지의 매수 잔량과 
그 규모를 쉬게 파악할 수 있다. 
또한 기본 호가 단위가 1원인 Ⓑ(B재단) 코인의 경우, 기본 호가창에는 1
원 단위의 가격대가 세분화되어 표시되므로, 전체적인 매수·매도 물량의 분포를 파악하
기 위하여는 모아보기 기능을 사용하는 것이 효과적이다. 일반 투자자들은 현재가뿐만 
아니라 가격 하락 시 반등 가능성이 있는 가격대에 형성된 매수주문의 규모를 확인하
는 것이 통상적이며, 이러한 모아보기 기능을 사용하는 것이 이례적이라거나 경험칙에 
반한다고 보기는 어렵다. 나아가 앞서 본 바와 같이 Ⓑ(B재단) 코인의 해외 거래소와의 
가격 연동은, 가격 차이에 따른 차익거래를 통해 사후적으로 조정되는 현상일 뿐, 각 
거래소의 주문이 통합되거나 공유되기 때문이 아니다. 해당 거래소의 이용자들은 그 
거래소의 주문 및 호가창을 기준으로 가격의 변동 가능성과 그 가격대에서의 주문 규
모 등을 판단한 뒤 매매 여부를 결정하므로, 해외 거래소와 가격이 연동된다는 사정만
으로 일반 투자자들이 모아보기 기능을 사용하지 않는다고 단정할 수는 없다. 
- 43 -
피고인이 이□□, 강○○과 나눈 아래와 같은 각 대화내역에 의하면, 피고
인 역시 일반 투자자들이 모아보기 기능을 사용하는 것을 염두에 두고 매수벽을 배치
하거나 호가 단위를 설정한 것으로 보인다(위 대화는 1차 매매 등 이 사건 거래 이전
의 거래에서 나온 대화이나, 이 사건에서 달리 볼 특별한 이유는 없다). 

3) 거래의 경제적 합리성
가) 히트매도·매수주문 
(1) 가상자산을 매수하는 경우에도 주식 거래와 마찬가지로, 특별한 사정이 없
는 한 비교적 낮은 가격에 가상자산을 매수한 후 높은 가격에 매도하여 그 차익을 얻
는 것이 일반적인 목적일 것이므로, 통상적으로 현재가보다 낮은 매수호가에 주문을 
제출하고 시세가 하락하여 해당 가격에 도달함으로써 거래가 체결되는 형태가 일반적
[2024. 2. 15. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 664, 순번 691)
[피고인] (사진 전송: 모아보기 기능을 통해 호가가 100원 단위로 설정되어 있다) 
저 매수벽은 저희 거예요. 유동적으로 옮겨질 거예요. 가격변동 하면서 위아래로. 
긁어서 누가 던지지 않는 한 체결되지 않는 매수벽입니다. 
：
[피고인] (사진 전송: 모아보기 기능을 통해 호가가 100원 단위로 설정되어 있다)
저 매수도 저희 거라고 해 주세요 다~ 일부로 계속 같이 세워두는 거라구.
[2024. 6. 19. 자 피고인과 강○○의 대화](순번 739)
[강○○] 그러면 호가를 더 두텁게 걸어야 한다는 건가요? 기존에 호가 세팅을 보아보기식
으로 걸었는데, 그냥 세팅 풀고 촘촘하게 걸겠습니다. 
[피고인] 뒤에서 2%에 500달러. 외부주문도 포함해서일 거야.
[강○○] 월봇을 켤까요? 아. 켜져 있구나. 매수매도벽을 각각 1%로 줄이겠습니다.
[피고인] 월봇 활용하는 게 베스트지. 
- 44 -
이라 할 것이다. 다만, 가상자산시장은 주식시장과 달리 가격제한폭이 존재하지 않고 
24시간 연속으로 거래가 이루어지며, 가격이 단기간에 급격하게 상승하는 양상이 나타
날 수 있다. 따라서 가상자산의 시세가 단기간에 급격하게 상승하는 상황에서 일정 수
량의 물량을 신속히 확보할 필요가 있는 경우, 매수호가에 다량의 선주문이 제출되어 
있는 등 거래가 체결되지 않을 가능성이 큰 경우 등에는, 대기 주문이 아닌 즉시 체결
이 가능한 매도호가에 주문을 제출하는 이른바 시장가매수나 고가매수 거래 역시 그 
자체로 경제적 합리성이 없는 주문이라고 단정할 수는 없다.
그러나 피고인은 위와 같은 예외적 사정이 일시적으로 존재하는 경우에 
한하여 고가매수를 선택한 것이 아니라, 시세의 등락이나 체결 여건과 무관하게 시장
에 형성된 최우선 매수·매도 호가보다 현저히 불리한 가격으로 고가매수주문을 반복적
으로 제출하였다. 이러한 거래 양태는 가상자산시장의 구조적 특성으로 설명될 수 있
는 예외적 고가매수의 범위를 벗어나는 것으로서, 통상적인 투자 목적에 따른 합리적
인 매수 방식이라 보기는 어렵다.
(2) 피고인은 이 법정에서 이 사건 거래의 목적에 관하여 ‘단순히 매도만 해달
라는 것이 아니라 가격이 많이 내려가면 매수도 하고, 가격이 올라가면 매도도 하는 
트레이딩까지 겸해서 물량을 좋은 가격에 팔아달라고 제안을 받은 것이다. 당연히 높
은 가격에 팔아달라고 했을 것으로 생각하였고, 그 외 다른 요청은 없었다’는 취지로 
진술하였다(이○○ 녹취서 6, 55쪽). 먼저, 히트매수주문과 관련하여 보건대, 피고인은 
이 사건 시세조종기간(4일 제외) 동안 모든 히트매수주문을 시세보다 현저히 높은 
5,000원으로 지정하여 주문을 제출하였고, 시세가 5,000원 이상으로 높아진 2024. 7. 
27. 일부 시기를 제외하고는 위 주문은 모두 주문한 양대로 즉시 체결되었다. 피고인이 
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처음 히트매수주문을 제출할 당시 시세는 4,135원이었고, 2024. 7. 27. 시세가 5,000원
을 상회하였다가 이후 2025. 9. 4. 2,551원까지 하락하였는데(순번 575. ‘1. 히트매수’ 
참조), 피고인은 시세의 변동 등과는 무관하게 상대호가보다 현저히 높은 가격으로 매
수주문을 반복적으로 제출하였고, 시세 변동에 따라 주문가를 조정한 사실도 전혀 없
다. 달리 피고인이 이 사건 시세조종기간 동안 시세보다 높은 가격에 Ⓑ(B재단) 코인을 
매수하였어야 할 특별한 사정 역시 찾기 어려운바, 피고인의 히트매수주문은 일반적인 
투자 판단에 따른 매수 형태라고 보기는 어렵다. 
(3) 나아가 피고인은 이러한 고가매수 거래에 그치지 않고, 단기간 내에 상대
호가보다 현저히 낮은 가격으로 다시 매도하는 히트매도를 반복하였다. 피고인은 ‘히트
매도주문의 지정가를 3,500원으로 제출하면, 시세가 3,500원 미만으로 내려갔을 경우 
매도가 중단되기 때문에, 그 시점에서의 히트매수주문으로 수익을 발생할 수도 있다’고 
주장하나[2026. 1. 23. 자 변론요지서(3) 16쪽], 오히려 피고인은 2024. 8. 5. 시세가 
3,500원 이하로 떨어져서 주문이 체결되지 않자 주문가를 2,500원으로 조정하였고, 그 
후부터는 주문한 양만큼 즉시 체결되는 거래를 이어나갔다. 즉, 피고인은 시세가 하락
하고 있음에도 불구하고 손실을 회피하기 위해 매도를 유보하지 않고 일정량을 반복적
으로 매도하였고, 오히려 매도지정가를 하향 조정하여 체결을 이어나갔다. 이는 시세차
익을 목적으로 하는 일반적 투자형태라 보기 어렵고, 시세의 변동과 관련 없이 거래 
성립 자체, 즉 거래량을 늘리려는 것 외에는 달리 합리적인 목적을 추단하기 어렵다. 
(4) 또한 시세가 상승하는 경우에는, 설령 상대적으로 고가에 매수하였다고 하
더라도, 그 매수로 인한 가격 상승분을 일정 기간 보유하여 누적한 뒤 시세 상승 국면
이 종료되는 시점에 이를 매도함으로써 차익을 실현하는 것이 가능하나(고가매수를 반
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복하여 거래량을 확대하고 시세를 상승시킨 뒤 물량을 일괄 매도하여 이익을 실현하는 
이른바 ‘펌핑 앤 덤핑’ 형태의 시세조종은 이러한 구조를 전제로 한다고 볼 수 있다), 
피고인과 같이 고가매수와 저가매도를 매우 짧은 시간 간격에 유사한 횟수와 순서로 
반복하는 거래 구조에서는, 시세가 상승하는 경우에도 매수로 인한 상승분을 보유하여 
누적할 수 없고, 시세가 하락하는 경우에는 더 낮은 가격에 매도함으로써 손실이 더욱 
확대될 수밖에 없어서, 거래 자체로 손실이 발생할 수밖에 없다.33) 즉, 피고인의 고가
매수와 저가매도를 반복한 거래형태는, 피고인이 말한 ‘좋은 가격에 파는 것’과는 현격
한 차이가 있다.34)
(5) 피고인은 ‘시세가 상승하는 상황에서는 고가매수(예를 들어 3,512원)를 하
더라도, 시간적 간격을 두고 이루어지는 저가매도(예를 들어 3,518원)가 더 높을 수 있
고, 이를 순차적으로 제출하면 수익을 낼 수 있으므로, 고가매수·저가매도의 거래방식
이 통상적인 거래에 해당된다’는 취지로 주장한다[2026. 1. 23. 자 변론요지서(3) 15, 
16쪽]. 그러나 앞서 본 바와 같이 시세가 전반적으로 상승하는 흐름에서는, 설령 상대
적으로 높은 가격에 매수하였다 하더라도 그 물량을 일정 기간 보유하였다가 가격이 
더 상승한 시점에 매도함으로써 차익을 실현하는 등 보다 일반적이고 합리적인 거래방
식이 존재한다. 즉, 피고인의 주장은, 시세가 상승하는 경우 고가매수 다음 더 높은 가
격에 저가매도하여 일부 수익이 발생한 우연한 경우를 상정한 것에 불과하고, 위와 같
은 상승장에서는 매도를 잠시 멈춘 뒤 가격이 더 상승한 시점에 매도하거나, 또는 상
승하는 시세에 매수를 잠시 멈추면서, 기존에 매수한 물량을 순차 매도하는 형태로 훨
33) 강○○은 이 법정에서, 히트 거래는 현재가 대비 고가에서 매수하고 저가에서 매도하여, 매매 자체로
는 손해를 보는 주문 방식이 맞다는 취지로 진술하였다(강○○ 녹취서 10쪽). 
34) 이aa는 이 법정에서 ‘고가에 주문하면 계속 사지고, 저가에 매도하면 계속 팔리고, 고가에 사서 저가
에 파는 게 바보짓이라는 거다’라고 진술하였다(이aa 녹취서 28쪽).
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씬 더 크고 확실한 차익을 실현할 수 있다. 그럼에도 굳이 고가매수와 저가매도를 반
복한 거래형태는, 시세 흐름에 따라 매수·매도 전략을 달리하는 통상적인 투자 행위의 
범주에 포함된다고 보기는 어렵다. 
(6) 위와 같은 히트매도·매수 거래는 고가의 매수와 저가의 매도가 반복적으로 
체결되어 거래 자체로 차익을 통한 수익실현을 기대하기 어려운 데다가, 그 거래마다 
수수료까지 부담하게 된다. 피고인은 이 사건 시세조종기간 동안 위와 같은 거래를 반
복하였고, 달리 다른 일반적인 형태의 거래를 하였다는 자료도 확인하기 어렵다(이 사
건 거래 외 피고인이 수익실현 매도를 한 부분이 있으나, 이 부분은 기소되지 않았다). 
나아가 피고인과 이□□, 재단 사이의 수익 정산 구조를 보면, 피고인이 배분받기로 한 
수익금은 단순히 코인을 매도한 대금 총액을 기준으로 하는 것이 아니라, 거래 과정에
서 발생한 손실과 수수료를 모두 공제하고 남은 수익을 기준으로 산정된다. 즉, 피고인
이 손실이 발생할 수밖에 없다는 것을 감수하면서까지 장기간 반복적으로 위와 같은 
방식의 거래를 감행할 수 있었던 것은, 매매 과정에서 발생하는 수수료 등의 손실을 
피고인이 독자적으로 부담하는 것이 아니라, 전체 수익금에서 비용으로 인정되어 정산
되기 때문이었던 것으로 보인다(이○○ 녹취서 55, 56쪽). 
(7) 한편, 자본시장법이 규율하는 주식 등의 시장에서 전형적인 시세조종성 주
문 중 하나인 ‘자전거래’는, 동일 주체가 매수와 매도를 반복하여 체결함으로써, 자산이 
실질적으로 이전되지 않으나 거래량 자체를 인위적으로 발생시키는 거래형태를 말한
다. 비록 피고인의 히트매수·매도 거래는 형식적으로는 제3자와의 거래형태를 취하고 
있으나, 고가매수와 저가매도를 반복함으로써 그 주문이 그대로 체결되고, 이를 반복적
으로 유지할 경우 단기간에 거래량이 급증한다는 점에서, 자전거래와 그 구조 및 경제
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적 효과가 상당히 유사한 측면이 있다[피고인도 2024. 8. 28. 강○○에게 “B(코인)는 
지금 서버 어디에 옮겨 놨어? 다시 히트자전 키게.”라고 말하면서, 히트봇에 ‘자전’이라
는 단어를 붙여 사용한 바 있다(순번 661)]. 
(8) 피고인은, D 거래소에서도 이와 유사한 방식의 자동거래를 지원하는 “아비
봇(Arbibot)”이라는 명칭의 단타거래봇을 제공하는 등 피고인의 거래방식은 일반적인 
투자기법 중 하나이다‘라는 취지로 주장한다[2026. 1. 23. 자 변론요지서(3) 11쪽]. 
그러나 피고인이 주장하는 위 아비봇의 홈페이지35)에는, ’단타거래봇으로
서의 기능‘에 관하여 ‘저가매수 및 고가매도를 사용자가 설정한 시세와 수량을 반복적
으로 지정하여 매매하는 봇’이라고 설명되어 있을 뿐, 히트매도·매수주문과 같이 고가
매수 및 저가매도의 경우에 사용되는 봇이라고 설명하고 있지 않다. 달리 일반 가상자
산 거래소에서 피고인이 주장하는 저가매도 및 고가매수 거래전략을 제시하거나 이에 
사용될 봇을 제공하고 있는 사정 또한 찾아보기 어렵다. 피고인의 히트매도·매수 거래
에 사용된 히트봇(P봇)은 피고인이 직접 제작하였고, 피고인 또는 피고인의 지시를 받
은 강○○이 직접 매도가격과 매수가격을 입력하여 거래를 한 것으로(강○○ 녹취서 8
쪽, 이○○ 녹취서 40쪽), 가상자산 거래소에서 추천하거나 제공한 프로그램을 활용한 
것도 아니었다. 
(9) 위와 같은 피고인의 히트매도·매수 거래형태와 수익실현 구조, 거래의 반
복성과 기간 등을 종합하여 보면, 위 거래는 가격 차익을 추구하는 일반적인 투자로서
의 경제적 합리성이 매우 결여되어 있다고 봄이 타당하다. 
나) 허수매수주문
35) https://arbibot.co.kr/limitBot
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(1) 피고인은 2024. 7. 28.부터 2024. 10. 14.까지 79일 동안 직전체결가보다 
일정한 비율(2024. 8. 4.까지는 3%, 5%, 7%, 9%, 11%, 2024. 8. 5.부터는 5%, 10%, 
15%, 20%, 25% 낮은 가격)을 약 5초의 짧은 간격으로 제출하였다가 취소하는 형태의 
매수주문을 제출하였다. 위 허수매수주문은 직전체결가 대비 일정 비율로 낮은 가격에 
제출된 뒤, 수 초 내 취소되는 방식으로 반복되었고, 주문가격과 시간적 간격 모두 ‘월
봇’이라는 자동매매 프로그램을 통해 기계적으로 제출되었다. 주문가격이 직전체결가보
다 낮고, 이를 취소하고 다시 직전체결가보다 낮은 주문을 제출하는 시간적 간격이 극
히 짧은 점에 비추어 볼 때, 위 거래는 코인을 실제 취득하여 가격 변동에 따른 차익
실현을 전제로 하는 통상적인 매수주문과 달리, 주문 자체로 체결되지 않을 가능성이 
매우 높은 거래이다. 실제로 위 기간 동안 매수주문 횟수는 별지 주문제출내역 기재와 
같이 5,357,893회, 수량 26,804,194,917개이고, 취소주문 횟수는 5,357,888회, 수량 
26,804,169,912개인바, 피고인의 허수매수주문은 거의 대부분 취소되었음을 알 수 있다
(순번 719).
(2) 나아가 위 허수매수주문은 피고인의 히트매도·매수 거래와 병행하여 제출
되었다. 앞서 본 바와 같이 히트매도·매수 거래는 고가매수와 저가매도가 반복적으로 
제출·체결되어 거래 자체로 손실이 발생할 가능성이 내재되어 있는 반면, 허수매수주문
은 체결 가능성이 현저히 낮아서 손실이나 이익이 발생할 가능성이 극히 드물다. 즉, 
손실 가능성이 있는 거래를 반복하면서, 동시에 손익이 발생하지 않는 허수매수주문을 
병행하는 것 또한 시세차익으로 인한 수익을 창출하려는 거래라고 보기 어렵고, 경제
적 합리성이 매우 결여되어 있다고 봄이 타당하다. 
4) 소결론
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피고인의 히트매도·매수주문은 시장가보다 불리한 가격으로 즉시 체결되어 단기
간에 거래량을 급증시켰고, 호가창에 거래가 끊임없이 체결되는 듯한 외관을 형성하였
다. 이와 병행된 허수매수주문 역시 체결 의사 없이 반복적으로 제출·취소됨으로써 호
가창 하단에 두터운 매수 대기 물량이 존재하는 것과 같은 ‘매수벽’을 형성하였다. 이
러한 거래형태와 경제적 합리성의 결여, 시장에서 차지하는 비중 등을 종합하여 보면, 
이 사건 거래는 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량 및 시세 형성에 실질적인 영향을 미쳤다고 
판단된다. 따라서 이 사건 거래는 자연스러운 시장의 수요·공급 원리를 벗어나 가격 형
성 기능을 왜곡하는 행위로서 ‘가상자산의 매매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 
하거나 그 시세를 변동시키는 매매’에 해당한다고 봄이 타당하다.
마. 매매를 유인할 목적이 있었는지 여부 
이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정할 수 있는 다음과 같은 
사실과 그로부터 추론되는 사정들을 앞서 본 법리에 비추어 보면, 피고인에게는 이 사건 
거래를 함에 있어 거래량을 인위적으로 형성하여 시세를 변동시키면서 투자자로 하여금 
그 시세가 시장에서 자연적 수요·공급의 원칙에 의하여 형성된 것으로 오인하도록 하여 
매매에 끌어들이려는 목적이 있었고, 그 목적에 대한 인식이 있었다고 봄이 타당하다. 
1) 매매를 유인할 목적을 추단할 수 있는 사정들 
가) 이 사건 거래 이전 피고인과 이□□의 대화
(1) 피고인은 2024. 2.경 이□□을 통해 Ⓑ(B재단) 코인 위탁판매 의뢰를 받고 
코인을 전달받아 D 거래소에서 Ⓑ(B재단) 코인의 1차 매매를 한 바 있고, 2024. 7.경 
다시 이□□으로부터 2차 매매를 의뢰받았다. 피고인은 이□□과 2024. 7. 1. 이 사건 
거래와 관련하여 아래와 같은 내용의 대화를 하였는데(순번 465)36), 이□□은 피고인에
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게 Ⓑ(B재단) 코인의 가격(당시 약 3.5달러)을 6.5달러까지 끌어올리고, 그 과정에서 보
유 물량을 함께 정리(매도)하는 것이 가능한지를 문의하였다. 이에 대해 피고인은, 위 
방식은 상당한 자금 투입이 필요하여 단독으로 수행하기에는 무리가 있다면서도, 해당 
작업이 해외에서도 이루어지는 것이라는 점을 들어 이□□의 제안에 긍정적인 태도를 
보였고, 이에 이□□은 피고인에게 구체적인 물량 규모와 기간을 산정해 달라고 요청하
였다. 즉, 이□□의 제안은 Ⓑ(B재단) 코인을 단순히 유리한 시점에 높은 가격으로 매도
해 달라는 일반적인 판매·투자요청에 그친 것이 아니라, 가격을 인위적으로 상승시키는 
행위를 전제로, 그 과정에서 보유 물량을 단계적으로 매도함으로써 수익을 실현해 달라
는 내용이다. 
36) 피고인도 위 대화가 Ⓑ(B재단) 코인의 매도를 논의한 것이라는 사실을 인정하고 있다(이○○ 녹취서 14
쪽).
[2024. 7. 1. 자 피고인과 이□□의 E(대화방) 대화](순번 465. 3,988쪽 이하)37)
[이□□] Ⓑ(B재단 코인)를 지금 3.5인데 6.5까지 올리면서 정리하는 거 저희 할 수 있어
요? 
[피고인] 올리면서 정리하는 거는 같이 해 주지 않는 이상은 조금 무리가 있어요. 돈이 너
무 많이 들어서. 그러니까 저희가 지금 하는 것처럼 슈팅하고 더 하고 이렇게는 
가능하거든요. 그런데 이제 그거를 가격을 계속 끌어올리면서 하는 거는 조금 무
리가 있어요. 
[이□□] 뭐 시간이 좀 걸려도 상관은 없거든요. 그러니까 왜냐면 지금 Ⓑ(B재단 코인) 계속 
이제 다른 나라에서 붙여서 하려는데 이제 가격을 못 올리니까.
[피고인] 아~ 잘 안 되나 보구나.
[이□□] 예. 그래서 어떤 커뮤니티에서 우리한테, 자기네한테 이제 시간을 주고 코인을 넉
넉하게 주면 자기네들이 조금씩 끌어올리면서 6달러까지는 만들겠다. 지금 3.5거
든요. 그래서 그렇게 만약에 우리도 할 수 있으면 그거를 이제.
[피고인] 물량을 그럼 얼마나 배분받을 수 있어요?
- 52 -

(2) 이□□은 2024. 7. 3. 및 7. 4. F(대화방)을 통하여 피고인에게 ‘Ⓑ(B재단 
코인)도 가격 올리면서 J(코인) 하는 계획 잡으면 진행 가능해서 기간과 수용량 알려주
기로 했다’고 했고, 이에 피고인은 ‘Ⓑ(B재단 코인)는 저번처럼 해외에서 같이 해 줄 수 
있는 컨디션일까요? 저희 10,000원에서 19,000원 가는 그림 똑같이 하면 될 것 같은
데’, ‘5%가 베스트이긴 할 것 같아요. 수용량. 기간은 미니멈 3개월, 맥스 6개월’이라고 
답하였다(순번 637). 피고인과 이□□의 아래와 같은 2024. 7. 9. 자 대화에 의하면, 이
□□은 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 3달러대에서 6달러대까지 올릴 것을 요구받았다고 피
고인에게 설명하면서, 최대 약 51일 동안 3.5%의 물량으로 가격을 약 2배 가까이 올리
는 작업이 가능한지 물어보았다. 이에 피고인은 위와 같은 작업을 위해서는 Ⓑ(B재단) 
코인의 물량을 사전에 확보하여야 할 필요성이 있다는 의견을 밝혔다. 즉, 피고인과 이
□□은 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 일정 수준까지 의도적으로 형성하는 것을 전제로, 그 
실행을 위한 기간, 가격, 물량 등을 사전에 논의하였다. 
37) 중복되거나 불필요한 문구 등은 삭제·수정하였다.
[이□□] 그거는 우리가 계산해 보면 돼요. 원하시는 대로 얘기를 하면 거기에 맞춰서 준비
를 할 거예요. 
[피고인] 일단은 뭐 해 보시죠. 저는 하는 게 좋을 것 같아요. 해외 거니까. 
： 
[이□□] 예. 그러면 한번 계산해 보시고 물량 어느 정도 할지, 기간 얘기해 주시면 얘기를 
해 볼게요. 물량은 넉넉하게 잡으시면 될 것 같아요.
[2024. 7. 9. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 3,991쪽 이하)
[이□□] Ⓑ(B재단 코인)는 지금 요구 사항이 하나가 있어요. C(거래소)에 저희가 이 Ⓑ(B재
단 코인) 관련된, Ⓑ(B재단 코인) 비슷한 계열로 해서 하반기에 또 하나 프로젝트
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가 진행되는데.
[피고인] 그게 그 런치풀 말씀하시는 거죠
[이□□] 예. 그런데 이제 C(거래소)에서 요구를 하는 게 같은 맥락이다 보니까, Ⓑ(B재단 
코인)를 지금 3불대인데 6불대까지 좀 만들어 달라는 거예요.
[피고인] 6불이요?
[이□□] 예. 그런데 저번에 저희가 이제 그 줬던 거는 지금 5%. 3개월이었잖아요. 그런데 
시간이 지금 한 51? 맥스 51 정도. 
[피고인] 아~ 타이트 하기는 하네요.
[이□□] 좀 타이트 하죠. 그리고 물량도 한 3.5%가 저희가 지금 맥스에요. 그런데 이제 뒤
에 풀리는 물량을, 그때는 조건이 그렇게 까다롭지는 않을 건데, 한 2% 물량을 저
희가 하는 조건으로 작업을 해도 되거든요.
[피고인] 아~ 일단은 그러면요. 그것도 제가 한번 회의 좀 해볼게요. 3.5%로.
[이□□] 예. 한번 해 보세요. 3.5%로.
[피고인] 2배 정도를 가야 된다니까.
[이□□] 그렇죠. 예. 2배 가까이. 그런데 예를 들어 저희가 6불이라고 하지만 거의 비슷한 
수치는 5.5%라든지 아니면 N(코인) 급락으로 인해서 뭐 하는 거.
[피고인] 그렇죠. 그런 건 예외니까.
[이□□] 저희가 이제 같이 얘기하면서 풀어나가는 부분들이거든요. 그것들도.
[피고인] 알겠습니다. 
[이□□] 최대한 저희 쪽에 힘을 실어줄 수 있도록 도와주기는 할 거예요. 저희가 이번에 Ⓑ
(B재단 코인)를 해서 마케팅 비용에 많은 돈을 써서 수익을 못 냈다 하면, 뒤에는 
그냥 끌어올리는 게 아니라, 유지하거나 너무 떨어뜨리지 않는 조건, 20~30% 이
상 떨어뜨리지 않는 조건으로 정리할 수 있게 1~2% 정도 저희한테 줄 수도 있
고.
[피고인] 일단은 저는 물량을 좀 미리 받아서 넣어놓는 게 좋을 것 같거든요.
[이□□] 우선은 당장 받을 수 있는 거는 2%.
[피고인] 그거라도 넣어놔야 될 것 같아요. 왜냐하면 저희가 이제 앞으로 입금하는 게 불편
해져서.
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(3) 피고인과 이□□의 아래와 같은 2024. 7. 11. 자 대화에 의하면, 이□□은 
재단 측으로부터 Ⓑ(B재단) 코인 물량을 받아 바로 다음 날부터 시장에서 움직이기 시
작할 수 있는지 물어보면서, ‘Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 약 3달러 수준으로 맞춰 달라는 
요구가 있었고, 이는 당시 가격에서 약 10% 정도만 올리면 되는 수준이다’라고 설명하
였다. 이에 대해 피고인은 거래량을 올리면 시장에서 바로 반응이 오기 때문에, 가격을 
10% 정도 끌어올리는 것은 기술적으로 가능하지만, 그 상태를 계속 유지할 수 있을지
는 불확실하다는 반응을 보였다. 이□□은 가격이 다소 내려가더라도 큰 문제는 없다
면서, 실제로 가격이 올라가는 모습을 보여주는 것이 중요하다고 말하였다. 위 대화내
용에 의하더라도, 피고인은 재단으로부터 순차적으로 물량을 공급받아 시세를 끌어올
리는 거래를 진행하기로 합의한 것으로 봄이 타당하다.
[이□□] 그렇죠. 2%. 그리고 아마 일주일 안쪽으로 한 3% 정도는 받아놓을 수는 있을 거
예요.
[피고인] 알겠습니다. 그럼 최대한 19일 안으로만 넣을 수 있게 도와주세요. 
[2024. 7. 11. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,003쪽 이하)
[이□□] Ⓑ(B재단 코인) 오늘 받아서 내일부터 바로 시작할 수 있을까요?
[피고인] 일단은 시작하는 건 상관없는데, 그 가격 상승을. 잠깐. 일단 거래량을 올릴까요, 
바로? 반응 바로 할 것 같기는 하거든요. 지금 거래량 되어 있어서.
[이□□] 그래서 다른 거는 괜찮은데. 내일 C(거래소)에서 요구하는 게 “3불 정도 맞춰 달
라.”고 하나 봐요.
[피고인] 아. 3불에 맞춰야 된다고.
[이□□] 지금 그거 한 10% 정도 오르는 거거든요. 가능한지.
[피고인] 10%를 올릴 수 있는데. 유지를 할 수 있는지 걱정이네요. 올리는 거는 상관이 없
는데. 그거를 유지를 할 수 있을지가 관건이네요.
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(4) 피고인과 이□□의 아래와 같은 2024. 7. 17. 자 대화에 의하면, 피고인은 
자신의 C(거래소) 계정에서 Ⓑ(B재단) 코인의 출금이 원활하지 않아, 약 100만 달러 상
당의 물량이 남아있어서 거래 시작이 지연된다는 취지로 설명하였으며, 물량을 모두 
이전받으면 본격적인 ‘작업’을 진행하고, 그때까지는 거래량을 일정 수준으로 맞춰놓겠
다고 하였다. 즉, 피고인은 거래량을 인위적으로 조정하고, 이□□과 약속한 작업을 진
행하는 시기 등으로 조율하였다. 
[이□□] 그거는 크게 상관없을 거예요. 조금 떨어져도.
[피고인] 그럼 저희가 어쨌든 올리는 그림만 보여주면 되는 거잖아요. 일단.
[이□□] 예.
[피고인] 그러면 해 보시죠. 제가 볼 때 10%는 그렇게 무리 가는 상황은 아닌 것 같은데
[이□□] 예. 원래 뭐 한 번 할 때 그 정도 이상은 하니까.
[피고인] 예. 괜찮을 것 같아요. 
[이□□] 그러면 그냥 바로 오늘 오후부터 계속 받기로 했으니까, 받아서 내일 그냥 그것도 
바로 진행한다고 할게요. 그리고 19일 전에는 2.3%는 다 보내올 거에요. 
[2024. 7. 17. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,010쪽 이하)
[이□□] Ⓑ(B재단 코인)는 어떻게 하실 거에요?
[피고인] Ⓑ(B재단 코인)는 지금 저희가 안 그래도 짤 건데. 얘는 이제 수급이 아니라 저희
가 그냥 마케팅 가보려고 하거든요. 그러니까 가격이 R(거래소)만 미친 듯이 올라
가는 게 아니라, 대외적으로 마케팅을 좀 뿌려서 사람들이 많이 알게 해서 작전을 
바꿔보려고 하고 있어요.
[이□□] 예. 언제쯤 시작할 수 있을까요?
[피고인] 시장은 뭐 오늘부터도 일단은 뭐야. 거래량은 계속 맞춰놓을 건데. 일단은 저도 
테스트를 계속해 봐야 될 것 같아요. 이 방법 저 방법 다 써보려고. 
：
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(5) 이와 같은 대화내용을 종합하여 보면, 피고인은 이□□과 Ⓑ(B재단) 코인
의 위탁판매에 조건을 논의하는 과정에서, Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 재단이 요구하는 
일정 수준까지 인위적으로 끌어올리는 것을 전제로 하여, 그 기간, 물량 및 일정 등을 
협의하였다. 피고인이 이□□으로부터 단순히 Ⓑ(B재단) 코인의 위탁판매만을 의뢰받았
다면, 매도 수량, 희망 가격, 수수료 등 기본적인 조건을 넘어 위와 같은 내용의 대화
를 나누었을 이유는 전혀 없어 보인다. 
나) 이 사건 거래 과정에서의 피고인과 이□□의 대화 
(1) 피고인은 2024. 7. 22.부터 히트매도·매수 거래를 시작하였고, 그로 인하여 
D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량이 급증하였다. 피고인은 다음 날인 2024. 7. 23. 
이□□과 아래와 같은 내용의 대화를 나누었다. 
[2024. 7. 23. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,021쪽 이하) 
[피고인] 일단 말씀드렸듯이 자전거래나 거래량 올리는 거는 문제 없이 지금 테스트가 됐어요.
[이□□] 아, 네네. 
[피고인] 그래서 그건 상관이 없는데, 문제는 이제 저희가 이제 수급을 하기가 좀 어려워져서.
[이□□] 예. 그거는 상관없어요, 어려우면 어려운 대로 그냥 놔두고 다른 데도 충분히 테스
[이□□] Ⓑ(B재단 코인)도 좀... 빨리 얘네들도 시작을 해야 되니까. 
[피고인] 예. 저도 빨리는 하고 싶은데, Ⓑ(B재단 코인)가 지금 C(거래소)에서 출금을 바로
바로 안 해 줘요. 네트워크가 너무 바쁘다고 하면서. 그래서 지금 프로그램으로 
출금하고 있거든요. 손으로 하다가 답답해가지고…. 지금 아직도 한 100만 불 정
도 남아있어요. C(거래소)에서 못 옮긴 게. 그것도 지금 계속 프로그램으로 부지
런히 옮기고 있어서, 그때까지는 그냥 거래량만 좀 맞춰놓다가 이제 슬슬 작업을 
해야 될 것 같아요. 
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트하는 거 보고 저희는 좀 안전하게 가시죠, 뭐.
[피고인] 그렇죠. 왜냐하면 일단 수급을 하면 할 수도 있거든요. 그런데 이전에 하는 애들
을 좀 봐야 돼서.
[이□□] 예. 저희 그 좀 무리하게 하지 말고, 천천히 안전한 게 제일 중요한 거니까, 그렇
게 상황 보면서. 어쨌든 한국시장 자체가 바뀐 건 모두 다 인지하고 있으니까, 무
리하지 않는 선에서 조금씩 테스트 살짝살짝 해 가면서, 다시 컨디션을 한번 잡아
보도록 하시죠.
[2024. 7. 23. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,027쪽 이하) 
[이□□] Ⓑ(B재단 코인) 지금 빨리 시작했어야 되는데, 어떻게 할 건지 오늘까지 좀 답을 
줘야 될 것 같거든요. 그래서 만약 저희가 원래 한 40일 정도에 6불까지 비슷하
게 가야 되는 게 목표였는데, 지금 시작을 안 하고 있으니까 좀 불안해하고, 지금 
3. 몇까지는 만들어놨는데, 시작을 안 하면 이게 계속 떨어질 거라서, 어떻게 우
리가 계속할 수 있을지, 없을지부터 해서 빨리 답변을 쥐야 될 것 같아요.
[피고인] 알겠습니다.
[2024. 7. 23. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,031쪽 이하) 
[이□□] Ⓑ(B재단 코인)는 저희가 40일 정도까지 해서 만들 수 있을까요?
[피고인] ‘6불까지 제가 무조건 만들 수 있다’ 이것까지는 몰라도. 어찌 됐든 사람들이 지금 
여기 시장에서 살 거 아니에요. 그러면 가격이 꽤 올라갈 것 같아요.
[이□□] 이번 주 바로 시작할 수 있을까요?
[피고인] 일단 거래량 보시면 제가 엊그저께부터 좀 세게 올리기 시작했거든요? 아마 그게 
보일 거예요. 지금 거래금액이 50억이니까. 그래서 이거는 이제 해결을 했으니까 
그다음 단계를 해야 돼서 아마.
[이□□] 나머지 건 좀 천천히 해도 되긴 하는데 Ⓑ(B재단 코인)가 좀.
[피고인] 그러면 아마 조금 빨리 하더라도 금요일부터 할 수 있을 것 같아요. 세팅을 좀 해
야 돼서,
[이□□] 그러면 금요일까지 세팅해서 조금씩 시작하라고 하고, 일주일 정도 그러면 우리가 
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(2) 위 대화에서 알 수 있듯이 피고인은 거래량을 인위적으로 부풀리는 거래
를 통해, 시장에 유동성과 매수세가 형성된 것처럼 보이도록 하여 투자자들로 하여금 
실제로 매수에 참여하게 하여 시장 반응을 관찰하겠다고 하였다. 또한 피고인은 위 과
정에서, 해외 거래소에서 물량이 D(거래소)으로 유입되어 차익실현 매도가 발생할 경
우 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 하락할 수 있다는 문제점을 지적하면서, D
(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 유지하기 위해서는 해외 거래소에서의 시세 및 
물량 관리가 필요하다는 조건까지 설명하였다. 즉, 위 대화내용은, 피고인이 외관상 거
좀 두고 보자고 할까요?
[피고인] 네. 한번 일주일 동안, 사람들 저희가 어차피 사게 할 거니까, 한번 지켜보고 반응
이 어떻게 오는 지.
그런데 이제 그거를 봐주셔야 돼요. 저희가 B(코인) 같은 경우는 오늘도 입금이 3
억 원이 넘게 들어왔거든요? 그러니까 이게 해외에서 D(거래소)으로 물량이 들어
와서 우리가 올리는 게 *** 받는 거는 좀 이해를 해 줘야 된다. 그거는 좀 인지해 
줘야 될 것 같아요. 왜냐하면 저희가 예를 들어 30억 원을 써서 올렸는데, 순익금
이 만약에 30억이 막 들어왔어요. 그러면 그 사람들은 이미 J(코인)를 하기 위해
서 들어온 사람들이잖아요. 그렇게 하면 저희가 가격을 많이 올리기가 힘들죠.
[이□□] 음. 그렇죠. 그러니까 물량 넘어오는 것만 좀 막으면 되는 거죠?
[피고인] 네. 물량만 좀 안 넘어오게, 왜냐하면 D(거래소) 자체에 있는 거는 저희가 다 잡
아서 올릴 수 있거든요.
[이□□] 네. 알겠습니다. 그럼 그렇게 넘어오지 않도록, 저쪽에서 같이 뭔가를 해 주든. 서
포트를 하든, 넘어오지 않게만 좀 신경 써달라고 할게요.
[피고인] 네. 그러면 될 것 같아요.
[이□□] 그리고 만약에 넘어오더라도 우리는 진행을 하되, 만약에 넘어온 거에 대한 부분들
은 감안을 해 달라고 얘기를 할게요.
[피고인] 그게 좋을 것 같습니다. 
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래가 성황을 이루는 듯한 거래량을 인위적으로 형성하여 일반 투자자를 시장에 유입시
키려는 의사를 가지고 있었음을 보여준다.
(3) 나아가 피고인은 아래와 같이 이□□에게, 재단으로부터 약 50억 원 상당
의 Ⓑ(B재단) 코인을 받아 시세 상승 작업을 진행하는 과정에서, 특정 세력(피고인은 
이를 ‘수급’이라고 표현하였다)을 동원하여 Ⓑ(B재단) 코인을 지속적으로 매수하는 데 
상당한 비용이 소요된다는 점을 설명하였다. 또한 피고인은, 위와 같은 방식만으로는 
피고인과 이□□에게 실질적인 수익을 남기기 어렵고, 수익 확보를 위해서는 재단으로
부터 추가적인 Ⓑ(B재단) 코인 물량을 제공받거나, 거래량과 가격을 인위적으로 끌어올
린 상태에서 물량을 단계적으로 매도하는 방식이 필요하다는 취지의 대화를 나누었다. 
이러한 논의는 시세 형성에 직접적인 영향을 미치는 거래방식과 수익구조를 사전에 협
의하는 내용으로서, 단순히 재단의 코인을 유리한 조건으로 매도해 달라는 일반적인 
위탁판매 관계로는 설명하기 어렵다. 
[2024. 7. 23. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,031쪽 이하) 
[이□□] Ⓑ(B재단 코인)요. 이제 36일 정도 남았거든요. 36일 안에 우리가 할 수 있는지 
계산을 해봐 주시겠어요.
[피고인] 저는 사실 D(거래소)에 있는 거 가지고 가격 끌어올리는 건 할 수 있을 것 같은
데, 이게 해외에서 같이 올라갈까가 의문이에요.
[이□□] 그쪽에서는 이제 해외 쪽에서는 우리가 하긴 하면 맞춰서 좀 같이 올려주기는 할 
거예요. 그쪽에서 끌어올리지는 않겠지만 우리가 올리는 거에 대해서 맞춰주기는 
할 거거든요.
[피고인] 음. 지금 보니까 올라가는 거는 무리가 없어 보이는데. 30일.
[이□□] 36일이요.
[피고인] 네. 물리적으로 저희가 이제 수급을 했을 때 최소 50억 이상 들어갈 거거든요. 50
- 60 -
억이면 충분히 나올 것 같은 생각인데 저는.
[이□□] 50억이면 한 어느 정도.
[피고인] 50억이면 지금 가격에 2배 정도 보거든요.
[이□□] 그러니까 그 수급을 50억 붙이면 얼마 정도 저희가 정리를 하게 되는 거죠?
[피고인] 50억을 붙이면 솔직히 일부는 정리해야 되는데, 문제가 저희가 50억 붙이면 얘네
들한테 마케팅비를 줘야 되잖아요. 그래서 정리를 했다고 해도 참 애매한 게, 정
리해도 마케팅비 주면 남는 게 거의 없을 것 같아서. 
오히려 애들이 붙일 때 정리하는 게 아니라, 가격을 올려놓은 상태에서 그냥 거래
량 띄워놓고 매일매일 조금조금씩 계속 파는 게 제일 좋아요.
[이□□] 차라리 띄워놓고?
[피고인] 네. 왜냐하면 이게 하루에 엄청 많이 팔아봐야 좋을 게 없거든요.
[이□□] 아. 그렇죠. 그렇죠. 
[피고인] 네. 어차피 보드로 매도만 할 거라. 차라리 그게 훨씬 나을 것 같..
[이□□] 그러면 우리가 어느 정도 정리를 하는 게 맞죠? 그렇게 했을 때? 50억 정도를 한
다고 했을 때.
[피고인] 지금 저희가 들고 있는 게 103만 개라, 현재 가격으로 50억이 아니라 40 몇억 되
거든요? 그래서 정리는 다 할 수 있을 것 같아요. 정리하는 거는. 그렇게 많은 물
량이 아니라서.
[이□□] 그러니까 더 필요한 거. 더 필요하면 보내 달라고 해야 되니까.
[피고인] 예. 오히려 더 필요할 것 같아요. 저는
[이□□] 그래서 지금 금요일부터 세팅해서 한다고 하면, 그렇게 됐을 때 만약에 30일 동안 
해서 2배로 만들어 놓는다고 쳤을 때, 지금 우리가 더 필요한 수량이 한 어느 정
도 되는지 그거를 좀 계산을 해 주시겠어요?
[피고인] 알겠습니다. 그거는 제가 계산을 좀 해 볼게요.
[이□□] 저희가 지금 몇 프로 들고 있는 거죠? 그럼?
[피고인] 103만 개니까. 그러니까 저희가 1%가 안 되거든요? 왜냐하면 147만 개가 1%에요.
[이□□] 알겠습니다. 원래 1.8% 정도 들고 있으려고 했었던 건데. 1%가 안 되게 왔네. 계
산 좀 해 보세요. 저희가 2% 정도 정리하면 수지가 맞을지, 아니면 3%가 될지. 
- 61 -

(4) 피고인과 이□□의 2024. 7. 24. 자 대화에 의하면, 이□□은 Ⓑ(B재단) 코
인의 가격을 일정 기간 끌어올려 유지하는 것보다, 가격이 상승한 상태를 보여주는 것
이 중요하다는 취지로 발언하였다. 즉, 이□□은 피고인에게, 단기적인 시세차익을 극
대화하는 것보다, 외부 프로젝트 진행 등과 관련된 요건을 충족하기 위하여 시세 자체
를 상승시키는 것이 목적임을 분명히 알려주었다. 

(5) 피고인은 2024. 7. 27. 이□□에게 F(대화방)을 통해 “오늘도 끌어올리고 
있습니다. 해외에서 차이 많이 안 나게 해달라고 이야기해주세요. Ⓑ(B재단 코인)요!”라
그거 한번 계산 한번 해 보시고.
[피고인] 예. 계산 한번 해 봐야 될 것 같아요. 지금. 
[이□□] 그럼 만약 50억은 그냥 우리가 태운다 치고 쓰고, 나머지 한 거에서 좀 메꾼다고 
쳤을 때, 어느 정도 선이 좀 적당할지를 봐주세요.
[피고인] 알겠습니다. 
[2024. 7. 24. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,041쪽 이하) 
[이□□] 우선은 그러면 금요일 날 시작하는 거로 하고 우선 2% 먼저 받고요. 다다음 달부
터 매달 1%씩 해서 연말까지 저희가 하는 거로. 그래서 아마 한 5%, 4~5% 정도
는 할 것 같아요.
[피고인] 예. 충분하네요. 
[이□□] 그 정도 하면 좀 가격 올려놓은 다음부터 저희가 조금씩 정리해나가면 되니까.
[피고인] 충분할 것 같아요. 그리고 만약에 저희가 가격을 올려놨는데, 올려놓고 나서 가격
이 이제 천천히 또 떨어지는 건 상관이 없나요?
[이□□] 예. 그거는 상관이 없죠. 우선은 올려놓은 거를 보여주는 게 우리가 C(거래소) 지
금 새로 들어가는 프로젝트 때문에 하는 거기 때문에.
[피고인] 그거 때문에 하는 거니까. 무슨 말인지 알겠습니다. 
- 62 -
면서 인위적으로 Ⓑ(B재단) 코인의 시세를 상승시키고 있음을 알렸다(순번 675). 피고
인이 이 사건 거래를 하던 과정에서 이□□과 나눈 아래와 같은 대화에 의하면, 피고
인은 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 국내 시장에서 지속적으로 끌어올리는 작업을 진행하고 
있음을 알리는 한편, 국내 거래소에서의 개입만으로는 한계가 있다는 점을 언급하면서, 
해외 거래소인 C(거래소) 측에서도 매수세를 형성하여 가격을 상승시켜 달라는 취지로 
요청하였고, 시세 상승 및 유지를 위해 수시로 이□□과 상의하였다. 
[2024. 8. 2. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,044쪽 이하) 
[피고인] 일단은 계속 저희가 끌어올리는데, 지금 방금 또 처맞았어요. 방금 또 전쟁 난다
고 해서. 이란, 이스라엘 미사일 쐈다고. 그러면서 올라가다가 꺾이네요. 저희가 
지금 계속 올리고 있는데.
[이□□] 주가가? 
[피고인] 저희가 항상 한 점심부터 저녁 한 6시? 이렇게 계속 만들고 있거든요. 어제도 보
니까 밤에 한 3,000***까지 밀려서. 다시 지금 끌어올려 놨는데. 일단은 이게 저
희만 여기서 하면 계속 여기서 그냥 이렇게 되는 상황밖에 없고, C(거래소)에서 
같이 힘을 좀 받아야지 빨리 올라갈 것 갈아요. 충분히 갈 수 있거든요. 보면 계
속 저희가 위꼬리가 나와서.
[이□□] 예. 알겠습니다. 제가 그거 좀.
[피고인] 예. R(거래소)에서 지금 계속 밀어 넣고 있는데, 같이 좀 도와 달라고. 한번 얘기 
좀 해 주세요.
[이□□] 예, 알겠습니다. 
[2024. 8. 2. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,047쪽 이하) 
[이□□] 지금 전반적으로 다 가격이 무너지는 거라 지금 해도 소용은 없을 것 같은데. 맞
죠?
[피고인] 저희가 지금 사실 B(코인) 같은 경우에는 유일하게 가격을 지금 다시 회복을 시켜
놨단 말이에요. 지금 보시면 얘만 D(거래소) 상승률 2등이에요. 아까 1등까지 갔
- 63 -
다 오기는 했는데, 저희가 그냥 계속 시장가로 사기 때문에.
[이□□] 알겠습니다. 그러면 제가 그 부분은 내일은 같이 좀 해 달라고 얘기를 할게요.
[피고인] 예. 왜냐하면 그 가격만 지키다가 N(코인) 반등하면 그때는 시너지가 날 거니까.
[이□□] 예. 알겠습니다.
[피고인] 최대한. 솔직히 안 던지기만 하면 되거든요. 다들.
[2024. 8. 3. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,050쪽 이하) 
[이□□] 지금 Ⓑ(B재단 코인) 떨어진 거 C(거래소) 쪽인 거죠?
[피고인] 저희가 오늘은 안 했으니까, 아무것도.
[이□□] 예. 가격이 갑자기 확 던졌나 봐요.
[피고인] 훅 떨어졌어요?
[이□□] 예, 한번 봐 주세요.
[피고인] 한번 볼게요. 왜냐하면 저희가 떨어졌으면 볼륨이 다 나오는데. 
[이□□] 저기 D(거래소) *** 그게 C(거래소) 쪽인지, D(거래소) 쪽인지 한번 봐주세요. 외
국이면 상관이 없거든요. 저희가. 이 김에 그냥 아예 C(거래소) 쪽에 주의를 좀 
해서 가격 신경 좀 쓰라고 얘기를 하려고요. 
[2024. 8. 5. 자 피고인과 이□□의 대화](순번 465. 4,052쪽 이하) 
[피고인] 일단은 오늘은 제가 일단 스톱 시켰어요. 오늘 할 거를 하루 더 모아서 내일 하든
가 지금 좀 추세를 보고 해야 될 것 같아서. 
[이□□] 모아가지고 한 번에 그냥 쫙하는 게 나을 것 같아서. 어제 그래서 와~ J(코인)를. 
원화를 좀 만들어 놓은 것도 어제 막 계속 밑에서 사람들이 이게 이제 긁히니까 
차트가 떨어지면서 계속 사지더라고요.
[이□□] 그러네요.
[피고인] 아. 왜 이렇게 심각하게 떨어졌지. 
：
[이□□] 어쨌든 Ⓑ(B재단 코인) 같은 경우에는 C(거래소)에서도 잘하고 있다고 평판이 나
오고 있으니까.
- 64 -

다) 피고인의 ◇◇형, △△과의 대화
피고인은 이 사건 거래 도중 ‘◇◇형’ 및 장aa과 아래와 같은 대화를 나누었
다. 위 대화내용에 의하더라도, 피고인이 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 인위적으로 상승시
키는 거래를 진행하고 있었음을 확인할 수 있다.
[피고인] 아~ 다행이네요.
： 
[피고인] 일단은 뭐 사람들이 이번에 하락하면서 엄청나게 산 것 같아요. 그래서 지금 홀더
도 제가 지금 처음 만질 때보다 지금 1,000명이 넘게 들었고. R(거래소)에서 만
요. 그래서 일단 사실 이 사람들이 잠재적으로 또 이거를 매수해 줄 사람들이라
서. 거래량은 제가 계속 100억 이상 넘길 거거든요. 
[2024. 7. 27. 자 피고인과 ◇◇형의 대화](순번 681) 
[◇◇형] 오. B(코인) 올라간다.
[피고인] ㅎㅎ
：
[◇◇형] 오. 네가 직접 해 주는 거야?
[피고인] 응응. 
[◇◇형] 팍팍 올려주세용. N(코인) 1억 넘으면서 같이 뛸 듯. 
[2024. 8. 23. 자 피고인과 ◇◇형의 대화](순번 682) 
[◇◇형] 헐. B(코인)랑 RSS 괜찮겠지? 오늘 엄청 빠지는데? 
[피고인] 얘만 문제가 아니야 형. N(코인) 하나만 15%가 빠짐 ㄷㄷ. 나스닥 주식도 전부다. 
아니 자기들끼리 조용히 싸우지. 올림픽 하는데 전쟁한다고 난리임.
[◇◇형] 그러네. 다 빠졌네.
： 
[피고인] 열심히 5,400까지 만들어놨는데. 
- 65 -

라) 소결론
(1) 위와 같은 대화들을 종합하여 보면, 피고인은 인위적으로 Ⓑ(B재단) 코인
의 거래량을 증가시켜 매매를 유인하고, 이를 통해 시세를 상승시키려는 목적이 있었
다고 봄이 상당하다.
(2) 피고인은 위와 같은 대화에 관하여 ‘피고인 혼자만으로 가격 상승이 어렵
고 해외 거래소에서도 가격 상승이 이루어지지 않는 한 시세조종은 불가능하므로, 이
□□의 무리한 요청을 받아들일 수 없음을 완곡하게 거절한 것이다’, ‘특정 가격까지 
시세를 상승시키겠다는 취지로 발언한 적은 없고, 가격이나 상승 흐름을 언급한 것도 
[2024. 7. 28. 자 피고인과 장aa의 대화](순번 473. 4,217쪽 이하) 
[피고인] 저희 지금 그거 하잖아요. D(거래소)도 하고. D(거래소)도 제가 가격 끌어올리고 
있거든요. B(재단)요. 
[장aa] P(코인)는? 
[피고인] P(코인)는.. 지금 Ⓑ(B재단 코인)가 더 급하다고 하셔서. Ⓑ(B재단 코인) 지금 
3,800원인가였는데, 어제 5,200원까지 올렸거든요. 아 근데 지금 N(코인)가 내려
가지고.
[장aa] 그때 타이밍 좋았는데.
[피고인] 그때 쭉 갔으면 만 원까지 찍는 건데.
[장aa] 만 원까지 찍을 수 있겠나. 근데.
[피고인] 저는 N(코인)가 1억 원 넘기면 8천 원은 갈 것 같아요. 
：
[피고인] 저희가 다행인 게 대표님이 가져오신 게 다 해외 거잖아요. 그래서 거기에 맞춰서 
구상을 좀 하고 있거든요.
[장aa] R(거래소) 게 없어서 그나마 다행이지?
[피고인] R(거래소)재단이면 어쩌면 조사받을지도 모르고 안돼요.
- 66 -
Ⓑ(B재단) 코인의 가격 흐름을 예측한 것에 불과하다’, ‘끌어올리고 있다는 언급 역시 
C(거래소) 가격과 커플링 되는 Ⓑ(B재단) 코인의 상황을 최대한 긍정적으로 설명한 것
이다’, ‘블랙 등급 달성을 위해 이□□에게 거래량에 대한 메시지를 보낸 것이고, 수탁
자로서 이□□의 위탁매매가 이□□이 원하는 방향대로 진행되고 있는 것처럼 보이게 
하거나 수탁자로서의 능력을 과시하기 위함이었다’는 취지로 주장한다[2026. 1. 23. 자 
변론요지서 (3) 85 내지 91쪽].
그러나 대화의 전체적인 맥락과 구체적인 내용 등에 비추어 보면, 위 대화
내용이 피고인의 주장과 같이 이해되지는 않는다. 피고인은 단순히 가격 상승의 가능
성을 언급하는 데 그치지 않고, 특정 기간과 목표 가격, 필요한 물량, 거래량 유지를 
위한 해외 거래소에서의 매수세 형성 등 구체적인 사항을 상세히 논의하였고, 피고인 
스스로 ‘거래량을 맞춰놓았다’라거나 ‘거래량은 계속 100억 원 이상을 넘길 것이다’라는 
표현을 사용하였다. 피고인은 가격과 거래량을 조종할 수 있다는 전제하에, 해외 거래
소에서 거래하는 자와의 협력을 논의하는 등, 자신의 거래가 시세 형성에 영향을 미칠 
수 있음을 인식하고 있었다고 봄이 타당하다. 즉, 피고인은 자신의 행위로 인하여 D(거
래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량과 시세에 영향을 미칠 수 있다고 예상한 것을 넘어, 
그 거래량과 시세를 인위적으로 증가시키려는 의도까지 갖고 있었다고 판단된다. 
설령 피고인의 주된 동기가 수수료 확보, 수탁자로서의 능력 과시, 재단 요
구 대응 등 다른 목적에 있었다 하더라도, ‘매매를 유인할 목적’은 그와 병존할 수 있고 
미필적 인식으로도 족하다. 따라서 피고인이 위 위험성을 인식하면서도 거래량·시세 외
관을 형성·유지하는 거래를 계획·실행하였다면 매매를 유인할 목적을 부정할 수는 없다. 
2) 피고인의 주장에 대한 판단 
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가) 거래소 간 시세 연동 등으로 시세조종이 불가능하다는 주장38)
(1) 주장의 요지
Ⓑ(B재단) 코인은 D(거래소)뿐만 아니라 C(거래소) 등 전 세계 56개 거래소에 
동시 상장된 글로벌 코인으로서, 전 세계적으로 작동하는 자동화된 차익거래 시스템에 
의해 거래소 간 가격 차이가 초 단위로 동기화되는바, 국내 거래소인 D(거래소)에서 거
래량이 증가하는 것만으로는 Ⓑ(B재단) 코인의 시세를 인위적으로 변동시키는 것은 사
실상 불가능하다[2025. 12. 24. 자 변호인의견서 25 내지 31쪽, 2025. 12. 26. 자 변론
요지서 6 내지 13쪽]. 
(2) 가상자산 거래소 간 시세 연동 및 차익거래 구조
(가) 일반적으로 특정 가상자산이 여러 거래소에 동시에 상장되어 있고, 그
중 하나의 거래소가 다른 거래소에 비해 큰 거래량과 유동성을 보유하고 있는 경우, 
거래량이 적은 거래소의 가격은 거래량이 큰 거래소에서 형성된 가격에 따라가는 경향
이 있다. 특히 C(거래소)와 같이 글로벌 이용자 수와 유동성이 매우 큰 거래소의 경우 
이러한 경향이 더욱 뚜렷하게 나타난다. Ⓑ(B재단) 코인 역시 국내 거래소인 D(거래소)
과 C(거래소)를 비롯한 56개 해외 거래소에 동시 상장되어 있고, 실제로 D(거래소) 내 
Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 C(거래소)의 시세와 비교하여 일부 변동 폭의 차이만 있을 
뿐 전반적으로 유사하게 형성되고 있음이 확인된다(2025. 12. 31.자 검찰 의견서 154, 
155쪽, 순번 715).
(나) 이처럼 거래소 간 가격이 서로 연동되는 이유는, 대형 거래소에서 형성
된 가격이 사실상 ‘기준 가격’으로 작용하고, 다른 거래소에서는 그 가격과의 차이를 
38) 이 부분은 피고인 강○○도 주장하고 있으므로, 피고인들의 주장에 대하여 판단한다. 
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이용한 차익거래(Arbitrage)가 이루어지면서 가격이 점차 수렴하기 때문이다. 이 사건
과 같이 C(거래소)보다 D(거래소)에서의 가격이 더 높을 경우, 투자자들은 C(거래소)에
서 코인을 매수하여 D(거래소)으로 전송한 뒤 매도하여 차익을 얻으려는 거래를 시도
하며, 그 결과 D(거래소)에서는 매도물량이 늘어나 가격이 내려가고, C(거래소)에서는 
매수수요가 증가하여 가격이 올라가는 방향으로 움직이게 되는 것이다.
(다) 위와 같은 차익거래는, 봇 등 자동화된 프로그램을 통해 초 단위로 빠
르게 이루어지기도 하지만, 주문체결, 자금 및 코인의 이동, 거래소 내부 처리 과정 등
으로 인해 시간적 간격이 발생하기도 한다. 특히 국내의 경우, 이른바 ‘트래블 룰
(Travel Rule)39)’ 적용에 따라 가상자산의 이동이 바로 이루어지지 않는 경우가 있고, 
이러한 상황에서는 한 거래소에서 일시적으로 매수·매도주문이 급증하더라도, 다른 거
래소가 이를 즉시 따라가지 못해 거래소 간 가격 차이가 발생·유지될 수 있다. 국내 시
장에서 자주 언급되는 이른바 ‘김치 프리미엄’ 현상 역시, 이러한 차익거래의 제약으로 
인해 가격 차이가 일정 기간 유지되는 대표적인 사례이다. 
(라) 결국 거래소 간 가격은 차익거래를 통해 수렴하게 된다 하더라도, 위와 
같은 시간적 간격이 존재하는 이상 일시적인 시세 차이가 발생할 수 있다. 나아가 특
정한 목적이나 의도, 즉 가격이 상승하고 있는 형태나 거래가 활발히 이루어지고 있는 
외형을 보여줄 의도가 있는 경우에는, 장기적으로 가격이 다시 맞춰질 것을 알면서도 
시세와 거래량을 증가시키는 거래가 이루어질 수 있고, 이러한 과정에서 발생한 가격 
차이로 인해 다른 거래소의 물량이 유입될 경우, 그로 인해 거래량이 급증하고 시장이 
39) 트래블 룰은, 가상자산사업자가 고객의 요청에 따라 가상자산을 다른 가상자산사업자에게 이전하는 
경우, 가상자산의 이전과 함께 송·수신인 관련 정보를 의무적으로 제공하도록 하는 제도이다[금융위
훤회 홈페이지(https://www.***.**.kr/no*****1?curPage=1&cnId=****) 참조].
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활성화된 틈을 이용하여 보유한 가상자산을 매도하거나, 거래가 성황을 이루는 것처럼 
보이게 하여 일반 투자자의 추가적인 매수를 유도하는 것도 가능하다. 따라서 D(거래
소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 결국 C(거래소)에서의 가격에 연동된다는 사정만으로, 
D(거래소)에서의 인위적인 시세조종성 거래가 불가능하다거나 그러한 거래를 할 의도
가 없었다고 단정할 수는 없고, 해당 거래의 구체적인 태양과 동기, 그로 인해 형성된 
단기적 시세의 양상 등을 구체적으로 살펴볼 필요가 있다. 
(3) 이 사건의 경우 
(가) 앞서 본 바와 같이, D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격은 전체적인 
흐름에서는 C(거래소)와 유사한 방향으로 움직이기는 하나, 두 거래소의 가격 변동이 
일치하지 않는 구간도 확인된다(순번 715). 예컨대, 피고인들의 히트매도·매수 거래 시
작 직후인 2024. 7. 22. 03:30경 Ⓑ(B재단) 코인의 가격은 C(거래소)와 D(거래소)에서 
모두 상승하였으나, D(거래소)의 상승률이 C(거래소)보다 크게 나타났다. 같은 날 
04:10경 C(거래소)에서의 Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 소폭 상승하였으나, D(거래소)에서
의 가격은 오히려 추가로 하락하여, 가격 변동의 흐름과 방향이 일시적으로 어긋난 사
실이 확인된다. 또한 08:50경에도 C(거래소)보다 D(거래소)에서 상대적으로 큰 폭으로 
가격이 상승하였다. 즉, Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 장기적으로는 C(거래소)의 가격에 수
렴한다고 하더라도, 단기적으로는 시간적 간격과 변동성의 차이가 실제로 발생하였음
을 알 수 있다. 따라서 Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 항상 초 단위로 또는 즉시 C(거래소) 
가격과 연동된다고 볼 수는 없고, 그로 인해 Ⓑ(B재단) 코인의 시세를 인위적으로 변동
시키는 것이 불가능하다고 단정할 수는 없다. 
(나) 앞서 본 2024. 7. 23. 자 피고인 이○○과 이□□의 대화에 의하면, 위 
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피고인은 Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 상승할 경우 해외 거래소에서 D(거래소)으로 물량
이 유입되어 시세차익을 실현하려는 매도가 발생할 수 있고, 그러한 물량 유입 때문에 
인위적으로 상승시킨 가격이 다시 하락한다는 점을 명확히 인식하고 있었다. 그럼에도 
피고인 이○○의 “거래량을 이미 세게 올리고 있다.”, “사람들은 어차피 사게 된다.”, 
“D(거래소)에 있는 물량은 다 잡아 올릴 수 있다.”는 대화내용에 비추어 보면, 위 피고
인은 해외 거래소, 특히 C(거래소)와의 시세 연동 및 차익거래 구조를 인식하면서도, 
D(거래소) 내 거래량을 증가시켜 거래가 활성화되는 외형을 형성하려고 했던 것으로 
봄이 타당하다.
(다) 심지어 피고인 이○○과 이□□의 대화내용에 의하면, 위 피고인은 이
□□에게 D(거래소)에서의 시세 하락을 방지하기 위해, 해외 거래소, 특히 C(거래소)로
부터의 물량 유입을 통제해 달라고 요청하였고, D(거래소)에서의 시세 상승이 원활히 
이루어질 수 있도록 해외 거래소에서도 Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 함께 상승할 수 있도
록 요청하였다. 즉, 이□□은 Ⓑ(B재단) 코인과 해외 거래소 간의 시세 연동 등을 고려
하여, 해외 거래소에서의 Ⓑ(B재단) 코인 가격 형성에도 인위적으로 개입하려고 시도했
던 것으로 보인다.
(라) 또한 피고인 이○○과 이□□은 “가격을 올려놓고 나서 천천히 떨어지
는 건 상관없다.”, “유지할 수 있을지가 관건이지만, 조금 떨어져도 괜찮다.”, “우선은 
올려놓은 거를 보여주는 게, 우리가 C(거래소)에서 새로 들어가는 프로젝트 때문에 하
는 거기 때문에.” 등의 대화를 나누었다. 이에 비추어 보면, 이□□이 재단으로부터 전
달받은 위탁판매의 목적은, D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 상승시킨 뒤 매도하
여 수익을 실현하는 것에 한정되었던 것으로 보이지 않고, D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코
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인의 가격이 상승한 상태 자체를 보여주거나 상승해 가는 외형을 형성하는 것도 중요
했던 것으로 보인다. 
(마) 한편, 피고인 이○○은 2024. 9. 29. 피고인 강○○에게 “중국에서 컴플
레인이 들어왔는데, C(거래소)와 D(거래소)이 가격 차이가 별로 안 나서 하는 게 맞냐
고 하거든. 쟁점은 R(거래소)이 C(거래소) B(코인)보다 좀 더 높은 가격까지 갔다는 게 
중요함.”이라고 말하면서 “R(거래소)에서 끌어올리는 게 맞다는 자료를 좀 만들자.”라
고 지시하였다(순번 678). 이에 피고인 강○○은 ‘D(거래소) Ⓑ(B재단 코인) 종목 수급 
효과 분석’이라는 제목의 보고서를 작성하였는데, 위 보고서에는 ‘주요 활동: 전략적 매
수를 통한 가격 상승 및 지지, 분석대상: C(거래소)와의 연관성 및 상승 분석’, ‘결론: 
보고서의 기간 동안 D(거래소)에서 가격 상승에 영향을 줌. D(거래소)의 가격 변동이 
C(거래소)에 일부 영향을 준 것이 확인됨’이라고 기재되어 있다(순번 741). 즉, 피고인
들은 Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 해외 거래소 가격에 연동된다는 사정과는 무관하게 D
(거래소) 내에서의 가격 변동과 상승 자체를 의도하고 거래를 진행하였던 것으로 봄이 
타당하다. 
이에 대하여 피고인들은, 위탁판매를 조금이나마 잘 수행하고 있다는 
인상을 주기 위한 설명자료라고 주장하나[2026. 1. 23. 자 변론요지서(3) 49쪽], 위 보
고서에는, 피고인들이 주장하는 위탁판매의 목적, 즉 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인을 
높은 가격, 합리적 가격에 매도하였다는 내용은 전혀 찾아볼 수 없고, Ⓑ(B재단) 코인
의 보유자(홀더) 수 및 시세의 변동에 대한 내용이 주를 이루고 있는바, 오히려 위 보
고서는 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량과 시세를 상승시켰다는 사실을 보여주
기 위해 작성된 자료로 보일 뿐이다. 
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(바) 나아가 피고인들은 Ⓑ(B재단) 코인과 같은 메이저 S코인은 전체 가상자
산시장의 지배적 지표인 N코인 가격 흐름에 강하게 동조화되고, Ⓑ(B재단) 코인이 거
대한 유동성을 가진 C(거래소)의 선물시장에도 상장되어 있어, 일부 거래소에서 가격을 
인위적으로 끌어올리더라도 즉시 원래 가격 수준으로 되돌아오기 때문에, D(거래소) 
내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래만으로 시세를 변동시키는 것은 불가능하다는 취지로도 주장
한다. 
그러나 가상자산시장에서 N코인이 대표적 지표로 기능하여, 주요 S코
인들이 장기적인 흐름에서 N코인의 가격에 일정 영향을 받는 경향이 있을 뿐, 개별 거
래소에서 단기적으로 형성되는 S코인의 시세나 거래량 변화가 모두 N코인의 시세 및 
거래량 변동에 동조화되는 것은 아니다. 실제로 이 사건 시세조종기간 동안 N코인의 
시세가 하락한 시점에도 Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 상승한 경우가 존재하였고, 피고인들 
역시 2024. 8. 2.경 N코인의 시세가 하락하는 시점에서 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 
시세를 상승률 2위에 이를 정도로 회복시켜 놓기도 하였다(2024. 8. 2. 자 이□□과의 
대화 참조). 
또한 선물시장은 현물시장과 별도의 구조로서, 선물 가격이 항상 현물 
가격을 즉각적으로 규제하거나 통제한다고 보기 어렵고, 단기적인 현물 가격 변동이나 
거래량 증가는 선물시장과 독립적으로 형성될 수 있다. 피고인들 역시 C(거래소) 시장
과는 별개로 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격 상승이 중요하다는 인식하에 거래를 
진행하였다. 따라서 피고인들이 위 주장도 받아들이기 어렵다. 
나) 유동성 공급 목적이었다는 주장 
(1) 주장의 요지
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피고인의 이 사건 거래는 가상자산시장의 신뢰와 안정성 유지를 위해 유동
성을 공급하기 위한 목적이었을 뿐, 거래량을 증가시켜 매매를 유인할 목적은 없었다
(2025. 12. 26. 자 변론요지서 13 내지 20쪽).
(2) 판단
(가) Ⓑ(B재단) 코인은 C(거래소) 현물시장뿐만 아니라 선물시장에도 상장되
어 있어 C(거래소) 내에서 충분한 유동성을 보유하고 있었다고 보인다. 반면 D(거래소) 
내 Ⓑ(B재단) 코인이 단순히 거래량이 비교적 적은 것을 넘어 유동성이 부족하였다는 
사정, 즉 이 사건 거래 무렵 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량과 거래대금이 지속
적으로 저조한 상태가 유지되었거나, 매수·매도 호가 간 간격이 과도하게 벌어져 있었
는지, 호가 수량이 충분하지 않아 깊이가 얕고, 거래 체결이 간헐적으로만 발생한다거
나, 소량의 매수·매도주문으로 가격이 즉각적으로 급변하는 양상이 반복되었는지 등을 
엿볼 수 있는 객관적인 자료가 제출된 바 없고, 피고인 또한 유동성 공급이었다는 주장 
외 구체적인 주장·증명을 하지 못하고 있다(일반적으로 유동성 공급이 목적이라면, 그 
유동성을 공급하는 주체는 발행재단일 것이고, 그 실행자는 발행재단 측과 유동성 공급
에 관한 계약서 등을 장성하는 것이 일반적인데, 피고인은 이에 관하여 어떠한 자료도 
제출하지 못하고 있다). 
(나) 한편, 자본시장법 제176조 제3항40)은 시장조성자 제도를 통하여 시장
조성자의 시장조성 행위(유동성 공급)를 시세조종행위의 예외로 인정하여 면책하고 있
40) 제176조(시세조종행위 등의 금지) ③ 누구든지 상장증권 또는 장내파생상품의 시세를 고정시키거나 
안정시킬 목적으로 그 증권 또는 장내파생상품에 관한 일련의 매매 또는 그 위탁이나 수탁을 하는 
행위를 하여서는 아니 된다. 다만, 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 경우에는 그러하지 아니하다.
2. 투자매매업자가 대통령령으로 정하는 방법에 따라 모집 또는 매출한 증권의 수요·공급을 그 증권
이 상장된 날부터 6개월의 범위에서 대통령령으로 정하는 기간 동안 조성하는 매매거래(이하 이 
항에서 "시장조성"이라 한다)를 하는 경우 
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고, 가상자산이용자보호법은 제10조에서 시세조종행위 금지규정만을 두고 있을 뿐, 이
에 대한 예외로서 유동성 공급 또는 시장조성에 관한 규정을 두고 있지 않다. 가상자
산시장에서 유동성 공급 행위를 제도적으로 허용할 것인지 여부에 관하여는 다양한 논
의가 이루어지고 있고, 가상자산이용자보호법 역시 단계적 입법의 형태로 시행되었다
는 사정을 감안하더라도41), 가상자산 전문트레이더인 피고인으로서는, 자본시장법과 달
리 가상자산시장에서는 이른바 유동성 공급 행위가 시세조종행위로 평가되어 처벌될 
수 있다는 위험성을 충분히 인식할 수 있었을 것으로 보인다. 
(다) 나아가 자본시장법 제176조 제3항 및 유가증권시장 업무규정 제20조의
942), 같은 규정 시행세칙 제31조의1243) 등에 따르면, 자본시장법상 허용되는 적법한 
41) 금융위원회의 2023. 12. 8. 자 보도자료「가상자산 이용자 보호 등에 관한 법률」의 시행령 및 감독
규정 제정안 입법예고 실시’의 ‘참고2 관련 QA(공개용)’에 의하면, 금융위원회는 ‘10. 가상자산에 대
한 시장조성행위가 금지되는지?’라는 질문에 대하여 ‘자본시장법과 달리 가상자산이용자보호법은 시
장조성행위를 시세조종행위 금지의 예외로 규정하고 있지 않으므로, 가상자산에 대한 시장조성행위
는 시세조종행위(가상자산의 시세를 변동 또는 고정시키는 매매 등)에 해당할 수 있으며, 이 경우 형
사처벌 또는 과징금 부과의 대상이 됨’이라는 의견을 밝힌 바 있다(‘https://www.***.**.kr/no****01/
***14?srchCtgry=&curPage=129&srchKey=sj&srchText=&srchBeginDt=2022-12-&srchEndDt=’ 참조). 
42) 제20조의9(시장조성자) 
① 시장에 유동성을 공급하기 위하여 거래소와 시장조성계약을 체결한 회원(이하 “시장조성자”라 한다)
은 거래소가 유동성을 평가하여 유동성이 낮다고 판단하는 종목(이하 “저유동성종목”이라 한다)에 
대해 세칙으로 정하는 바에 따라 시장을 조성하는 호가(이하 “시장조성호가”라 한다)를 제출할 수 있
다. 다만, 제38조의3에 따라 매매계약체결방법을 달리하는 종목 등 세칙으로 정하는 종목의 경우에
는 그러하지 아니한다.
② 제1항에 따라 시장조성호가를 제출할 수 있는 회원은 다음 각호의 요건을 갖추어야 한다.
1. 주권에 대하여 투자매매업 인가를 받은 결제회원일 것
③ 제1항 및 제2항에 따른 시장조성호가의 대상이 되는 저유동성종목의 선정, 시장조성계약의 기재사
항, 체결방법, 그 밖에 필요한 사항은 세칙으로 정한다. 
43) 제31조의12(시장조성호가 제출방법 등) 
① 규정 제20조의9 제1항 본문에서 “세칙으로 정하는 바에 따라 시장을 조성하는 호가”란 시장조성계좌
를 통하여 다음 각호의 요건을 모두 충족하는 방법으로 제출하는 호가를 말한다.
1. 지정가호가 또는 최우선지정가호가로 제출할 것
2. 매수호가의 경우 호가제출시점의 최우선매도호가 가격보다 낮은 가격으로, 매도호가의 경우 호가제
출시점의 최우선매수호가 가격보다 높은 가격으로 각각 제출할 것. 다만, 제출하고자 하는 호가의 
다른 쪽에 호가잔량이 없는 경우에는 그러하지 아니하다. 
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시장조성행위로 인정받기 위해서는, 거래소와 시장조성계약을 체결한 회원이 사전에 
신고된 계좌를 이용하여 지정가호가 또는 최우선지정가호가 방식으로 호가를 제출하여
야 하고, 원칙적으로 매수호가는 최우선매도호가보다 낮은 가격으로, 매도호가는 최우
선매수호가보다 높은 가격으로 제출하여, 즉각적으로 체결이 되지 않으면서 유동성을 
공급하는 형태를 갖추어야 한다. 또한 유가증권시장 업무규정 제20조의1044) 및 같은 
규정 시행세칙 제31조의1745)에 따르면, 시장조성자는 매수와 매도 양방향에 동시에 호
가를 유지하되, 그 호가 간의 가격 차이는 계약상 정해진 의무스프레드 이내여야 하고, 
44) 제20조의10(시장조성호가 유지의무)
① 시장조성자는 시장조성계약에서 정하는 경우 그 계약의 내용에 따라 시장조성호가를 제출하고 그 호
가를 유지하여야 한다. 다만, 세칙으로 정하는 경우에는 그러하지 아니하다.
② 시장조성호가의 유지의무, 의무의 면제, 그 밖에 필요한 사항은 세칙으로 정한다. 
45) 제31조의17(시장조성호가의 유지의무)
① 규정 제20조의10에 따라 시장조성자는 다음 각호의 요건을 모두 충족하는 방법으로 시장조성호가를 
유지하여야 한다. 이 경우 규정 제24조에 따른 복수가격에 의한 개별경쟁매매의 방법으로 거래하는 
시간 동안 제출된 호가의 경우 제31조의12 제2항에도 불구하고 호가유지 의무를 이행하기 위해 제
출한 것으로 본다.
1. 매도호가 및 매수호가 양쪽에 호가를 유지할 것
2. 시장조성자의 매도호가의 가격과 매수호가의 가격 간의 차이를 호가가격 단위로 나눈 수치(이하 “호
가가격단위스프레드”라 한다)가 시장조성계약에서 정하는 의무스프레드 이내일 것. 다만, 어느 한쪽
의 시장조성호가 유지의무가 면제되는 경우로서 다음 각 목의 어느 하나에 해당하는 경우에는 해당 
각 목에서 정하는 수치를 호가가격단위스프레드로 본다. 
3. 매도호가의 시장조성호가 합산금액 및 매수호가의 시장조성호가 합산금액이 각각 시장조성계약에서 
정하는 최소호가유지금액 이상일 것
② 규정 제20조의10 제1항 단서에서 “세칙으로 정하는 경우”란 다음 각 호의 경우를 말한다. 
1. 장 개시 이후 3분 이내인 경우
2. 규정 제23조에 따른 단일가격에 의한 개별경쟁매매의 방법으로 가격이 결정되는 때의 호가접수시간
인 경우
3. 해당 시장조성종목의 상한가에 매수호가만 있거나 하한가에 매도호가만 있는 경우
4. 해당 시장조성종목에 대한 시장조성호가를 통한 일중 거래금액이 별표 2의2에 따른 평가대상기간의 
일평균거래대금(정규시장의 매매거래시간 중 규정 제23조 제1항 제2호·제3호·제5호 및 규정 제24조
에 따른 개별경쟁매매의 방법에 의한 거래대금에 한한다)의 100분의 50을 초과하는 때에는 그 시점
부터 당일의 장종료시점까지의 경우 
8. 그 밖에 시스템 장애 등 시장조성호가를 제출하는 것이 곤란하다고 거래소가 인정하는 경우
③ 제1항에도 불구하고 시장상황급변 등의 사유로 거래소가 필요하다고 인정하는 경우에는 같은 항 제2
호에 따른 의무스프레드를 확대하거나 같은 항 제3호에 따른 최소호가유지금액을 줄일 수 있다.
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호가 잔량 또한 최소호가유지금액 이상을 충족하여야 하며, 장 개시 직후나 시가단일
가 매매시간 등 세칙에서 정한 예외적인 면제 사유에 해당하지 않는 한 이러한 호가 
유지의무를 지속적으로 준수하여야 한다.
즉, 자본시장법상 허용되는 시장조성에 따른 유동성 공급이란, 시장조
성자가 스스로 매매를 반복하여 거래를 성사시키는 것이 아니라, 지정가 방식으로 매
수·매도 호가를 제출하여 유동성을 제공함으로써, 제3자인 일반 투자자가 자신의 판단
에 따라 해당 호가를 선택하여 체결하도록 하는 여건을 조성하는 행위를 의미한다. 결
국 시장조성자가 상대방 호가를 직접 체결하거나 자신의 주문이 즉시 체결되도록 가격
을 제시하는 방식은 허용되지 않는 것이다. 이aa 역시 이 법정에서 ‘고빈도 매매가 유
동성 공급에서 주로 쓰이는 매매이다. 주식 같은 경우 호가에 매도한다고 주문을 냈는
데 매도가 되지 않은 경우, 이를 사주게끔 해 주는 거다. 그리고 누군가 갑자기 시장가
로 (매도주문을) 던져서 시세가 대폭 내려갈 수 있기 때문에, 호가를 촘촘하게 빠르게 
채워서 체결하게끔 만드는 것이다’는 취지로 진술하였다(이aa 녹취서 36쪽). 
(라) 자본시장법에서 규정한 시장조성자의 유동성 공급 측면에서 이 사건을 
살펴보건대[피고인도 자본시장법상 시장조성자 제도 및 유동성 공급이 가상자산시장에
서 더욱 필요하다는 취지로 주장하였다(2025. 12. 26. 자 변론요지서 17쪽)], 피고인은 
히트봇을 이용하여 고가에 매수하고 저가에 매도하는 주문을 제출함으로써, 거래 당시 
형성되어 있던 최우선 매도·매수호가 또는 그에 인접한 호가를 직접 체결하는 방식으
로 거래하였고, 이러한 거래를 약 3개월이 넘는 기간 동안 반복하였다. 앞서 본 바와 
같이 자본시장법상 유동성 공급이란, 주문에 의해 실제 거래를 발생시키는 것이 아니
라 매수·매도 호가를 미리 제출해 제3자의 체결을 기다리는 방식인바, 체결 여부와 무
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관하게 호가를 유지함으로써 시장의 깊이를 확보하는 것을 목적으로 한다. 그럼에도 
피고인은 히트매도·매수주문을 통해 호가를 즉시 소진시키는 방식으로 거래를 반복함
으로써 거래량을 인위적으로 형성하고, 유동성을 오히려 소멸시켰는바, 이는 유동성 공
급 행위와 명백히 구별된다.
(마) 나아가 피고인은 직전체결가보다 현저히 낮은 가격대(‘3%, 5%, 7%, 9%, 
11%’ 및 ‘5%, 10%, 15%, 20%, 25%’)에 단계적으로 매수주문을 제출하였는데, 이는 실
제 체결 가능성이 거의 없는 수준에 해당한다(피고인도 극히 드물게 발생하는 슈팅 현
상에 대비하여 위 허수매수주문을 제출한 것이라 주장한다). 이러한 주문은 거래가 이
루어질 수 있는 가격대의 호가를 보완하여 유동성을 제공한 것으로 보기 어렵고, 오히
려 실질적인 매수 의사 없이 호가창을 두텁게 보이게 하여 매수세가 존재하는 듯한 외
관을 형성할 뿐이다. 
(바) 피고인은 2024. 8. 14. 강○○과 아래와 같은 대화를 나누었는데(순번 
739), 그 대화내용에 의하더라도, 강○○은 오히려 호가 갭이 존재하는 경우를 문제 상
황으로 전제하면서, ‘호가 갭이 없을 경우 히트봇으로 거래를 하고, 호가 갭이 있는 경
우에는 갭을 막은 뒤 히트매도·매수 거래를 하는 방안’을 제시하였다. 이는 위 거래가 
호가 공백을 해소함으로써 유동성을 공급하기 위한 목적이 아니라, 즉시 체결을 전제
로 한 거래였다는 점을 더욱 분명하게 알 수 있다.
[2024. 8. 14. 자 피고인과 강○○의 대화] 
[강○○] 생각한 게 있었는데, 결국 손실이 불가피한 거 같아서 계속 뭔가 생각해도 리스크
는 발생하네요. 
1. 호가 갭이 없다면 -> 기존 히트로직 
2. 호가 갭이 있다면 -> 이게 문제점.
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(사) D 거래소의 시장감시실 실장인 장aa은 이 법정에서 ‘가상자산 거래소 
입장에서는 흔히 말하는 호가공백이 없으면 좋기 때문에, 바로 주문을 체결시키지 않
고 호가공백을 메워준 다음에 다른 사람의 주문에 의해서 체결되는 “메이커 주문”에 
대해서는 “메이커 주문 리워드”를 주면서 호가공백을 메우려고 노력하고 있다. 피고인
의 거래는 호가공백을 메운다기보다도 그냥 계속 위아래로 주문만 체결하였기 때문에 
거래소 입장에서 좋은 거래는 아닌 것 같다’는 취지로 진술하였다(장aa 녹취서 29쪽). 
만약 피고인이 유동성 확보를 의도하였다면, 반복적인 히트매수·매도와 같은 방식에 의
하지 않더라도, 시세 상·하단에 지정가 주문을 제출하여 제3자의 체결을 기다리거나, D 
거래소와 협의하여 메이커 주문을 통해 호가 공백을 메워줌으로써 투자자들의 자발적
이고 적극적인 체결을 유도하는 방식으로 거래를 할 수 있었다. 
(아) 위와 같은 사정을 종합하여 보면, 피고인의 히트매도·매수주문과 허수
매수주문이 유동성 공급 목적으로 이루어진 것이라는 피고인의 주장은 받아들이기 어
렵다. 
1. 호가 갭이 있을 때 
1. 손실을 감안하고 최소 히트로 돌린다 – 원화마켓은 올라도 N(코인)마켓은 
손실이 너무 큼
2. 갭을 막는다(구시대적 방식) 
- 일단 갭을 막은 뒤 주문체결은 하면 안 되니, 매수로 막고 매도호가에 
매수하기, 매도로 막고 매수호가에 매도하기
- 단, 이것도 중간에 누군가 재진입하면 모르지만 왔다리 갔다리 하게 되
면 손실이 커지긴 함.
- 차이가 있다면 액션의 차이
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다) 히트매도·매수주문의 목적에 대한 주장 
(1) 주장의 요지
피고인은 D(거래소)의 블랙 등급 유지 조건인 월 1,000억 원 이상의 거래금
액을 달성하기 위하여 거래량을 늘릴 필요가 있었고, 주문 당시 형성된 시가에 근접한 
가격으로 주문을 제출하면 높은 확률로 주문이 체결되기 때문에 거래의 편의상 히트매
도·매수주문을 제출한 것일 뿐이다[2026. 1. 23. 자 변론요지서(3) 11 내지 15쪽]. 
(2) 블랙 등급 달성을 위한 목적이었다는 주장에 대한 판단
(가) D 거래소는 월 거래금액(실제 체결 금액)이 1,000억 원 이상인 이용자
들에게 블랙 등급을 부여하고, 5성급 호텔 숙박, 골프 라운드, 요트 투어 등의 혜택을 
제공하고 있으며(순번 313. 임aa 녹취서 3쪽), 피고인은 실제로 2024년 4월경부터 10
월경까지, 6월 및 9월을 제외한 기간에는 블랙 등급을 부여받았다[2026. 1. 23. 자 변
론요지서(3) 13쪽]. 
(나) 그러나 피고인은 2024. 7. 14. D(거래소) 계정으로 Ⓑ(B재단) 코인을 최
초 입고 받을 당시 이미 약 41억 5,000만 원 상당의 U 코인을 보유하고 있었고, 2024. 
7. 27.에도 약 2억 원 상당의 G(Ⓖ)(스테이블코인)를 추가로 매수하는 등(순번 38, 
48-2446)), D(거래소) 계정에 다른 가상자산을 보유하고 있었다. 그럼에도 피고인이 오
로지 블랙 등급 달성을 위하여 굳이 위탁판매를 의뢰받은 Ⓑ(B재단) 코인을 대상으로 
선정하고, 그 위탁 목적에도 부합하지 않게 장기간 경제적 합리성이 없는 고가매수·저
가매도주문을 반복하였다는 것은 경험칙상 쉽게 납득하기 어렵다. 
(다) 또한 피고인이 블랙 등급 달성을 위하여 이 사건 거래를 하였다면, 앞
46) ‘20241025_압수’_‘B(재단)_패스트트랙 자료’_‘6. 추가자료’ 폴더 내 ‘4. 20241023_이○○_일자별 코인 
및 원화잔고_제출’ 엑셀 파일 참조.
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서 본 바와 같이 피고인이 거래를 진행하면서 이□□과 일정 수준까지 인위적으로 가
격을 끌어올리거나 그 기간과 물량, C(거래소) 등 해외 거래소에서 넘어오는 물량의 통
제 등을 상세하게 논의했어야 할 이유는 찾기 어렵다. 피고인이 이□□뿐만 아니라 강
○○ 등 주변인과 나눈 대화에서 블랙 등급에 관하여 언급한 사실은 확인되지 않고, 
달리 피고인이 블랙 등급 달성을 위하여 이 사건 거래를 하였다는 사정을 엿볼 수 있
는 자료도 전혀 제출되지 않았다. 
(라) 설령 피고인에게 블랙 등급 달성 목적이 있었다고 하더라도, 이 사건 
거래방식 외에, 시세가 상승할 것으로 판단하여 일정 기간 소량씩 분할하여 매수주문
을 반복 제출하거나, 보유 물량을 소량씩 분할하여 매도하는 방식으로 거래량을 증가
시킬 수 있다. 특히 Ⓑ(B재단) 코인은 G(○○)(스테이블코인) 등과 비교하여 D 거래소 
내 거래량이 상대적으로 적어, 소량의 주문만으로도 거래량 증가와 함께 시가가 변동
할 가능성이 큰 종목인바, 거래량을 늘릴 목적이었다면 피고인이 보유하고 있던 G(스
테이블코인)나 다른 유동성이 풍부하고 안정적인 가상자산으로 거래하는 것이 더욱 합
리적인 선택이었을 것으로 보인다.
(마) 피고인은 2024. 6. 27. D(거래소) 고객전략실 VIP팀 소속으로 피고인의 
전담 컨시어지 직원이었던 임aa에게 ‘2024. 7. 19. 이후로 거래방식에 대한 좋은 방법
을 알려주시면 감사하겠습니다’라고 하였고(순번 314), 임aa은 이 법정에서 ‘가상자산이
용자보호법이 시행되면서 블랙 등급 유지를 위해 이상거래와 관련한 주의사항을 특별
히 신경 써야 한다고 안내를 하였다’는 취지로 진술하였다(임aa 녹취서 11쪽). D(거래
소)의 의뢰에 따라 가상자산이용자보호법 시행 관련 세미나를 진행했던 신aa은 이 법
정에서 ‘2024. 7. 18. 피고인과 1:1 세미나를 가졌을 당시, 피고인이 발행재단으로부터 
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코인을 받아서 거래를 하는 과정에서 내부정보가 이용될 수 있다는 점 외에도, 매도와 
매수가 동시에 이루어지면 자전거래의 오인이 될 수 있는 우려가 있기 때문에, 그 부
분 거래에 대한 위험성을 알려주었다’는 취지로 진술하였다(신aa 녹취서 10쪽). 피고인
은 가상자산이용자보호법이 시행되기 전 변호사 송범준에게도, 피고인이 진행할 거래
의 형태 및 가상자산이용자보호법 위반 여부 등에 대한 자문을 구했던 것으로 보인다
(순번 467). 
또한 피고인은 이미 가상자산 트레이더로 활동하면서 2024. 2.경부터 
Ⓑ(B재단) 코인, U 코인 등의 판매를 위탁받아서 대규모 거래를 한 적이 있는 등 가상
자산 거래형태 및 수익실현 구조 등을 잘 알고 있는 전문가였고, 해외 가상자산시장에
서 유동성 공급을 위한 거래량 활성화 등을 수행하는 A블록을 운영해왔다(순번 6, 이
○○ 녹취서 2쪽). 이러한 사정을 종합해 보면, 설령 피고인이 D(거래소)의 블랙 등급
을 달성할 목적으로 거래량을 늘리기 위하여 히트매도·매수 거래를 하였다고 하더라도, 
주문의 가격(고가매수, 저가매도), 형태(주문 즉시 대부분 체결), 빈도, 수량 등에 비추
어, 위 거래가 경제적 합리성이 없고, 그로 인하여 거래량이 급격히 증가하여 일반 투
자자로 하여금 매매가 성황을 이루고 있는 것처럼 오인하게 할 수 있다는 점을 충분히 
인식했다고 봄이 타당하다. 
(바) 한편, D(거래소) 내 이상거래 탐지 시스템을 통하여 비정상적인 거래가 
확인될 경우 블랙 프리미엄 대상에서 즉시 제외되고 멤버십 혜택이 취소될 수 있는바
(순번 313), 피고인이 가격 변동성이 크고 위탁판매를 의뢰받은 Ⓑ(B재단) 코인을 대상
으로 하여, 이상거래로 탐지될 위험성이 큰 방식의 거래를 선택하면서까지 블랙 등급
을 달성해야 할 특별한 사정은 찾기 어렵다. 
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(사) 피고인은 이 사건 시세조종기간 중 2024년 9월경에는 블랙 등급을 달
성하지 못하였다. 그러나 피고인은 히트봇(P봇)을 직접 제작·이용하여 히트매도·매수주
문을 제출하였고, 주문이 제출되면 곧바로 체결되었으며, 이러한 거래가 연속적으로 이
루어졌다. 히트봇을 이용하여 주문을 제출하고 거래가 체결됨에 있어 특별한 기술적 
어려움이 있었다고 볼 사정도 찾기 어렵다. 즉, 피고인이 블랙 등급 달성을 위하여 히
트봇을 이용하여 거래량을 늘린 것이라면, 2024. 9.경에만 거래금액 1,000억 원 이상의 
조건을 달성하지 못하였던 이유는 없었을 것으로 보인다[강○○ 역시 이 법정에서 ‘피
고인이 거래금액이 1,000억 원이 넘는 경우 거래를 중단하도록 하였고, 반대로 1,000억 
원에서 조금 모자라는 경우 히트봇을 이용하여 히트매도·매수 거래를 하도록 한 것이 
맞다’는 취지로 진술하였다(강○○ 녹취서 31쪽)]. 
(아) 피고인에게 매매를 유인할 목적이 있었다고 판단하는 이상, 그 목적이 
다른 목적과 공존하는지 여부나 어느 목적이 주된 것인지는 문제되지 아니하고, 매매
를 유인할 목적에 대한 인식의 정도는 미필적 인식으로도 족하다. 따라서 설령 블랙 
등급 달성이 이 사건 거래의 주된 목적이었다 하더라도, 매매를 유인할 목적이 있었다
고 판단함에 아무런 장애가 되지 않는다.
(3) 거래의 편의를 위한 목적이었다는 주장에 대한 판단
(가) 피고인이 처음 히트매도·매수주문을 제출하기 시작한 2024. 7. 22. 3:24:20
경 직전체결가는 4,135원, 상대호가는 4,173원이었고(주문번호: C**************82330), 
피고인은 5,000원의 주문가로 63.194개의 매수주문을 제출하여 전량 체결되었으며
(4,173원에 2.537954개, 4,180원에 60.65685개), 시세가 4,180원으로 상승하였다(순번 
4847)). 피고인은 같은 날 3:39:57경 직전체결가 4,188원, 상대호가 4,199원인 상황에서
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(주문번호: C**************88150) 지정가 5,000원으로 799.3778개의 매수주문을 제출
하였고, 매도1호가부터 매도7호가까지의 물량 전부와 매도8호가 물량 일부를 순차적으
로 소진하면서 전량 체결되었으며, 시세가 4,211원으로 상승하였다. 
피고인은 같은 날 3:25:22 직전체결가 4,190원, 상대호가 4,152원인 상황에
서(주문번호: C**************82753), 3,500원의 주문가로 365.2691개의 매도주문을 
제출하였고, 매수2호가까지의 물량 전부와 매수3호가 물량을 소진하면서 전량 체결되
었으며 시세가 4,150원으로 하락하였다. 피고인은 같은 날 03:25:51 직전체결가 4,145
원, 상대호가 4,143원인 상황에서(주문번호: C**************82921), 3,500원의 주문가
로 719.0341개의 매도주문을 제출하였고, 매수3호가까지의 물량 전부와 매수4호가 물
량 일부를 소진하면서 전량 체결되었으며, 시세가 4,140원으로 하락하였다(순번 48). 
(나) 이와 같이 피고인은 당시 시세와 상당한 차이가 나는 지정가로 매도·매
수주문을 제출하여 여러 매도·매수호가의 물량을 연속적으로 소진하였고, 그 결과 각 
주문은 전량 체결됨과 동시에 시세는 위아래로 즉각 변동되었다. 이러한 거래는 시장 
가격의 흐름에 따라 유리한 시점을 선택하여 매수·매도하려는 일반적인 투자형태와는 
달리, 거래 당시의 시세와는 관계없이 손실을 감수하고서라도 거래가 반드시 체결되도
록 의도한 것으로 보일 뿐이며, 단순히 시가 부근의 물량을 매수·매도하기 위한 거래라
고 보기 어렵다.
(다) 특히, 피고인은 2024. 7. 27.부터 위 히트매도주문과는 달리 ‘매도가격
을 매수1호가(최우선매수호가)로, 매도물량을 위 호가에 제출된 매수주문량으로 하여 
일정한 간격으로 매도주문을 제출’하는 방식의 수익실현봇을 이용하여 매수1호가 물량
47) ‘20241025 압수’_‘B(재단) 패스트트랙 자료’_‘2. 매매장 및 체결장’_‘2. 체결장’ 폴더 내 ‘1. (7.14~9.3 기
간중 체결장)_0020551_가상자산조사분석팀-110_20240905_VA002_01’ 파일 참조.
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을 매도하였고, 그때부터 2024. 8. 4.까지, 2024. 8. 8.부터 2024. 8. 14.까지, 2024. 8. 
16.부터 2024. 8. 21.까지, 2024. 9. 20.부터 2024. 9. 24.까지, 2024. 10. 21. 및 2024. 
10. 23. Ⓑ(B재단) 코인 합계 1,605,631개를 매도하였다(순번 659, 2025. 12. 31. 자 검
찰의견서 90쪽 참조. 한편, 위 수익실현봇을 통한 매매는 이 사건 공소사실에 포함되어 
있지 않다). 즉, 피고인은 주문 당시 최우선매수호가 물량만을 정확히 소진하여 즉시 
체결되도록 하는 자동매매 프로그램(수익실현봇)을 직접 제작·설계하여 거래를 한 바 
있다. 그럼에도 피고인은 위 프로그램을 활용하지 않고, 시가를 현저히 상회하거나 하
회하는 지정가로 다수 호가의 물량을 인위적으로 소진하면서 시세를 즉각 변동시키는 
히트매도·매수주문을, 위 수익실현 매매와 병행하여 사용하였다. 이러한 사정에 비추어 
보면, 피고인의 히트매도·매수 거래를 단순히 시가 부근 물량을 처리하기 위한 거래 편
의성 차원에서 선택한 것이라 보기는 어렵다. 
라) 허수매수주문 목적에 대한 주장 
(1) 주장의 요지
피고인은 Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 순간적으로 하락하였다가 복구되는 ‘매도 
슈팅(순간적 급락)’ 현상이 발생하였을 때 저가에 매수하여 차익을 얻기 위한 목적으로 
월봇을 이용한 거래를 한 것이다(2025. 12. 26. 자 변론요지서 68쪽).
(2) 판단
아래와 같은 사실 및 사정들에 비추어 보면, 피고인이 실제 Ⓑ(B재단) 코인
을 매수할 의사로 허수매수주문을 제출한 것이라 보기 어렵다. 따라서 피고인의 이 부
분 주장은 받아들이지 않는다.
(가) 앞서 본 바와 같이 피고인은 2024. 7. 28.부터 2024. 10. 14.까지 79일 
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동안 약 535만 회에 걸쳐 합계 약 268억 개의 매수주문을 제출하였다. 그러나 그중 실
제 체결된 수량은 별지 주문제출내역 기재와 같이 25,005개(= 26,804,194,917개 – 
26,804,169,912개)에 불과하며, 피고인이 주문한 전체 수량 대비 체결 비율은 약 
0.0000933%(= 25,005개 ÷ 26,804,194,917개 × 100%)에 그친다. 이러한 매수주문의 기
간과 횟수, 주문량, 체결 빈도와 규모 등에 비추어 보면, 위 매수주문이 실제 체결을 
전제로 반복적으로 제출된 통상적인 주문이라고 보기는 어렵다.
(나) 피고인은 2024. 8. 5. 15:29경 강○○에게 F(대화방)으로 “월봇 몇 프로
야? 어제오늘 5억 넘게 사진 듯. 시장가로 긁어서 내려갔나.”라고 하였고, 강○○은 “Ⓑ
(B재단 코인) 아닌 거 같은데요? 물량이 별로 안 늘지 않았나요?”라고 답하자, 피고인
은 “원화가 20억 넘었는데, 사진 거 맞아. 지금 토큰 100만 개임.”이라고 하였다. 이에 
강○○이 “아. 맞네요. 어떡할까요?”라고 하였고, 피고인은 “더 멀리 잡자 퍼센트. 5, 
10, 15, 20, 25. 그리고 가격이 하락할 때 같이 내려가는지도 모니터링해 줘.”라고 지시
하였다(순번 689). 
위 대화내용을 문언 그대로 보면, 피고인은 자신의 주문이 체결된 상황
에 대하여 ‘사진 듯’, ‘사진 거 맞아’라고 하였고, 강○○ 또한 ‘어떡할까요’라며 이를 해
결해야 할 문제 상황으로 인식하고 있었는바, 피고인이 적극적인 매수 의사에 따라 주
문을 제출하여 체결되었다는 것이 아니라, 의도하지 않았음에도 본의 아니게 매수가 
이루어졌다고 인식한 것으로 보인다. 또한 피고인은 ‘시장가로 긁어서 내려갔나’라고 
하였는바, 순간적으로 슈팅 현상이 발생하여 매수가 되고 다시 그 가격이 원래대로 회
복되었다는 것이 아니라, 누군가 대량의 매도주문을 시장가로 던져서 아래에 받쳐져 
있던 매수주문을 순식간에 체결시키며 가격을 폭락시켰다는 뜻으로 해석된다[피고인은 
- 86 -
이미 1차 매매를 하던 2024. 2. 15.경 이□□에게 “저 매수벽은 저희 거예요. 유동적으
로 옮겨질 거예요. 가격 변동하면서 위아래로. 긁어서 누가 던지지 않는 한 체결되지 
않는 매수벽입니다.”라고 말한 바 있다(순번 691)]. 
(다) 피고인은 ‘당시 시세가 하락하는 추세였고, 더 낮은 가격에 매수할 수 
있었음에도 상대적으로 높은 가격에 체결되어 손해를 보았기 때문에 위와 같은 대화를 
한 것이다’고 주장한다. 그러나 Ⓑ(B재단) 코인의 시세는 2024. 8. 4. 0시경 4,439원이
었는데, 같은 날 8시경 3,780원, 16시경 3,838원, 2024. 8. 5. 0시경 3,698원, 8시경 
3,378원으로(순번 57348)), 약 40% 가까이 하락하였는바, 이 과정에서 피고인이 설정한 
간격에 따라 이루어진 매수는 시세 대비 충분히 저가에 매수한 것으로서, 곧바로 손해
라 보기는 어렵다. 나아가 위 대화 당시 피고인은 구체적으로 어느 가격에 얼마의 양
을 매수하였는지조차 제대로 파악하지 못하고 있었던 것으로 보이고, ‘더 낮은 가격에 
매수할 수도 있었다’고 말하거나 ‘더 낮은 가격으로 매수하라’고 지시하는 사정도 찾아
볼 수 없다. 오히려 피고인은 시세보다 낮은 주문가의 간격을 더 넓게 세팅하면서, 시
세가 내려갈 때 그 주문가도 시세와 “같이” 내려가는지를 확인하라고 지시하였는바, 피
고인이 실제 매수 의사를 가지고 위 대화를 하였다고 보이지 않는다. 
(라) 피고인은 위 대화 직후 매수주문가를 직전체결가 대비 5%, 10%, 15%, 
20%, 25% 더 낮은 가격으로 변경하였다. 이에 대하여 피고인은 시세가 더 하락할 것을 
예상하여 더 저렴한 가격에 매수하기 위함이었다고 주장한다. 그러나 위 월봇은 직전체
결가에 연동하여 매수호가가 약 5초마다 취소 후 재주문되는 구조이므로, 특정 가격대
에서의 체결을 예정한 지정가 주문과 달리, 시세가 하락한다고 하여 그 가격에 곧바로 
48) ‘추가혐의기간_부당이득(10.25.종기)’ 파일의 ‘시세’ sheet 참조.
- 87 -
매수되는 것이 아니다. 시세에서 설정된 비율 만큼 낮은 가격의 주문이 제출되기 때문
에, 여전히 그 하락한 가격에서 슈팅 현상이 발생하지 않는 한 체결될 가능성은 매우 
낮고, 시세보다 낮은 간격을 더 넓힌 경우에는 더욱 그러하다(피고인이 시세 하락장에
서 시세가 더 하락할 것을 예상하고 더 낮은 가격에 매수할 것을 의도하였다면, 나름대
로 예상하는 하락 지점에 지정가 주문을 제출해 두는 것이 경제적으로 훨씬 합리적이라
고 보인다). 나아가 위 대화 후인 2024. 8. 5. 16시경 시세는 2,732원까지 내려갔다가 
그 후 2024. 8. 11. 16시경까지(3,255원) 반등세로 돌아섰는데, 그럼에도 피고인은 위와 
같이 넓혀 놓은 매수 간격(5~25%)을 다시 좁히거나 원래대로(3~12%) 재설정하지 않았
다. 이러한 사정에 비추어 보면, 오히려 피고인은 원하지 않는 매수가 이루어져 매수 간
격을 더 넓힘으로써 체결될 가능성을 더 낮추려는 의사가 있었다고 추단된다.
(마) 위 대화가 이루어진 2024. 8. 5. 무렵 피고인의 허수매수주문이 실제로 
체결된 것은, 2024. 7. 28.경 22,094,883원, 7. 29.경 21,548,355원, 8. 3.경 294,622원 
총 3차례에 불과했다(순번 719. 6,145쪽). 한편, 피고인은 2024. 7. 22.부터 지정가 
5,000원의 고가매수와 지정가 3,500원의 저가매도주문을 제출해왔고, Ⓑ(B재단) 코인의 
시세는 2024. 8. 5. 처음으로 3,500원 아래로 하락하였다(순번 575).49) 피고인의 히트매
도주문은 2024. 8. 5. 5:30:02(직전체결가 3,516원) 이후부터 체결되지 않았고50), 
10:40:47 지정가를 2,500원으로 변경하여 주문이 제출되자 전량 체결되었으며, 그 이후 
2024. 10. 25.까지 매도지정가 2,500원은 변경되지 않았다. 반면, 위 2024. 8. 5. 
49) 순번 575. 범죄일람표(히트매도)에 의하면, 2024. 8. 4. 체결된 주문 중 가장 낮은 직전체결가는 
3,680원이었다
50) 위 범죄일람표(히트매도)의 2024. 8. 4. 및 2024. 8. 6.에는 위와 같은 시간적 간격 없이 꾸준히 주문
이 제출된 점에 비추어 보면, 2024. 8. 5. 위 시간적 간격 사이에는, 주문이 제출되긴 하였으나 체결
되지 않았던 것으로 보인다. 
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5:30:02부터 10:40:47 사이에 피고인의 지정가 5,000원 매수주문은 167회에 걸쳐(번호 
21461 내지 21627) 약 92,500개가 체결되었고, 그 가격의 합계는 약 3,004,400,000원(= 
925,000원 × 3,248원51))이다. 또한 이 사건 별지 주문제출내역에 의하면, 2024. 8. 5. 
히트매수 수량은 399,489개, 히트매도수량은 257,538개로 141,951개(= 399,489개 – 
257,538개)의 차이가 있다. 
즉, 2024. 8. 5. Ⓑ(B재단) 코인의 시세가 3,500원 아래로 하락한 이후 
피고인이 매도지정가를 2,500원으로 변경하기 전까지는, 지정가 5,000원의 매수주문만
이 반복적으로 체결되었을 뿐, 월봇을 이용한 허수매수주문이 급락 후 반등이라는 이
른바 ‘슈팅’ 현상으로 체결된 것은 아니었다. 이러한 사정에 비추어 보면, 피고인이 제
작한 월봇에는 허수매수주문으로 실제 체결된 수량과 가격을 실시간으로 확인할 수 있
는 기능이 존재하지 않았거나, 적어도 피고인은 위 주문으로 인한 실제 체결내역을 확
인하지도 않았던 것으로 보인다. 따라서 피고인이 실제 체결 의사로서 월봇을 이용하
여 허수매수주문을 낸 것으로 보이지 않는다. 
(바) 피고인이 히트봇의 매도지정가를 2,500원으로 변경한 이후 Ⓑ(B재단) 
코인 시세는 3,000원 전후에서 등락하였고, 피고인은 위 기간 동안 지정가 2,500원의 
매도주문과 지정가 5,000원의 매수주문을 제출하며 3,000원 전후의 시세에서 반복적으
로 매도매수하였다. 위와 같은 주문 형태에 비추어 보면, 피고인은 적어도 당시 시세였
던 3,000원 전후의 가격대가 적절하다는 경제적 판단하에 매도·매수주문을 병행한 것
으로 볼 수 있다(앞서 본 바와 같이 피고인의 위 히트매도·매수 거래는 그 자체로도 
경제적 합리성이 결여되어 있다). 그럼에도 피고인은 위 거래와 동시에 월봇을 통해서
51) 위 시간 동안 상대호가는 최저 2,982원, 최고 3,515원이었으므로, 평균 시세를 3,248원{= (2,982원 + 
3,515원) ÷ 2}으로 산정하였다.
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는 ‘시세가 더 하락할 것이므로, 직전체결가 대비 3~12% 낮은 가격에 매수하는 것조차 
손해’라고 판단하여 시세 대비 5~25% 낮은 구간으로 주문을 변경하여 제출하였다. 이
는 경제적 합리성의 관점에서 도저히 설명하기 어렵고, 오히려 월봇을 통한 허수매수
주문이 실제 체결을 전제로 하지 않았음을 뒷받침할 뿐이다. 
(사) 피고인은 허수매수주문이 ‘그리드 트레이딩(Grid Trading)’의 하나로서 
일반적인 거래형태에 해당한다고 주장한다. 그러나 통상적인 그리드 트레이딩이란 일정
한 가격 범위와 간격을 미리 설정하여, 시세가 그 범위 내에서 변동하는 과정에서 각 
가격대에 도달할 때마다 실제 매수·매도가 반복적으로 체결됨으로써 수익을 실현하는 
거래 방법을 말한다. 장aa 역시 이 법정에서 “예를 들어 가격이 1,500원까지 내려가면 
매수하겠다는 설정값이 있고, 반대로 가격이 상승할 경우에는 적정 가격에서 매도하겠
다는 설정값을 두는 것이 그리드 트레이딩이다.”라는 취지로 진술하였는바(장aa 녹취서 
33쪽)52), 그리드 트레이딩은 기본적으로 실제 거래가 체결될 것을 전제로 한다. 피고인
의 허수매수주문은 여러 간격을 두고 다수의 주문을 제출한다는 점에서 그리드 트레이
딩과 유사한 측면이 있긴 하나, 5초의 짧은 시간마다 직전체결가에 연동하여 매수호가
를 계속 변경함으로써, 시세가 하락할 경우 매수호가 역시 함께 하락하도록 설계되어 
있으므로, 실제로 주문이 체결로 이어질 것을 전제한다고 보기는 어렵다. 
앞서 본 바와 같이 이aa는 ‘누군가 갑자기 시장가로 (매도주문을) 던져
서 시세가 대폭 내려갈 수 있기 때문에, 고빈도 매매로 호가를 촘촘하게 빠르게 채워
서 체결하게끔 만드는 것이다. 그 하한가를 막기 위한 방어를 위해 고빈도 매매가 들
52) 이aa 역시 이 법정에서 ‘구체적으로 보면 그리드 트레이딩은 가격 상한선과 하한선을 정해놓고 미리 
지정한 일정한 가격 간격으로 매수, 매도하는 기법이지요?’라는 물음에, ’예. 맞습니다. 이게 저희는 
가두리라는 표현을 합니다‘라고 진술하였다(이aa 녹취서 11쪽).
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어가는 것이다’는 취지로 진술하였다(이aa 녹취서 36쪽). 그러나 피고인은 시세보다 낮
은 하한가의 비어 있는 호가에만 주문을 제출한 것이 아니라, 호가공백과 상관없이 시
세에 연동하여 그보다 일정 비율 낮은 가격의 주문과 취소주문을 반복하였는바, 위 주
문이 유동성 공급 측면에서 이루어진 것이라 보기도 어렵다. 
(아) 피고인은 이미 1차 매매가 이루어지던 2024. 2. 15.경 이□□에게 “저 
매수벽은 저희 거예요. 유동적으로 옮겨질 거예요. 가격 변동하면서 위아래로. 긁어서 
누가 던지지 않는 한 체결되지 않는 매수벽입니다.”라고 말하였고(순번 691), 이 법정
에서 1차 매매와 이 사건 거래의 매매 방법이 유사하다는 취지로 진술하였다(이○○ 
녹취서 6쪽). 나아가 피고인은 허수매수주문을 수행하는 자동매매 프로그램을 강○○
을 통해 제작하면서 그 명칭을 ‘월(Wall)봇’이라고 정하였고53), 월봇은 내부 프로그램에 
‘매도벽’과 ‘매수벽’이란 이름으로 구분되어 있다(순번 689). 강○○은 피고인의 요청에 
따라 월봇을 제작하였고(강○○ 녹취서 32쪽), 2024. 7. 9.경 피고인에게 “그러면 허수
주문 금지인가요? 쉽게 말하면 월봇 쓰면 안 되는 거예요?”라고 문의하기도 하였으며
(순번 739), 이 법정에서 “월봇을 이용한 주문이 허수주문으로 오인되어 문제가 될 수 
있다고 인식하여 위와 같은 말을 하였다.”는 취지로 진술하였다(강○○ 녹취서 14쪽). 
이러한 사정에 비추어 보아도, 월봇은 실제 거래를 예정한 것이 아니라 인위적인 ‘벽’
을 형성하여 체결을 회피하는 방식으로 운용될 것을 전제로 한 것으로 봄이 타당하다.
4. 피고인 강○○의 공모관계 성립 주장 등에 대한 판단 
가. 주장의 요지
피고인은 이○○의 지시에 따라 기계적으로 봇을 켜고 끄거나 세팅 값을 조절하는 
53) 강○○은 이 법정에서 위와 같은 명칭이 K(AI챗봇)를 통해 알게 된 용어로서 글자가 보기 좋아 사용
하였다는 취지로 진술하였다(강○○ 녹취서 44쪽).
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역할 및 정보를 단순히 전달하는 역할 등만 맡았고, 이○○의 거래 일정이나 목적, 계
획 등에 관하여는 전혀 인식하지 못하였다. 따라서 피고인이 이○○과 이 사건 범행을 
공모하였다고 볼 수 없다. 또한 피고인 스스로도 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인은 시세
조종이 불가능하다고 인식하고 있었는바, 시세조종의 인식이나 고의도 없었다[2025. 
12. 24. 자 변호인의견서 (7) 2쪽]. 
나. 관련 법리
형법 제30조의 공동정범이 성립하기 위하여는 주관적 요건인 공동가공의 의사와 
객관적 요건으로서 그 공동의사에 기한 기능적 행위지배를 통하여 범죄를 실행하였을 
것이 필요하고, 여기서 공동가공의 의사란 타인의 범행을 인식하면서도 이를 제지함이 
없이 용인하는 것만으로는 부족하고 공동의 의사로 특정한 범죄행위를 하기 위하여 일
체가 되어 서로 다른 사람의 행위를 이용하여 자기의 의사를 실행에 옮기는 것을 내용
으로 하는 것이어야 하는바, 이러한 공동가공의 의사는 타인의 범행을 인식하면서도 
이를 제지하지 아니하고 용인하는 것만으로는 부족하나, 반드시 사전에 치밀한 범행계
획의 공모에까지 이를 필요는 없으며 공범자 각자가 공범자들 사이에 구성요건을 이루
거나 구성요건에 본질적으로 관련된 행위를 분담한다는 상호이해가 있으면 충분하다
(대법원 2021. 2. 25. 선고 2020도16787 판결 등 참조). 
그리고 이러한 공모관계를 인정하기 위해서는 엄격한 증명이 요구되지만, 피고인
이 범죄의 주관적 요소인 공모의 점을 부인하는 경우에는, 사물의 성질상 이와 상당한 
관련성이 있는 간접사실 또는 정황사실을 증명하는 방법에 의하여 이를 입증할 수밖에 
없으며, 이때 무엇이 상당한 관련성이 있는 간접사실에 해당할 것인가는 정상적인 경
험칙에 바탕을 두고 치밀한 관찰력이나 분석력에 의하여 사실의 연결상태를 합리적으
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로 판단하는 방법에 의하여야 할 것이다(대법원 2011. 12. 22. 선고 2011도9721 판결 
등 참조). 
다. 판단
이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정되는 아래와 같은 사실
과 사정들을 앞서 본 법리에 비추어 살펴보면, 피고인은 이○○의 지시를 받아 히트봇
(P봇), 월봇 등을 제작·운영하였고, 이○○이 Ⓑ(B재단) 코인의 매매를 유인할 목적으로 
위 자동매매 프로그램을 통하여 히트매도·매수 및 허수매수주문을 한다는 사실을 인식
하였으며, 이에 관하여 이○○과 순차적으로 또는 암묵적으로 상통하여 그 의사의 결
합이 이루어짐으로써 공모관계가 성립하였다고 봄이 타당하다. 따라서 피고인의 주장
은 받아들이지 않는다.
1) 자동매매 프로그램의 제작·운영
가) 피고인은 2023. 1. 2. 이○○이 운영하는 A블록에 입사하여 마케팅 업무를 
맡기로 하였고, 2023. 12. 31.까지 근무하였다(순번 186). 피고인은 위 회사에서 퇴사한 
귀에도 이○○이 지시하는 업무를 처리하였고 일정 수당을 받아왔다(강○○ 녹취서 3, 
4쪽). 
나) 피고인은 이○○의 지시에 따라 2024. 2.경 ‘제논봇’을 제작하였는데, 위 봇
에는 거래소와 가상자산을 입력하는 ‘계정등록’과 ‘계정리스트’, 물량, 난수, 시간 등을 
입력하는 ‘자전거래’라는 항목과 ‘수익실현’ 항목 등으로 구성되어 있고, 위 봇은 수익
실현, 즉 매수1호가에 제출된 수량을 일정한 시간적 간격에 따라 매도하는 거래에 사
용하였다(순번 204, 강○○ 녹취서 7쪽). 피고인과 이○○의 아래와 같은 F(대화방) 대
화에 의하면, 이○○은 2024. 2.경 Ⓑ(B재단) 코인 1차 매매 당시에도 피고인과 의논하
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여 위 봇을 이용한 거래를 하였던 것으로 보인다(순번 622). 

다) 피고인은 아래 대화내용과 같이 2024. 4.경 이○○의 지시에 따라 이 사건 
허수매수주문에 사용된 월봇을 직접 제작하였고[히트매도·매수 거래에 사용된 히트봇(P
봇)은 이○○이 제작한 것으로 보인다(강○○ 녹취서 8쪽)], 이○○의 지시에 따라 월
봇을 사용하여 P(코인)과 Q(코인) 등 다른 코인의 거래에 관여하였다(순번 739). 
[2024. 2. 6. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[이○○] 이번에 조건이 좀 있어서 내일 잘해야 함. 지금 11,400원인데, 12,200원 위로만 
매도해야 하는 조건이 걸림. 
[피고인] 빡세네요. ㄷㄷ. H(인터넷사이트) 스프레드시트는 초기 기록은 제가 수기로 하지
만, 어쨌든 API 넣어야 자동으로 기록되는데, Ⓑ(B재단 코인)는 매일 작업하나요? 
매일이 아닌 거면 수기로 기록해야 해서.
：
[이○○] ◆◆야. 형이 시장가 지금 던지면 남은 거 바로 다 먹어. 10.9 커트 간다.
[피고인] 수익실현으로 할게요. 했습니다. 호가 채우고 계시는 거죠?
[이○○] 형이 자전까지 쳐서 밀어놓음. 응 이제 봇 끌 테니까, 하던 대로 정산표 만들면 돼.
[2024. 4. 20. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[이○○] 게이트. 월봇 하나 만들어.
[피고인] 넵. 그럼 만들던 월봇을 우선적으로 처리하겠습니다. 아마 빡세게 진행하면 내일 
저녁이나 모레까지 될 거 같습니다. 
[이○○] 응. 위아래 벽 세워서, 수익실현 키는 거로 갈 거야. 
[피고인] 최대한 빨리할 텐데, 언제까지 만들면 될까요? 
[2024. 5. 12. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[피고인] 월봇 완성했습니다. 실시간 반응도 기존 제논봇이랑 동일합니다…. 우려스러운 부
분이란 게, 결국 정지시 주문의 취소가 정확하게 이뤄지는가에 대한 부분이고, 이
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라) 피고인은 2024. 4. 23. A블록의 직원 박aa에게 아래와 같이 히트봇과 월봇
에 관하여 설명하였다.
에 대한 안전장치를 이중으로 넣어둔 상태입니다. 
[2024. 5. 23. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[피고인] 2,500불 남았는데, 가격이 무너지려고 합니다. 매도가 너무 나와요.
[이○○] 밑에 월봇으로 켜놔 그냥. 
：
[피고인] 이게 월봇도 심리적 안정감을 주긴 하겠지만 리스크가 있긴 하네요. 만에 하나 여
기다 던지면 대응이 안 되겠네. 
：
[이○○] 와 훅 빠진 거 소름이네. 안 만지니까. 다시 가야 되네
： 
[이○○] 요대로 해서 월봇 켜놔 줘. 여기 끄게 매수만.
[피고인] Q(코인) 또 내려오네요. 먹을까요? 일단 좀 둬볼까요?
：
[이○○] Q(코인)을 월봇 켜봐 매수로 
[2024. 5. 28. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[피고인] 월봇만 점검하면 되는 거잖아요?
[이○○] 자산 안 빨리게 할 수 있으면 해 봐. 
：
[피고인] 월봇쪽 자산이 뺏겼습니다. 매수벽에 던졌나 보네요. 3만 불 이상 뺏겼습니다.
：
[이○○] 매수벽 지금 몇 퍼야 월봇.
[피고인] 3, 6, 9, 12, 15입니다.
[이○○] 5, 8, 12, 15, 20으로 변경. 뺏기면 안 되니까 월봇도 더 멀리 잡고
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2) 이 사건 거래 과정에서의 피고인과 이○○의 대화 
가) 피고인은, 이○○이 이 사건 히트매도·매수 거래를 시작한 2024. 7. 22.경 이
○○과 아래와 같은 대화를 나누었다.
[피고인] 히트. 히트는 말 그대로 위로 히트 아래로 히트 두 개를 동시에 썼을 때는 히트 
히트 히트 히트고, 위로만 하면 히트 히트 히트 히트고, 그리고 아래로 하면 이 
히트 매도로 히트겠죠. 그렇잖아요. 깜빡깜빡깜빡깜빡 그거랑 똑같은 건데, 히트는 
매수최고가와 매도최저가 여기 두 개에다 거는 거잖아요. 히트 뭔지 아시죠? 이 
정도 대충 아시겠죠? 여기다가 매도 걸고 매수 걸고 매도 걸고 그러니까 손익을 
생각하지 않고 계속 퍼포먼스를 보여주는 거예요. 원래 히트 자체가 그러면 갭 사
용범위, 갭 퍼센트가 의미가 있을까? 없겠죠. 왜냐하면 여기 갭을 무시하고 위아
래로 다 거는 거니까. 그래서 갭 프로가 값이 있어도 의미가 없습니다. 갭 프로가 
비어 있어도 상관없습니다. 영향 안 받습니다.
：
[피고인] 그리고 호가 세팅도 사실 제가 여러 번 해보니까 최소 물량 외에는 쓸 일이 별로 
없더라고요. 최소 물량 외에는 여기서 0으로 해 놨는데 여기서 조심할 점, 간격 
있죠? 그러니까 간격이 뭐냐, 호가에서 간격 있잖아요. 이거, 이거 채운 건데 스프
레드 얘기하는 거죠. 
[불 상] 매도벽 쌓아놓은 거 이거 이야기하는 거야? 
[피고인] 매도벽. 좋은 질문이신데, 매수, 매도벽은 월봇이라고 따로 있어요. 여기서 세팅하
진 않는다는 거죠. 그럼 결국 이거는 호가 채우기 용이기 때문에 최소 물량으로 
쓸 일밖에 없습니다.
[2024. 7. 22. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[피고인] 수익실현 어떻게 킬까요? 거래량 안 만들고 켜도 되는 건가요?
[이○○] 거래량 조금 만들어야 할 듯. 수익실현 최소로 자주 켜
[피고인] 30초로 최소 킬까요?
- 96 -

나) 피고인은 2024. 7. 22. 이후 이○○과 아래와 같은 내용의 대화를 나누었다
(순번 652, 653).

[2024. 7. 25. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[이○○] B(코인) 개수 좀 올리자. 너무 적어. 수수료도 만만치 않을 듯. 10배 올리자.
[피고인] 넵. 혹시 오늘 작업 몇 시인가요? 
[2024. 7. 27. 자 피고인과 이○○의 대화] 
[이○○] 세팅해준 1번 서버 들어가서, P봇 형이 두 개 켜둔 거 있거든. 거기서 Ⓑ(B재단 
코인)만 중지 눌러줄래? 
：
[이○○] B(코인) 히트 중지한 거지 형 거?
[피고인] 네. (P봇 사진) 저거 순매도 맞습니다. 거래소라던가.
：
[이○○] 일단 J(코인) 조금 해 놔야겠다. 1번 서버에다가. 저거 형 아이디 전용이거든. Ⓑ
(B재단 코인) 수익실현 좀 켜줄래. 봇 하나 설치해서
[피고인] 1번 서버에 제논봇 켜두라는 거죠? 수익실현 그것도.
[이○○] 해보고 줄이자 시간.
[피고인] 급하게 하락하는데 괜찮나요?
：
[피고인] 1번 계정으로 자전으로 Ⓖ(스테이블코인) 먹는 게 더 안정적인 거 같습니다. 가격 
더 하락 안 하고. 다음번에는 수익실현 키기 전에 지금 자전세팅으로 한 번 빡세
게 굴려보는 것도 나쁘지 않아 보입니다.
[이○○] 그렇게 한 번 유도해봐.
[피고인] 갑자기 시장가 + 매도벽으로 누르는데요? 잠깐 멈출까요? 히트만 양쪽으로 치겠
습니다.
- 97 -
다) 이○○은 2024. 7. 28. 피고인에게 “형 계정. 매수 월봇 켜줘. 1번 서버에 3, 
5, 7, 9, 11 각 5천씩.”이라고 지시하였고, 이에 피고인은 “B(코인)요? 넵. 켜두겠습니
다. 5천만 원인 거죠? (P봇 사진) 제 쪽 서버에 일단 이렇게 걸어놨습니다.”라고 답하
였다(순번 654). 위 시기는 이○○이 허수매수주문을 제출하기 시작한 일시와 일치한
다. 피고인은 2024. 8. 1.부터 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 거래량과 매매금액을 이
○○에게 보고하였다(순번 655). 
라) Ⓑ(B재단) 코인의 시세는 2024. 8. 5.경 급하락하였는데, 이○○은 피고인에
게 “올려야 되는데 가격. B(코인)도 ㅠㅠ”라고 하였고(순번 677), 앞서 본 바와 같이 
“월봇 몇 프로야? 어제오늘 5억 넘게 사진 듯. 시장가로 긁어서 내려갔나”라고 하였다. 
이에 피고인이 “Ⓑ(B재단 코인) 아닌 거 같은데요? 물량이 별로 안 늘지 않았나요?”라
고 답하자, 이○○은 “원화가 20억 넘었는데, 사진 거 맞아. 지금 토큰 100만 개임.”이
라고 하였고, 피고인이 “아. 맞네요. 어떡할까요?”라고 하자, 이○○은 “더 멀리 잡자 
퍼센트. 5, 10, 15, 20, 25. 그리고 가격이 하락할 때 같이 내려가는지도 모니터링해 
줘.”라고 지시하였다. 그 후 허수매수주문은 위 5, 10, 15, 20, 25% 간격으로 변경되어 
제출되었다. 
마) 다음 날인 2024. 8. 6. 이○○은 “와 그래도 심각하네. 매수가.”라고 하자 이
에 피고인은 “히트 안 켜신 건가요?”라고 물었고, 이에 피고인은 “켜긴 했지. 그래서 
많을 수도 있어 어제는.”이라고 답하였다(순번 649). 피고인은 같은 날 이○○에게 “제 
생각에는 1. 붙이는 시간대를 완전 특이하게 지정하거나, 2. 매우 타이트 한(짧은) 시간
으로 진행하고 데일리로 가거나, 3. 2번의 연장으로 짧은 시간으로 두세 번 나누거나 
하는 게 어떤가요? 어차피 이마저도 어려운 제안들이긴 하지만요.”라고 말하였다. 
- 98 -
바) 피고인은 2024. 8. 10. 이○○에게 “자전이 그냥 아예 불가능한가 보네요. 통
신 자전 로직은 완전폐기일 거 같은데 이러면. 아마 24시간 거래량 5억 중 제가 1.2억 
채운 것도 걸린 거 같고. 통정 방식도 걸린 거 같네요.”라고 하였고, 이○○은 “이거 방
법 좀 더 찾아봐 연구”라고 하였다. 피고인은 앞서 본 바와 같이 2024. 8. 14. 이○○
에게 ‘손실을 최소화하기 위해, 호가갭이 있을 때 손실을 감안하면서 최소 히트매도·매
수주문을 내거나, 갭을 막은 뒤 위 주문을 이어간다’는 방안을 제시하였다. 
사) 이○○은 2024. 8. 28. 피고인에게 “B(코인)는 지금 서버 어디에 옮겨 놨어? 
다시 히트자전 키게.”라고 말하여 히트매도·매수주문을 제출할 것을 지시하였다(순번 
660). 
3) 구체적 판단
가) 피고인은 이 사건 허수매수주문에 사용된 월봇을 직접 제작하였고, 이○○은 
이를 실제 거래에 활용하였다. 피고인은 이○○의 지시에 따라 월봇과 히트봇을 설치·
가동하고, 시간 간격이나 매수벽의 간격 등 설정값을 변경하는 업무를 수행하였으며, 
히트매도·매수 거래에서 발생하는 호가갭 등 문제점과 그에 대한 대응방안도 제시하였
다. 이○○이 계획한 히트매도·매수 거래와 허수매수주문은 짧은 시간 간격으로 제출되
어 그 즉시 체결되거나 취소되었고 지속적으로 반복되었는바, 자동매매 프로그램을 활
용하지 않고서는 위와 같은 주문을 지속하는 것은 사실상 불가능하였다. 즉, 이○○이 
의도했던 이 사건 거래의 목적은 거래량을 늘리고, 매수벽과 같이 대규모 매수세가 존
재하는 외관을 형성하기 위함이었는데, 월봇과 히트봇과 같은 자동매매 프로그램이 아
닌 주문 형태로는 위 목적을 달성하기가 어려웠다. 따라서 월봇과 히트봇은 거래에서
의 단순한 편의 수단을 넘어, 이 사건 거래와 같은 방식의 거래를 가능하게 하고 그 
- 99 -
효과를 지속시키는 데 사실상 필수적이고 핵심적인 요소였다. 
나) 피고인은 이 사건 거래 이전인 2024. 2.경에도 월봇 등 자동매매 프로그램을 
제작하여, 이○○의 지시에 따라 호가 간격과 주문 구조를 직접 설계·조정하였고, 이○
○은 이를 실제 거래에 활용하였다. 피고인은 거래의 손익과 무관하게 즉시 체결되는 
매도·매수주문을 반복적으로 제출하여 거래량을 증가시키는 히트봇의 기능과, 일정한 
간격으로 매도·매수주문 및 취소주문을 반복 제출함으로써 호가창에 인위적으로 두터
운 ‘매도벽’·‘매수벽’을 형성하는 월봇의 작동 원리를 충분히 이해하고 있었고, 그 거래
가 시장에 미치는 영향에 관하여도 충분히 인식하고 있었다고 보인다. 또한 이 사건 
히트매도·매수 거래가 시작되는 시점에도 수익실현 방식, 거래량 형성 여부, 자전거래 
설정 등에 관하여 이○○과 논의하였는바, 이○○이 기존과 유사한 목적과 방식으로 
월봇과 히트봇을 이용하여 Ⓑ(B재단) 코인의 거래를 할 것이라는 점도 잘 알고 있었다
고 판단된다. 
다) 실제로 피고인은 이 사건 거래 과정에서 이○○과 지속적으로 연락을 주고
받으며, 이○○의 지시에 따라 월봇 및 히트봇, 제논봇을 특정 계정에 설치·가동하고, 
봇의 작동 방식과 시간 간격, 매수벽의 범위 조정, 거래량 형성의 정도 등을 구체적으
로 논의하였다. 나아가 피고인은 거래량 및 금액을 이○○에게 보고하는 등 거래 규모
나 시장의 상황을 파악하고 있었고, 이○○의 지시에 따라 히트매도·매수의 가동 방식 
및 시간을 설정하고, Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 하락하는 상황에 대응하여 매수벽 간격
을 조정하였다. 
라) 이러한 사정에 비추어 보면, 피고인은, 이○○이 월봇과 히트봇 등 자동매매 
프로그램을 이용하여 거래량을 인위적으로 형성하는 방식으로 매매를 유인하는 거래를 
- 100 -
하고 있다는 점을 충분히 인식하였고, 이○○과 사이에 각자 역할을 분담한다는 상호
이해를 형성하며 그 역할을 수행하여 이 사건 범죄를 실행하였다고 봄이 타당하다. 따
라서 피고인의 역할이 단순히 일회적·기계적으로 이○○의 지시를 전달받아 수행하는 
역할에 그친 것이라 보기는 어렵다. 
마) 나아가 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인이 장기적으로는 C(거래소)나 N코인의 
가격에 수렴한다고 하더라도, 단기적으로는 시간적 간격과 변동성의 차이가 발생하여, 
그 목적과 의도에 따라 얼마든지 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 시세를 변동시키는 
등의 매매를 할 수 있다는 점은 앞서 본 바와 같고, 피고인은 이 사건 거래의 내용과 
구조, 이○○의 목적 등을 충분히 알고 있었으므로, 피고인 스스로 Ⓑ(B재단) 코인의 
시세 변동이 불가능하다고 인식하였다는 주장은 받아들일 수 없다.
바) 피고인은, 자신이 월봇을 통해 직접 주문을 제출한 기간은 이 사건 시세조종
기간 중 약 21%인 14일에 불과하고, 2024. 9. 18. 이후로는 주문을 제출하는 등 이○
○의 범행에 가담하였다고 볼 수 없다는 취지로도 주장한다[2025. 12. 24. 자 변호인의
견서(7) 25쪽]. 
그러나 피고인은 이○○의 지시에 따라 주문을 제출하는 것뿐만 아니라 자
동매매 프로그램을 제작·보완하고 거래량 및 시세 하락에 대응하여 이○○과 협의하는 
등 이 사건 거래에 깊이 관여하였다. 이 사건 거래에서 직접 주문을 제출하는 역할은 
주로 이○○이 담당했고, 이○○은 이 사건 시세조종기간 전반에 걸쳐 피고인이 제작·
보완한 월봇과 히트봇으로 거래를 계속하여 왔다. 피고인이 이○○과 공모하여 이 사
건 범행에 실질적으로 기여하였다는 점은 충분히 인정되는바, 이러한 공모가 이루어진 
이상 피고인이 직접 주문을 제출하는 행위에 직접 관여하지 아니하였다는 사정만으로, 
- 101 -
다른 공범자인 이○○의 행위에 대한 공동정범으로서의 책임을 부정할 수는 없다. 달
리 피고인이 이○○의 범행을 저지하는 등 자신이 담당한 기능적 행위지배를 해소하려
고 노력하였다는 사정도 찾아보기 어렵다. 오히려 피고인은 2024. 9. 29. 이○○으로부
터 ‘중국에서 컴플레인이 들어왔으니, D(거래소)에서의 Ⓑ(B재단) 코인의 가격을 C(거
래소)에서의 가격보다 높이 끌어올렸다는 자료를 만들어 달라’는 지시에 따라 ‘이 사건 
거래로 인하여 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인 보유자가 증가하였고, 2024. 7. 25.부터 
2024. 9. 30.까지의 기간 동안 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 가격이 상승하였으며, 이
러한 가격 변동이 C(거래소)에도 일부 영향을 준 것으로 확인된다’는 내용의 ‘D(거래
소) Ⓑ(B재단 코인) 종목 수급 효과 분석’이라는 보고서를 작성하였다(순번 741). 따라
서 이 부분 피고인의 주장도 받아들이지 않는다.
양형의 이유
1. 법률상 처단형의 범위 
○ 피고인 이○○: 징역 1년~30년 및 벌금 5억 원
피고인 강○○: 징역 1년~30년 
2. 양형기준에 따른 권고형의 범위: 가상자산이용자보호법위반의 경우 양형기준이 설정
되어 있지 않으나, 적절한 양형을 정하기 위하여 자본시장법위반의 양형기준에 따
른 권고형의 범위를 참고로 살펴본다. 
[유형의 결정] 증권·금융 > 01. 증권범죄 > 가. 자본시장의 공정성 침해 범죄(미공개 
중요정보 이용, 시세조종, 부정거래) > [제1유형] 1억 원 미만
[특별양형인자] 가중요소: 범행수법이 매우 불량한 경우
[권고영역 및 권고형의 범위] 가중영역, 징역 1년~2년6개월 
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3. 선고형의 결정 
○ 피고인 이○○: 징역 3년 및 벌금 5억 원
피고인 강○○: 징역 2년, 집행유예 3년 
○ 피고인들은 공모하여 D(거래소) 내 Ⓑ(B재단) 코인의 매매를 유인할 목적으로 매
매가 성황을 이루고 있는 듯이 잘못 알게 하거나 그 시세를 변동시키는 매매를 함으로
써, 가상자산이용자보호법위반의 범행을 저질렀다. 피고인들의 범행은, 가상자산시장의 
공정한 가격 형성 기능을 저해하고 시장에 대한 일반 투자자들의 신뢰를 심각하게 훼
손하는 중대한 범죄로서 죄질이 좋지 않고, 인위적으로 형성된 외관과 잘못된 시세정
보에 유인되어 가상자산을 거래한 불특정 다수의 일반 투자자들에게 예측할 수 없는 
손해를 끼칠 위험을 초래하여 비난가능성 또한 크다. 피고인 이○○은 히트매도·매수가 
블랙 등급 달성 목적이었고, 허수매수주문은 슈팅 현상에 대비한 목적이었다고 주장하
고, 피고인 강○○은 피고인 이○○의 범행 의도와 목적을 전혀 알지 못하였고, 단순하
고 기계적인 업무만을 맡았을 뿐이라고 주장하면서 범행을 부인하고 있다. 피고인들은 
여전히 이 사건 범행의 심각성을 깨닫지 못하고 있으며 반성하지 않고 있는바, 피고인
들에 대하여 엄정한 처벌이 불가피하다. 
○ 피고인 이○○은 이□□과 공모하여 이 사건 범행 전체를 기획하고 주도하였다. 
피고인 이○○은 이미 1차 매매로 Ⓑ(B재단) 코인의 위탁판매 거래를 한 경험이 있고, 
가상자산이용자보호법이 시행됨에 따라 기존의 거래방식으로는 위법 소지가 있음을 인
식하였으면서도, 기존과 달리 히트매도·매수 및 허수매수주문 방식으로 계획적이고 대
담하게 범행을 저질렀는바, 그 수법이 불량하다. 제출된 기록만으로는 피고인 이○○이 
이 사건 범행으로 인하여 얻은 이익을 구체적으로 산정하기는 곤란하나, 그 이익의 정
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도가 적다고 보이지 않는다. 
다만, 피고인 이○○은 아무런 범죄전력이 없는 초범이다. Ⓑ(B재단) 코인이 현재 
D(거래소) 내에서 여전히 거래지원 되고 있는 사정은 위 피고인에게 유리한 정상으로 참
작한다. 
○ 피고인 강○○은 이 사건 범행의 구조와 목적을 잘 알고 있었으면서도, 지속적으
로 범행에 가담하였다. 피고인 강○○은 피고인 이○○의 지시에 따라 히트봇과 월봇
을 제작·보완하고 이를 이용하여 주문을 제출하였고, 이 사건 거래는 모두 월봇과 히트
봇을 통하여 이루어졌는바, 피고인 강○○의 역할은 이 사건 범행에 필수적이고 핵심
적이었다. 
다만, 피고인 강○○이 이 사건 범행을 주도하거나 계획하지 않았고, 피고인 이
○○으로부터 지시를 받는 종속적인 관계에서 소극적으로 범행에 가담한 측면이 있다. 
피고인 강○○이 이 사건 범행으로 얻은 이익이 커 보이지 않는다. 피고인 강○○은 
아무런 범죄전력이 없는 초범이다. 
○ 그 밖에 피고인들의 나이, 성행, 환경, 가족관계, 범행의 동기, 수단과 결과, 범행 
후의 정황 등 이 사건 기록과 변론에 나타난 여러 양형조건을 참작하여 주문과 같이 
형을 정한다. 
무죄 부분
1. 공소사실의 요지 
피고인들은 공모하여 2024. 7. 22.경부터 2024. 10. 25.경까지 사이에 시세로 매수 
및 매도를 반복하는 방법으로 거래량을 부풀리고 대량의 허수매수주문을 제출하는 방
법으로 매수세 유입을 가장함으로써, 마치 Ⓑ(B재단) 코인의 매매가 성황을 이루고 있
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는 듯이 잘못 알게 함과 동시에 그 시세를 상승시키면서 B 재단으로부터 전달받은 약 
201만 개의 Ⓑ(B재단) 코인 중에서 약 122만 개를 순매도하였고, 그 과정에서 
7,144,220,516원의 부당이득을 취하였다. 
2. 부당이득 부분
가. 관련 법령 및 법리
1) 가상자산이용자보호법 제19조 제1항 및 제3항은, 제10조 제3항을 위반한 자에 
대하여 그 ‘위반행위로 얻은 이익’ 또는 ‘회피한 손실액’을 범죄구성요건 일부로 삼아 
그 가액에 따라 형벌을 가중하고 있고, 제19조 제6항은, 제1항에 따른 위반행위로 얻
은 이익(미실현이익 포함) 또는 회피한 손실액은 그 위반행위를 통하여 이루어진 거래
로 발생한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 말하며, 이 경우 각 위
반행위의 유형별 구체적인 산정방식은 대통령령으로 정한다고 규정하고 있다. 또한 같
은 법 시행령 제27조는 같은 법 제19조 제1항에 따른 위반행위로 얻은 이익 또는 회
피한 손실액의 구체적인 산정방식은 별표 1과 같다고 규정하고 있고, 별표 1에서는 구
체적인 산정방식을 아래와 같이 규정하고 있다.
1. 일반기준
가. 법 제17조 및 제19조에 따른 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액(이하 "부당이
득액"이라 한다)은 법 제17조 및 제19조에 따른 위반행위와 관련된 거래(위반행위가 행해진 
장소와 상관없이 위반행위와 관련된 모든 거래를 말한다)로 얻은 이익(이하 "실현이익"이라 
한다), 미실현이익 및 위반행위로 회피한 손실액(이하 "회피손실액"이라 한다)을 합산하여 
산정한다. 
2. 개별기준 
나. 법 제10조 제2항 및 제3항을 위반하여 시세조종행위 등을 한 경우 
1) 시세조종행위 등의 금지의무 위반행위를 통해 시세를 상승시킨 경우 
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한편 위 별표 1의 비고 5.는 ‘거래비용이란 위반행위와 관련된 거래를 위해 지
출한 매매수수료 및 그 밖에 위반행위와 관련된 거래를 위해 든 비용(미실현이익 산정 
시 예상되는 거래에 따른 비용은 제외한다)을 말한다. 다만, 양도소득세, 이자 등 위반
가) 실현이익은 위반행위자가 법 제10조 제2항 및 제3항에 따른 시세조종행위 등의 
금지의무를 위반한 행위(이하 "시세조종행위금지 위반행위"라 한다)를 개시한 시점부터 시
세조종행위금지 위반행위를 종료한 시점까지의 기간(이하 "시세조종기간"이라 한다)에 매매
한 법 제10조 제2항 및 제3항에 따른 가상자산에 대하여 다음 계산식에 따라 산정한다.
실현이익 = (가상자산의 가중평균 매도단가 - 가상자산의 가중평균 매수단가) 
× 매매일치수량 – 거래비용 
(1) 위반행위자가 시세조종행위금지 위반행위를 할 것을 예정하고 시세조종행위금
지 위반행위를 개시한 시점 전에 가상자산을 보유한 경우에도 위 계산식에 따라 부당이득
액을 산정한다. 
(2) 위반행위자가 시세조종행위금지 위반행위를 개시하기 전에 보유하고 있던 가상
자산이 시세조종행위금지 위반행위로 취득한 것이 아닌 경우에는 가상자산의 가중평균 매
수단가는 시세조종행위금지 위반행위를 개시한 시점의 해당 가상자산의 가격을 매수단가로 
하여 산정한다. 나)에 따른 미실현이익을 산정할 경우에도 또한 같다. 
(3) (2)에 따른 매수단가를 산정할 때 위반행위자가 가상자산을 발행하는 자이거나 
가상자산을 발행하는 자로부터 직접 가상자산을 취득한 경우에는 위반행위자가 보유한 수
량과 실제 취득단가를 반영하여 매수단가를 보정한다. 
나) 미실현이익은 위반행위자가 시세조종기간이 끝나는 시점까지 매도하지 않은 가상
자산 및 위반행위자가 시세조종행위금지 위반행위를 할 것을 예정하고 시세조종행위금지 
위반행위를 개시한 시점 전에 보유한 가상자산에 대하여 다음 계산식에 따라 부당이득액을 
산정한다. 
미실현이익 = (시세조종기간이 끝나는 시점의 가상자산의 가격 - 가상자산의 
가중평균 매수단가) × 보유수량 - 거래비용
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행위와 직접적 관련이 없는 비용은 제외한다’고 규정하고 있다. 
2) 자본시장법 제443조 제1항 및 제2항 역시 ‘위반행위로 얻은 이익’을 범죄구성요
건 일부로 삼아 그 가액에 따라 형벌을 가중하고 있고, 같은 법 시행령 제388조의2에
서는 부당이득액을 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액으로서 그 위반행위를 통
하여 이루어진 거래로 발생한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액으로 
규정하고 있으며, 별표 20의2는 ‘자본시장법법 제176조를 위반하여 시세조종행위 등의 
금지의무 위반행위를 통해 시세를 상승시킨 경우’의 부당이득 산정방식에 관하여 위 
가상자산이용자보호법 시행령에 따른 별표 1과 같은 내용으로 규정하고 있다. 
3) 대법원은 자본시장법상 부당이득액의 산정에 관하여『‘위반행위로 얻은 이익'은 
위반행위로 행위자가 얻은 인과관계에 있는 이익 전부를 뜻하므로, 시세조종행위 기간 
중에 한 구체적 거래로 인하여 이미 발생한 이익(이하 ‘실현이익’이라 한다)과 시세조
종행위 종료 시점 당시 보유 중인 시세조종 대상 주식 또는 신주인수권증권의 평가이
익(이하 ‘미실현이익’이라 한다)이 모두 포함된다. 시세조종행위로 주가를 상승시킨 경
우 그에 따른 실현이익은 ‘매도단가와 매수단가의 차액에 매매일치수량(매수수량과 매
도수량 중 더 적은 수량)을 곱하여 계산한 금액’에서 ‘주식을 처분할 때 든 거래비용’을 
공제하여 산정된다. 시세조종행위로 이익을 얻기 위해 주식을 취득하였다면 실제 매수
가액을 매수수량으로 가중평균한 단가를 매수단가로 적용한다. 그러나 시세조종행위로 
이익을 얻기 위해 주식을 취득한 것이 아니라면, 시세조종기간 전일 주식의 종가를 매
수단가로 보아야 한다. 기존에 보유하고 있던 주식은 시세조종행위와 무관하기 때문이
다. 한편 시세조종기간에 주식이 매도된 경우 매도단가는 실제 매도가액을 매도수량으
로 가중평균하는 방식으로 정하여야 한다. 자본시장법은 ‘위반행위로 얻은 이익 또는 
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회피한 손실’을 범죄구성요건의 일부로 삼아 그 가액에 따라 형을 가중하고 있으므로
(제443조 제1항 단서와 제2항), 이를 적용할 때에는 위반행위로 얻은 이익의 가액을 
엄격하고 신중하게 산정함으로써 범죄와 형벌 사이에 적정한 균형이 이루어져야 한다
는 죄형 균형의 원칙이나 형벌은 책임에 기초하고 그 책임에 비례해야 한다는 책임주
의 원칙을 훼손하지 않도록 유의해야 한다』라고 판시하고 있다(대법원 2021. 9. 30. 
선고 2021도1143 판결 등 참조). 
가상자산이용자보호법에서 시세조종위반행위를 금지하는 취지 및 법 규정의 내
용, 체계 등에 비추어 보면, 위와 같은 법리는 가상자산이용자보호법 제10조 제3항에
서 정하고 있는 시세조종행위 등의 경우에도 동일하게 적용될 수 있다.
나. 검사가 주장하는 부당이득액 및 산정근거
1) 검사는 시세조종기간을 2024. 7. 22.부터 2024. 10. 25.까지로 정하여, 피고인들
의 행위가 시세조종 등 위반행위를 통해 시세를 상승시킨 경우에 해당한다고 판단한 다
음, 가상자산이용자보호법 시행령 제27조 및 [별표 1]에 따라 실현이익을 7,131,054,040
원, 미실현이익을 13,166,475원으로 산정하여, 전체 부당이득금은 7,144,220,516원이라
고 주장한다(순번 572, 573. 검사의 2025. 11. 31. 자 의견서 134 내지 136쪽).
2) 검사는 피고인 이○○이 재단 및 재단 측으로부터 입고 받은 Ⓑ(B재단) 코인 
2,028,893개(= 1,044,352개 + 984,541개)는 이 사건 시세조종기간 전에 취득한 것이나, 
발행자로부터 직접 가상자산을 무상으로 취득하였으므로 가상자산이용자보호법 시행령 
[별표 1] 2. 나. 1) 가) (2), (3)에 따라 그 취득단가 0원을 매수단가로 산정하였다. 또한 
검사는 조aa 계정으로 매도·매수한 부분과 수익실현봇으로 매도한 부분도 부당이득 산
정에 포함하였다. 검사의 구체적인 부당이득 산정금액과 근거는 아래 ‘검사 주장 부당
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이득금 산정내역표’ 기재와 같고, 매수 및 매도 수량, 금액, 거래비용 등의 구체적인 내
역은 순번 573의 ‘추가혐의기간_부당이득(10. 25. 종기)’ 엑셀 파일의 ‘요약’ sheet(이하 
‘검사 주장 부당이득 산정근거’라 한다) 기재와 같다. 

다. 판단
이 법원이 적법하게 채택하여 조사한 증거들에 의하여 인정할 수 있는 다음과 같
은 사실과 그로부터 추론되는 사정들을 위 법리에 비추어 보면, 검사가 제출한 증거들
만으로는 피고인들이 이 사건 시세조종행위로 인하여 합계 7,144,220,516원 상당의 부
당이익을 얻었다고 인정하기에 부족하고, 달리 이를 인정할 증거가 없다. 
1) 재단으로부터 받은 Ⓑ(B재단) 코인의 취득단가
아래와 같은 사정에 비추어 보면, 피고인 이○○은 이□□을 통하여 재단으로부
터 Ⓑ(B재단) 코인을 무상으로 ‘취득’하였고, 이에 따라 위 코인의 실제 취득단가를 '0
원'으로 반영하여 매수단가를 산정하는 것이 일응 타당해 보이기는 한다(다만, 피고인 
검사 주장 부당이득금 산정내역표
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이○○은 B 재단 측으로부터 202만 5,000개의 Ⓑ(B재단) 코인을 자신의 C(거래소) 지
갑으로 입고 받은 뒤 그중 2,014,523개를 자신의 D(거래소) 계정으로 입고하여 이 사
건 범행을 저질렀는바, 피고인 이○○이 이 사건 범행을 위하여 재단으로부터 취득한 
Ⓑ(B재단) 코인의 수량은 2,014,523개로 봄이 타당하다). 
가) 가상자산은 국가에 의해 통제받지 않고 블록체인 등 암호화된 분산원장에 
의하여 부여된 경제적인 가치가 디지털로 표상된 정보로서 재산상 이익에 해당하고(대
법원 2021. 12. 16. 선고 2020도9789 판결 등 참조), 그 기술적 특성상 원칙적으로 이
용자가 해당 지갑의 ‘개인키(Private Key)’를 보유하거나, 또는 이용자가 해당 거래소에 
가상자산을 위탁하고 거래소에 대하여 가상자산의 입·출금을 청구54)할 수 있는 인증수
단(거래소 계정의 ID와 비밀번호, OTP 등)을 보유함으로써 실질적으로 그 가상자산을 
처분할 수 있는 권한을 가질 수 있다. 피고인 이○○은 B 재단 측으로부터 Ⓑ(B재단) 
코인 2,014,523개를 자신의 C(거래소) 계정을 거쳐 D(거래소) 계정으로 전송받아 보관
하였는바, 위 D(거래소) 계정은 피고인 이○○ 명의로 개설되어 위 피고인만이 로그인 
정보 등 인증수단을 통해 접속하여 매매주문을 실행할 수 있다. 달리 피고인 이○○이 
재단 측에 위 D(거래소) 계정의 인증수단을 공유하여 재단으로 하여금 직접 접속하여 
거래하도록 하였다거나, 단순히 계정의 명의만을 대여한 것에 불과하다고 보기는 어려
우므로, 피고인 이○○이 Ⓑ(B재단) 코인을 취득하였다고 봄이 타당하다. 
나) 가상자산이용자보호법 시행령 [별표 1] 제2호 (나)목 1) 가) (2)는 원칙적으
로 시세조종 개시 전 보유 물량의 매수단가를 ‘시세조종 개시 시점의 가격’으로 규정하
고 있고, 이는 시세조종 범행 개시 전에 자연스럽게 형성된 이익을 부당이득 산정에서 
54) 가상자산이용자보호법은 제7조 및 제11조에서 ‘가상자산의 보관’과 ‘가상자산에 관한 임의적 입·출금 
차단 금지’에 관하여 규정하고 있다.
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배제하기 위함이다. 그러나 같은 목 (3)항은 ‘가상자산을 발행하는 자’ 또는 ‘그로부터 
직접 가상자산을 취득한 자’에 대하여는 보유 수량과 ‘실제 취득단가’를 반영하여 매수
단가를 보정하도록 규정하고 있다. 가상자산을 발행하는 자는 별도의 매수비용이 들지 
않고, 발행인으로부터 직접 가상자산을 취득하는 자 역시 발행인과의 관계 등에 비추
어 시장 가격보다 낮은 가격으로 취득하였을 개연성이 높은바, 이러한 경우에도 ‘개시 
시점의 가격’을 매수단가로 반영한다면, 실제 매수비용과 시세조종 개시 당시 가격 간
의 차이가 부당이득에서 제외되는 결과가 된다. 따라서 위 규정에서 말하는 ‘실제 취득
단가를 반영하여 매수단가를 보정한다’는 것은, 발행인 등으로부터 가상자산을 이전받
을 당시 실제로 지출한 취득단가를 기준으로 매수단가를 산정하라는 의미로 해석함이 
타당하다.
다) 검사는 2025. 5. 1. 제5회 공판기일에서 피고인들에게 구체적인 취득단가와 
그 근거자료를 제출할 것을 요청하였고, 이에 피고인들은 변론과정에서 정리해서 제출
하겠다고 하였으나, 위 규정에 따른 취득단가를 얼마로 산정해야 하는지에 관하여 끝내 
구체적으로 밝히지 못하였다. 피고인 이○○은 이□□을 통하여 재단으로부터 Ⓑ(B재
단) 코인의 판매를 위탁받을 당시55), 그 대가를 지급하지 않고 이 사건 거래를 마친 뒤 
거래대금의 55%를 재단 측에, 나머지 45%를 위 피고인과 이□□이 나누어 가지기로 한 
사실은 인정하고 있다(이○○ 녹취서 55쪽). 이에 비추어 보면, 피고인 이○○은 재단으
로부터 Ⓑ(B재단) 코인을 무상으로 취득하였다고 봄이 타당하고, 위와 같이 거래대금의 
55) 피고인 이○○은, 이□□의 위탁판매 요청에 따라 이□□이 입고시킨 것으로 인식하였을 뿐, 그 출처
가 재단 측이라는 사실을 알지 못하였다고 주장한다(2025. 12. 26. 자 변론요지서 90쪽). 그러나 앞
서 본 피고인 이○○과 이□□의 대화[이 사건 위탁판매의 목적(재단의 C(거래소) 프로젝트), 재단으
로부터 추가로 받는 Ⓑ(B재단) 코인의 물량, 재단의 요구 가격] 등에 비추어 보면, 피고인 이○○은 
Ⓑ(B재단) 코인이 B 재단으로부터 공급된 것임을 당연히 인식하고 있었다고 봄이 타당하다. 
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일정 비율을 지급하기로 한 사정은, 사후적인 수익의 정산 내지 분배의 문제에 불과하
다. 
2) 인과관계 있는 이익을 구체적으로 산정할 수 있는지 여부
그러나 다음과 같은 사정에 비추어 보면, 검사가 제출한 증거들만으로는 피고인
들이 이 사건 가상자산이용자보호법 제10조 제3항을 위반한 행위로 얻은 이익을 구체
적으로 산정할 수 있다고 보기 어렵다. 
가) 조aa 계정주문 부분
검사 주장 부당이득 산정근거에는 매수·매도 ‘거래금액’과 ‘거래수량’, ‘수수료’
가 기재되어 있고, 이는 별지 주문제출내역의 히트매도·매수주문의 매수 및 매도 수량
과 일치하지 않는다. 먼저, 검사는 조aa 계정(A****213A)으로 2024. 7. 24. 매수한 부
분과 2024. 7. 25., 7. 27. 매도한 내역도 부당이득액 산정에 포함한다고 주장하고 있고
(2025. 11. 25. 자 검찰의견서 25쪽), 조aa 계정으로 매도·매수한 금액과 수량이 검사 
주장 부당이득 산정근거에도 포함되어 있다. 그러나 검사는 조aa 계정으로 매도·매수
한 부분이 피고인들의 위반행위에 해당되는지에 대하여 아무런 설명을 한 바 없고, 달
리 이를 인정할 증거도 없으며, 오히려 검사는 ‘조aa 계정을 이용한 주문의 경우 히트
주문 형태는 아니므로, 본건 시세조종성 주문에는 미포함(범죄일람표에는 수량 미포
함)’이라는 의견을 밝히면서, 이 사건 공소사실에 포함하지 않았다. 나아가 위 검사 주
장 부당이득 산정근거에서 조aa 계정으로 매도·매수한 부분의 거래수량과 거래금액, 
수수료가 얼마인지 구체적으로 확인할 수도 없다. 
나) 수익실현주문 부분
(1) 검사 주장 부당이득 산정근거에는, 수익실현주문(히트매도·매수주문이 아
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닌 매수1호가 주문)의 거래수량과 거래금액, 수수료도 포함되어 있다(2026. 1. 28. 자 
검찰 의견서 6쪽). 그러나 검사는 위 수익실현주문 역시 피고인들의 가상자산이용자보
호법 제10조 제3항 위반행위로 기소하지 않았고, 위 주문이 피고인들의 이 사건 범행
에 해당하는지는 이 법원의 심판대상이 아니며, 위 수익실현주문으로 인한 이익이 피
고인들의 위반행위로 얻은 인과관계에 있는 이익에 해당하는지에 대한 충분한 증명이 
이루어졌다고 보기도 어렵다. 검사는 위 의견서에서 ‘범행 기간 중 매매한 수량의 경
우, 범행 기간에 매매를 통해 수익을 얻은 행위로써 부당이득 산정에 포함하여 계산되
는 것입니다’라는 의견을 밝힐 뿐56), 이 사건 공판과정에서 위 부분이 부당이득 산정에 
포함되어야 하는 근거에 대하여 충분한 설명을 하지도 않았다. 
(2) 검사는 2026. 1. 28. 자 의견서에서 ‘피고인들이 지적하는 2025. 11. 25. 
자 검찰의견서 66쪽에서 기재된 수익실현주문의 수량은 “주문량”에 해당하고, 실제 “체
결량”을 기준으로 부당이득을 산정해야 하는데, 검사 주장 부당이득 산정근거의 거래
수량은 수익실현주문의 “체결량”과 히트매도주문의 체결량을 합친 것으로서, 오류가 없
는 정확한 수치이다’는 취지로 주장하면서, 2024. 8. 8. 내지 8. 11.까지의 수익실현 주
문량과 체결량의 차이 등을 설명하고 있다(위 의견서 8, 9쪽). 그러나 한편, 검사는 
2025. 12. 31. 자 검찰의견서에서 수익실현주문의 체결량을 기재하였는데(90 내지 93
쪽), 위 수량은 위 “체결량”과 일치하지 않고, 오히려 그보다 더 적은 수치로 확인된다. 
(3) 즉, 설령 수익실현주문으로 체결된 부분이 피고인들의 이 사건 위반행위로 
얻은 인과관계 있는 이익이라고 하더라도, 검사 주장 부당이득 산정근거에는 위 수익
실현주문의 거래수량과 거래금액, 수수료가 얼마인지 구분·특정되어 있지 않고, 위 산
56) 위 주장은 ‘시세조종기간 중 매매를 한 수익은 모두 부당이득이다’는 주장과 같다.
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정근거상의 거래수량과 거래금액, 수수료가, 수익실현주문의 체결수량과 체결금액, 수
수료 및 이 사건 히트매도주문의 체결수량과 체결금액, 수수료를 합산한 정확한 수치
라는 점이 확인되지도 않는다. 
다) 실현이익 산정 가능 여부
(1) 그렇다면, 이 사건 별지 주문제출내역상 히트매도·매수주문의 수량만을 토
대로 구체적인 실현이익 부당이득금을 산정할 수 있는지에 관하여 본다. 별지 주문제
출내역에는 히트매수·매도주문의 체결 수량은 기재되어 있으나, 그 외 체결가격과 수수
료 등의 거래비용은 기재되어 있지 않다. 또한 검사 주장 산정근거에는, 위 범죄일람표
에 기재된 히트매도·매수 부분 외에도 앞서 본 조aa 계정과 수익실현주문이 포함된 전
체 거래수량과 거래금액 및 수수료가 기재되어 있고, 히트매도·매수 부분만의 거래금액
과 수수료가 구분되어 특정되어 있지 않다. 따라서 검사 주장 부당이득 산정근거만으
로는, 별지 주문제출내역상의 히트매도·매수주문의 체결금액과 수수료를 정확히 산정하
기 어렵다. 
(2) 피고인 이○○의 변호인은 공판 초기 단계에서부터 검사가 주장하는 부당
이득액에 조aa 계정 주문 부분이 포함되어 있음을 지적하였고[2025. 2. 24. 자 변호인
의견서 (1) 16쪽], 공판과정에서 일관되게 별지 주문제출내역에는 거래횟수와 수량만 
기재되어 있을 뿐 개별 주문이 기재되어 있지 않다는 이유로 공소사실이 특정되지 않
았다는 주장을 하였다(다만, 이 사건 공소사실이 특정되었다고 판단함은 앞서 본 바와 
같다). 또한 재판부는 2025. 2. 25. 검사에게 ‘재단으로부터 받은 Ⓑ(B재단) 코인의 취
득원가를 0원으로 산정한 근거’ 등 부당이득 산정의 구체적인 근거를 석명하도록 요구
한 바 있다. 그럼에도 검사는, 수익실현주문이 포함된 피고인 이○○의 Ⓑ(B재단) 코인 
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주문내역 및 체결내역과 조aa 계정의 Ⓑ(B재단) 코인 주문내역 및 체결내역만을 증거
로 제출할 뿐(순번 578 내지 581), 피고인 이○○의 히트매도·매수 및 허수매수주문에 
따른 거래금액과 거래량을 산정한 자료는 구분하여 제출하지 아니한 채, 조aa 계정 주
문과 수익실현주문이 포함된 검사 주장 산정근거만을 토대로 부당이득액을 주장하고 
있다. 위 주문내역 및 체결내역을 토대로, 검사 주장 산정근거상의 거래금액과 수량, 
수수료가 어떻게 산정되었는지 확인하기 어렵고, 별지 주문제출내역상 히트매수·매도주
문에 한정된 거래금액 및 수수료를 구분하여 확인할 수 있는 근거자료도 제출되지 않
았다. 
(3) 별지 주문제출내역 히트매수·매도주문의 체결수량과 검사 주장 부당이익 
산정근거상의 거래수량이 일치하는 날만 추출하여, 가중평균 매도단가와 가중평균 매
수단가, 매매일치수량을 산정할 수도 있으나, 이 경우에도 조aa 계정 주문과 수익실현 
주문이 포함되어 있다는 우연한 사정에 따라 산정 대상 일수 자체가 달라질 수 있고, 
추출된 날짜의 Ⓑ(B재단) 코인 시세 변동에 따라 가중평균 매도단가와 매수단가의 차
이가 크게 좌우될 수 있는 점 등에 비추어 보면, 검사 주장 산정근거와 별지 주문제출
내역상 체결 수량이 일치하는 일부 기간만을 임의로 추출하여 부당이득을 산정하는 방
식 역시 합리성과 객관성을 결여한 측면이 있다. 
(4) 앞서 본 바와 같이 가상자산이용자보호법은 ‘위반행위로 얻은 이익’을 범
죄구성요건의 일부로 삼아 그 가액에 따라 그 죄에 대한 형벌을 가중하고 있으므로, 
이를 적용할 때에는 그 가액을 엄격하고 신중하게 산정할 수밖에 없다. 검사가 제출한 
증거들만으로는 별지 주문제출내역상 히트매도·매수주문에 한정된 부당이득액이 어떠
한 방식으로 산정되었는지 객관적으로 확인하기 어려워, 위 구성요건이 엄격하게 증명
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되었다고 보기는 어렵다.
라) 미실현이익 산정 가능 여부
(1) 검사는 가상자산이용자보호법 시행령 제27조 및 별표 1에 따라 미실현이
익을 13,166,475원[= {3,063원(시세조종이 끝나는 시점의 종가) - 3,046원(가중평균 매
수단가)} × 788,244개(잔여 보유수량)]으로 산정하였다.
(2) 그러나 검사는 피고인 이○○의 D(거래소) 계정과 조aa 계정에 남아있는 
잔여 Ⓑ(B재단) 코인의 수량을 합산하여 잔여 보유수량을 788,244개로 산정하였고(위 
검사 주장 부당이득금 산정내역표 참조), 달리 피고인 이○○의 D(거래소) 계정에 남아
있는 Ⓑ(B재단) 코인의 수량을 확인할 수 있는 아무런 자료가 없다. 나아가 앞서 본 바
와 같이 구체적인 ‘가중평균 매수단가’가 확인되지도 않는다. 따라서 피고인들의 이 사
건 범행으로 인한 부당이득금 중 구체적인 미실현이익을 산정할 수 없다. 
3. 약 122만 개를 순매도하였다는 부분 
가. 이 사건 공소사실은, 피고인들이 마치 Ⓑ(B재단) 코인의 매매가 성황을 이루고 
있는 듯이 잘못 알게 함과 동시에 그 시세를 상승시키면서 B 재단으로부터 전달받은 
약 201만 개의 Ⓑ(B재단) 코인 중에서 약 122만 개를 순매도하였다는 것이다. 위 순매
도 수량 약 122만 개는, 피고인 이○○이, 재단으로부터 자신의 C(거래소) 계정으로 입
고 받은 약 202만 5,000개의 Ⓑ(B재단) 코인 중 D(거래소) 계정으로 입고한 2,014,523
개에서, 위 잔여 보유수량 788,244개를 제외한 나머지 수량 1,226,279개(= 2,014,523개 
– 788,244개)인 것으로 보인다.
나. 그러나 앞서 본 바와 같이, 검사는 피고인 이○○의 D(거래소) 계정과 조aa 계정
에 남아있는 잔여 Ⓑ(B재단) 코인의 수량을 합산하여 잔여 보유수량을 788,244개로 산
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정하였고, 이 사건 범행 종료 후 남아있는 Ⓑ(B재단) 코인의 보유수량이 정확히 얼마인
지 확인할 수 있는 자료는 없다. 따라서 검사가 제출한 증거들만으로는, 피고인들이 약 
122만 개의 Ⓑ(B재단) 코인을 순매도하였다고 인정하기에 부족하고, 달리 이를 인정할 
증거가 없다.
4. 결론 
그렇다면, 피고인들이 이 사건 범행으로 인하여 Ⓑ(B재단) 코인 약 122만 개를 순매
도하고, 그로 인하여 총 7,144,220,516원의 부당이득을 취득하였다는 부분은 모두 범죄
사실의 증명이 없는 때에 해당하므로 형사소송법 제325조 후단에 의하여 무죄를 선고
하여야 한다. 그러나 위 부분과 일죄 관계에 있는 판시 가상자산이용자보호등에관한법
률위반죄를 유죄로 인정하는 이상 주문에서 따로 무죄를 선고하지 아니한다.
재판장 판사 이정희 _________________________
판사 오정훈 _________________________
판사 박인기 _________________________